Cyfroteka.pl

klikaj i czytaj online

Cyfro
Czytomierz
00221 003944 12916053 na godz. na dobę w sumie
Dezinwestycje funduszy private equity metodą IPO - ebook/pdf
Dezinwestycje funduszy private equity metodą IPO - ebook/pdf
Autor: Liczba stron: 257
Wydawca: Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego Język publikacji: polski
ISBN: 978-8-3796-9501-0 Data wydania:
Lektor:
Kategoria: ebooki >> poradniki >> ekonomia
Porównaj ceny (książka, ebook, audiobook).
Prowadzenie działalności gospodarczej w warunkach niestabilnego i złożonego otoczenia skłania przedsiębiorstwa do podejmowania ustawicznych działań, mających na celu kreowanie przewag konkurencyjnych. Istotną przeszkodą w dynamicznym rozwoju wielu przedsiębiorstw są ograniczone zasoby finansowe, techniczne i ludzkie. Jedną z form przezwyciężania tych barier, dostępną dla innowacyjnych przedsiębiorstw charakteryzujących się dużym potencjałem wzrostu wartości rynkowej, jest pozyskanie do spółki inwestora w postaci funduszu private equity, oferującego wsparcie biznesowe i finansowe na wielu płaszczyznach funkcjonowania przedsiębiorstwa. Jednakże inwestycje funduszy private equity cechują się ograniczonym horyzontem inwestycyjnym, a newralgicznym etapem całego procesu inwestycyjnego jest dezinwestycja. W monografii skoncentrowano się na kwestii zakończenia procesu inwestycyjnego funduszy private equity metodą pierwszej oferty publicznej w warunkach polskiego rynku kapitałowego. Analizy teoretyczno-empiryczne umożliwiły rozpoznanie i ocenę działalności funduszy private equity w kontekście realizacji procesów dezinwestycji z wykorzystaniem Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Może zainteresować zarządzających funduszami private equity, właścicieli i menedżerów innowacyjnych przedsiębiorstw poszukujących nowych możliwości rozwoju, a także inwestorów giełdowych. Może być też wykorzystywana w kształceniu studentów ekonomii, finansów oraz zarządzania zainteresowanych tą tematyką. 
Znajdź podobne książki Ostatnio czytane w tej kategorii

Darmowy fragment publikacji:

DEZINWESTYCJE FUNDUSZY PRIVATE EQUITY METODĄ IPO Tomasz Sosnowski DEZINWESTYCJE FUNDUSZY PRIVATE EQUITY METODĄ IPO Tomasz Sosnowski – Uniwersytet Łódzki, Wydział Ekonomiczno-Socjologiczny Katedra Analizy i Strategii Przedsiębiorstwa 90-214 Łódź, ul. Rewolucji 1905 r. 41/43 RECENZENT Cezary Kochalski PROJEKT OKŁADKI Stämpfli Polska Sp. z o.o. Zdjęcie na okładce: ©shutterstock.com Wydrukowano z gotowych materiałów dostarczonych do Wydawnictwa UŁ przez Katedrę Analizy i Strategii Przedsiębiorstwa © Copyright by Uniwersytet Łódzki, Łódź 2014 Wydane przez Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego Wydanie I. W.06696.14.0.D ISBN (wersja papierowa) 978-83-7969-363-4 ISBN (wersja elektroniczna) 978-83-7969-501-0 Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego 90-131 Łódź, ul. Lindleya 8 www.wydawnictwo.uni.lodz.pl e-mail: ksiegarnia@uni.lodz.pl tel. (42) 665 58 63, faks (42) 665 58 62 SPIS TREŚCI Wprowadzenie .................................................................................................................... Rozdział 1. Zarys funkcjonowania funduszy private equity ........................................... 1.1. Pojęcie private equity i jego związek znaczeniowy z określeniem venture capital ..... 1.2. Struktura rynku kapitału podwyższonego ryzyka i jego segmenty .............................. 1.3. Etapy rozwoju przedsiębiorstw wspieranych przez fundusze private equity ................ 1.4. Korzyści i zagrożenia finansowania rozwoju przedsiębiorstw kapitałem podwyższo- nego ryzyka .................................................................................................................. 1.5. Przebieg procesu inwestycyjnego funduszy private equity .......................................... 1.5.1. Pozyskanie kapitału przez fundusze private equity ............................................ 1.5.2. Inwestycje funduszy private equity w przedsiębiorstwa działające w Polsce ... Rozdział 2. Dezinwestycja jako kluczowy etap procesu inwestycyjnego funduszy private equity ................................................................................................................ 2.1. Pojęcie dezinwestycji i jej znaczenie dla funduszy kapitału podwyższonego ryzyka ...... 2.2. Charakterystyka sposobów wyjścia z inwestycji funduszy private equity ................... 2.2.1. Dezinwestycja poprzez wprowadzenie akcji spółki do publicznego obrotu i ich sprzedaż za pośrednictwem giełdy papierów wartościowych .................. 2.2.2. Rynek fuzji i przejęć przedsiębiorstw jako miejsce realizacji procesów wyj- ścia z inwestycji funduszy private .................................................................... 2.2.3. Wyjście funduszu private equity z inwestycji w wyniku transakcji wykupu menedżerskiego i lewarowanego ...................................................................... 2.2.4. Write-off i likwidacja spółki jako formy dezinwestycji ..................................... 2.3. Rynkowe uwarunkowania procesów dezinwestycji funduszy private equity .............. 2.4. Metody dezinwestycji funduszy private equity na rynku polskim ............................... Rozdział 3. Determinanty architektury procesu dezinwestycji funduszy private equity ............................................................................................................................ 3.1. Główne nurty teoretyczne kształtowania procesu dezinwestycji funduszy private equity ............................................................................................................................ 9 13 13 19 27 33 37 39 42 51 51 56 56 64 71 73 74 86 99 99 6 3.1.1. Teoria agencji a dezinwestycje funduszy private equity .................................... 3.1.2. Asymetria informacji a wyjście z inwestycji .................................................... 3.2. Wybór optymalnego momentu wyjścia z inwestycji funduszy private equity .............. 3.3. Czynniki wpływające na wybór czasu wyjścia z inwestycji ......................................... 3.4. Czynniki wpływające na wybór metody dezinwestycji ................................................ 3.4.1. Zewnętrzne uwarunkowania wyboru metody dezinwestycji ............................. 3.4.2. Cechy specyficzne funduszu private equity a metoda dezinwestycji ................ 3.4.3. Wpływ cech charakterystycznych spółek portfelowych funduszy private equity na wybór metody dezinwestycji ......................................................................... 3.4.4. Relacja między funduszem private equity i spółką portfelową a wybór metody wyjścia z inwestycji ........................................................................................... 3.5. Kierunki realizacji strategii dezinwestycji funduszy private equity na krajowym publicznym rynku papierów wartościowych ............................................................... 3.5.1. Metodyka badań nad dynamiką i czasem trwania dezinwestycji funduszy private equity na GPW w Warszawie ................................................................ 3.5.2. Wyniki badań empirycznych .............................................................................. 3.5.3. Stopień dezinwestycji funduszu private equity a emisja nowych akcji przez spółkę portfelową ............................................................................................... 3.5.4. Wyniki badań empirycznych nad stopniem dezinwestycji funduszu private equity a emisją nowych akcji przez spółkę portfelową ...................................... 3.5.5. Wybrane przykłady dezinwestycji funduszy private equity realizowanych za pośrednictwem warszawskiej giełdy .................................................................. 3.5.5.1. Redukcja zaangażowania kapitałowego funduszu private equity w spółkę Travelplanet.pl SA .................................................................. 3.5.5.2. Redukcja zaangażowania kapitałowego funduszu private equity w spółkę Opoczno SA ............................................................................ 3.5.5.3. Redukcja zaangażowania kapitałowego funduszu private equity w Grupę Kapitałową W. KRUK ............................................................. 3.5.5.4. Redukcja zaangażowania kapitałowego funduszu private equity w spółkę K2 Internet SA ........................................................................ 3.5.5.5. Wnioski z analizy przypadków ............................................................. Rozdział 4. Rynkowe efekty procesów dezinwestycji zrealizowanych metodą pierw- szej oferty publicznej ................................................................................................. 4.1. Rentowność kapitału własnego spółek portfelowych funduszy private equity objętych procesami dezinwestycji na publicznym rynku papierów wartościowych ...................... 4.1.1. Podstawy metodyczne badań nad zmianami rentowności kapitału własnego spółek portfelowych funduszy private equity .................................................... 100 106 109 112 116 118 120 121 123 124 124 128 135 136 140 142 150 157 161 165 167 167 168 4.1.2. Wyniki badań empirycznych nad rentownością kapitału własnego spółek portfelowych funduszy private equity ............................................................... 4.2. Koszty przeprowadzenia pierwszych ofert publicznych .............................................. 4.2.1. Bezpośrednie koszty pierwszych ofert publicznych spółek portfelowych fun- duszy private equity ........................................................................................... 4.2.2. Pośrednie koszty pierwszych ofert publicznych spółek portfelowych funduszy private equity ...................................................................................................... 4.2.2.1. Eksplikacja niedowartościowania pierwszych ofert publicznych w literaturze przedmiotu ........................................................................ 4.2.2.2. Metodyka badań nad niedowartościowaniem akcji w pierwszym dniu notowań giełdowych spółek portfelowych funduszy private equity ........ 4.2.2.3. Wyniki badań empirycznych nad niedowartościowaniem pierwszych ofert publicznych spółek portfelowych funduszy private equity ........... 4.2.2.4. Alokacja kosztu niedowartościowania akcji w pierwszych ofertach publicznych spółek portfelowych funduszy private equity ................... 4.2.2.5. Wyniki badań empirycznych nad alokacją kosztu niedowartościowa- nia akcji w pierwszych ofertach publicznych spółek portfelowych funduszy private equity ......................................................................... 4.3. Wyniki badań nad zmianami stóp zwrotu z pierwszych ofert publicznych spółek portfelowych funduszy private equity .......................................................................... 4.3.1. Przewartościowanie pierwszych ofert publicznych w perspektywie średnio- i długoterminowej – wnioski z badań literaturowych ........................................ 4.3.2. Przyjęte w badaniach empirycznych rozwiązania metodyczne ......................... 4.3.3. Wyniki badań empirycznych nad zmianami stóp zwrotu z pierwszych ofert publicznych spółek portfelowych funduszy private equity ................................ Zakończenie ........................................................................................................................ Bibliografia ......................................................................................................................... Spis tabel ............................................................................................................................. Spis schematów .................................................................................................................. Spis wykresów .................................................................................................................... 7 171 179 182 188 188 196 201 211 216 218 218 222 225 237 241 250 254 255 WPROWADZENIE Fundusze private equity są alternatywą wobec bankowych źródeł pozyskania kapitału. W zamian za możliwość osiągnięcia wysokiej stopy zwrotu z zainwe- stowanego kapitału są gotowe zaakceptować ponadprzeciętne ryzyko. Specy- ficzną cechą inwestycji funduszy private equity jest różnorodność form i sposobów działania. Ich działalność nie ogranicza się wyłącznie do udostępnie- nia kapitału finansowego przedsiębiorstwom poszukującym środków na rozwój, lecz fundusze private equity także wspierają je kapitałem menedżerskim. Fundusz private equity jest nie tylko współwłaścicielem przedsiębiorstwa, ale strategiem wyznaczającym perspektywiczne cele i pomagającym spółkom portfelowym je realizować. Tego rodzaju wsparcie uznać można za kluczowy czynnik sukcesu ekonomicznego przedsiębiorstwa działającego na konkurencyjnym rynku. Fundusze private equity są podmiotami inwestującymi zgromadzone wcze- śniej zasoby kapitału w przedsiębiorstwa wyróżniające się znaczącym potencja- łem wzrostu wartości rynkowej. Wspomagając kapitałowo rozwój tych przedsię- biorstw działają one również w interesie swoich właścicieli i wierzycieli, którzy oczekują odpowiedniej stopy zwrotu z kapitału powierzonego w zarządzanie. Specyfiką działalności funduszy private equity jest odłożona w czasie realizacja zysku kapitałowego z inwestycji. Jest on realizowany dopiero w końcowej części całego cyklu inwestycyjnego tj. w fazie dezinwestycji, a jego podstawowym źró- dłem jest osiągnięta nadwyżka rynkowej wartości kapitału przedsiębiorstwa udziałowego w momencie wyjścia z inwestycji nad sumą zainwestowanego kapi- tału. Wyjście z inwestycji stanowi finalny etap w cyklu życia każdego przedsię- wzięcia kapitałowego realizowanego przez fundusze private equity. Dezinwesty- cja jest bowiem swoistego rodzaju ukoronowaniem starań zarządzających fundu- szem o realizację określonej rentowności kapitału własnego. Fundusze private equity stosują wiele różnorodnych metod zakończenia za- angażowania kapitałowego w spółkę portfelową. Forma oraz sposób realizacji zakończenia współpracy między spółkami portfelowymi i funduszem private equity wpływają nie tylko na efekty działań podejmowanych przez fundusz private equity, ale również niosą za sobą długofalowe skutki dla dalszego funk- cjonowania spółek portfelowych objętych procesami dezinwestycji. Dezinwe- stycje realizowane za pośrednictwem publicznego rynku papierów wartościo- 10 wych uznawane są za preferowany sposób realizacji zysku kapitałowego przez fundusze private equity. Zasadniczym celem pracy jest ocena przebiegu i efektów procesu dezinwe- stycji funduszy private equity metodą pierwszej oferty publicznej w Polsce. Głównym sposobem realizacji tego celu jest przeprowadzenie analiz teoretycz- nych i badań empirycznych pozwalających rozpoznać i poddać ocenie działal- ność inwestycyjną funduszy private equity w Polsce z wykorzystaniem Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie dla wyjścia z inwestycji. Podjęcie wskazanego powyżej zamierzenia badawczego uzasadnione jest występowaniem istotnej luki w badaniach teoretycznych i analizach empirycz- nych poświęconych funkcjonowaniu funduszy private equity w warunkach pol- skiego rynku kapitałowego. Krajowa literatura przedmiotu koncentruje się głównie na eksploracji zagadnień związanych z procesami gromadzenia środ- ków na inwestycje oraz lokowania ich w przedsiębiorstwa udziałowe, a także na ogólnogospodarczych korzyściach wynikających ze stosowania tej formy finan- sowania innowacyjnych przedsiębiorstw. Dużo mniejsza uwaga badaczy skie- rowana jest na problemy zakończenia współpracy między funduszem private equity a spółką portfelową. Ubogie są zwłaszcza wyniki analiz empirycznych dla polskiego rynku. W zagranicznej literaturze przedmiotu odnaleźć można rezulta- ty badań empirycznych, dające częściową odpowiedź na podnoszone w pracy problemy badawcze. Wynikające z nich wnioski formułowane są dla wysoko rozwiniętych rynków kapitałowych. Sformułowany powyżej cel opracowania odzwierciedla szerokie spektrum problemów teoretyczno-empirycznych badań naukowych zorientowanych na wielowymiarową analizę dezinwestycji funduszy private equity przeprowa- dzonych metodą pierwszej oferty publicznej. Problemy te dadzą się sprowa- dzić do analizy: a) dezinwestycji funduszy private equity traktowanych jako złożony proces realizacji zysku kapitałowego na giełdzie papierów wartościowych oraz b) efektów wyjścia z inwestycji funduszy private equity metodą pierwszej oferty publicznej. Przeprowadzone badania dotyczą głównie wybranych podmiotów uczestni- czących w procesie dezinwestycji, tj. funduszy private equity i przedsiębiorstw udziałowych. Zasadnicze badania naukowe koncentrowały się na poszukiwaniu odpowie- dzi na sześć następujących pytań badawczych: 1) w jaki sposób kształtował się czas realizacji i dynamika procesów dezin- westycji realizowanych za pośrednictwem GPW w Warszawie? 2) jak zmieniała się struktura akcjonariatu spółek portfelowych funduszy private equity w następstwie procesów dezinwestycji realizowanych w drodze pierwszej publicznej oferty sprzedaży akcji? 3) czy występowały bariery realizacji zysku kapitałowego przez fundusze private equity przy wykorzystaniu GPW w Warszawie? 11 4) jak zmieniała się kondycja finansowa przedsiębiorstw udziałowych fun- duszy private equity, w których proces dezinwestycji przeprowadzono za po- średnictwem warszawskiego rynku giełdowego? 5) jaki był koszt implementacji strategii redukcji zaangażowania kapitało- wego funduszy private equity w przedsiębiorstwa udziałowe za pośrednictwem publicznego rynku papierów wartościowych? oraz 6) jakie były rynkowe efekty pierwszych ofert publicznych spółek portfelo- wych funduszy private equity? Praca ta ma charakter monografii naukowej, na którą składają się wprowa- dzenie, cztery rozdziały oraz zakończenie wraz z bibliografią, spisem tabel, schematów oraz wykresów. Rozdział pierwszy pt. Zarys funkcjonowania funduszy private equity stano- wi studium teoretyczne działalności funduszy private equity. Omówione zostały podstawowe pojęcia związane z rynkiem funduszy private equity, jego struktura oraz kluczowe segmenty inwestycji private equity. Następnie przedstawiona została ogólna charakterystyka procesu inwestycyjnego prowadzonego przez fundusze private equity. W tej części opracowania scharakteryzowane zostały etapy gromadzenia środków na inwestycje oraz lokowania kapitału w przedsię- biorstwa o znaczącym potencjale wzrostu wartości rynkowej. Rozdział drugi, zatytułowany Wyjście z inwestycji funduszy private equity, został poświęcony dezinwestycji, która stanowi finalną część procesu inwesty- cyjnego na rynku kapitału podwyższonego ryzyka. Z jednej strony przedstawia teoretyczne kwestie strategii dezinwestycji funduszy private equity, z drugiej zaś ukazuje rozmiary i metody praktyki dezinwestycji funduszy private equity pro- wadzących działalność inwestycyjną w Polsce. Rozważania zawarte w rozdziale trzecim, zatytułowanym Determinanty ar- chitektury procesu dezinwestycji funduszy private equity, dotyczą konceptual- nych i praktycznych problemów zakończenia zaangażowania kapitałowego fun- duszu private equity w spółkę. Szczególną uwagę zwrócono na teorię agencji oraz teorię asymetrii informacji. Wśród efektów analizy determinant wyboru optymalnego momentu i sposobu zakończenia współpracy funduszu private equity z przedsiębiorstwem udziałowym znajdują się wyniki autorskich badań empirycznych nad realizowanymi strategiami dezinwestycji na polskim publicz- nym rynku papierów wartościowych. Rozdział czwarty monografii, zatytułowany Rynkowe efekty procesów dez- inwestycji realizowanych metodą pierwszej oferty publicznej, składa się z trzech części i w całości został poświęcony rozpoznaniu rynkowych implikacji wyjść z inwestycji funduszy private equity realizowanych za pośrednictwem publicz- nego rynku papierów wartościowych w Polsce. W pierwszej kolejności analiza dotyczy efektywności wykorzystania kapitału własnego przez przedsiębiorstwa udziałowe funduszy private equity w trakcie realizacji dezinwestycji metodą pierwszej oferty publicznej. Następnie analiza zawiera ocenę kosztów wyjścia 12 z inwestycji za pośrednictwem publicznego rynku papierów wartościowych. W ostatniej części rozdziału przedstawiono wyniki badań własnych nad zmia- nami kursów akcji spółek, których akcje zostały wprowadzone do publicznego obrotu z intencją realizacji zysku kapitałowego poprzez wyjście z inwestycji funduszu private equity. Zasadnicze badania empiryczne nad realizację procesów dezinwestycji fun- duszy private equity za pośrednictwem krajowego publicznego rynku papierów wartościowych dotyczą procesów dezinwestycji spółek portfelowych funduszy private equity, których akcje zostały wprowadzone po raz pierwszy do publicz- nego obrotu w latach 2002–2010 i zostały przeprowadzone w oparciu o analizę: a) jednostkowych i skonsolidowanych rocznych sprawozdań finansowych spółek, b) prospektów emisyjnych badanych jednostek, c) raportów bieżących oraz informacji znajdujących się w Elektronicznym Systemie Przekazywania Informacji (ESPI), d) informacji uzyskanych bezpośrednio od funduszy private equity, e) informacji zawartych na stronach internetowych badanych spółek oraz innych ogólnodostępnych portalach internetowych, f) gotowych zbiorów danych w postaci biuletynów i roczników statystycz- nych oraz raportów (np. Rocznik Giełdowy, Rocznik EVCA). Książka adresowana jest do szerokiego grona obecnych i przyszłych intere- sariuszy rynku kapitału podwyższonego ryzyka w Polsce, zwłaszcza zarządzają- cych funduszami private equity, właścicieli i menedżerów innowacyjnych spółek oraz inwestorów giełdowych. Chociaż książka ma charakter monografii nauko- wej, a nie podręcznika akademickiego, z powodzeniem może być wykorzysty- wana przez nauczycieli akademickich w kształceniu studentów ekonomii, finan- sów i zarządzania zainteresowanych tematyką finansów przedsiębiorstw oraz rynku kapitałowego, stanowiąc przy tym przyczynek do licznych dyskusji. Prezentowana monografia jest efektem niezwykle inspirującej współpracy naukowej z Panem Profesorem Janem Durajem oraz całym Zespołem nauko- wym Katedry Analizy i Strategii Przedsiębiorstwa Uniwersytetu Łódzkiego. Na ostateczny kształt monografii wpłynęły również niezmiernie cenne, konstruk- tywne uwagi i sugestie wniesione przez Panią Profesor Małgorzatę Janicką z Uniwersytetu Łódzkiego oraz Pana Profesora Adama Samborskiego z Uniwer- sytetu Ekonomicznego w Katowicach, za które gorąco dziękuję. Osobne, z serca płynące podziękowania kieruję do Pana Profesora Cezarego Kochalskiego z Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu, za istotną pomoc w przygotowaniu ostatecznej wersji monografii. Sam jednak ponoszę odpowiedzialność za prezen- towane treści, wykorzystane metody badań empirycznych oraz wnioski z nich płynące. Tomasz Sosnowski Rozdział 1 ZARYS FUNKCJONOWANIA FUNDUSZY PRIVATE EQUITY 1.1. Pojęcie private equity i jego związek znaczeniowy z określeniem venture capital Określenie private equity jest terminem stosunkowo nowym i jednocześnie niejednoznacznie rozumianym w polskiej literaturze z zakresu finansów przed- siębiorstwa. Jest ono przypisywane inwestycjom i funduszom private equity. Pojęciu temu nadawana jest wieloznaczna treść, wskazująca na różnice przyczyn i motywów realizacji inwestycji private equity1. K. Sobańska, P. Sieradzan określają inwestycje private equity jako średnio- i długoterminowe inwestycje o charakterze udziałowym, mające zwykle miejsce na rynku niepublicznym, połączone ze wsparciem menedżerskim ze strony fun- duszu w przedsiębiorstwa, które mają szansę osiągnięcia ponadprzeciętnego wzrostu wartości w określonym przez inwestora okresie2. Fundusze private equity są jednostkami inwestującymi określony kapitał fi- nansowy w spółki posiadające i wykorzystujące potencjał wzrostu wartości ryn- kowej. Istota ich działalności polega na poszukiwaniu, finansowaniu i wspiera- niu przedsiębiorstw będących narzędziami Schumpeterowskiej twórczej destruk- cji3. Rolą funduszy private equity jest pośredniczenie pomiędzy inwestorami kapitałowymi a spółkami portfelowymi. Z jednej strony fundusze zapewniają profesjonalne zasady selekcji obiecujących projektów inwestycyjnych, z drugiej strony – gromadzą kapitał i przyciągają dużą liczbę inwestorów, oferując im 1 M. P i e t r a s z e w s k i, Proces inwestycyjny realizowany przez fundusze private equity, Wyższa Szkoła Humanistyczno-Ekonomiczna we Włocławku, Włocławek 2007, s. 28. 2 K. S o b a ń s k a, P. S i e r a d z a n, Inwestycje private equity/venture capital, Key Text, War- szawa 2004, s. 13. 3 M. P a n f i l, Globalizacja inwestycji venture capital, [w:] A. S z a b l e w s k i (red.), Migra- cja kapitału w globalnej gospodarce, Difin, Warszawa 2009, s. 169. 14 wpływ na zarządzanie powierzonymi przez nich pieniędzmi, raportowanie i monitoring inwestycji4. Odmienną definicję private equity sformułował M. Wrzesiński. Stwierdza on, iż jest to typowo średnio- lub długoterminowe zaangażowanie kapitału za- rządzanego przez profesjonalnych pośredników finansowych przede wszystkim w znaczne pakiety akcji bądź pakiety udziałów przedsiębiorstw nienotowanych publicznie, znajdujących się w procesie radykalnych zmian, w celu uzyskania ponadprzeciętnej stopy zwrotu, przede wszystkim za sprawą realizacji zysku kapitałowego5. W tym podejściu podkreślone zostały pewne dodatkowe cechy inwestycji private equity. Zaakcentowano działanie polegające na inwestowaniu w znaczące pakiety papierów wartościowych o charakterze udziałowym, przez co zwiększa się ryzyko ponoszone przez inwestora oraz podkreślono nietypową sytuację, w której znajduje się na ogół przedsiębiorstwo korzystające z tej formy finansowania rozwoju. Za symptomatyczne cechy działania funduszy private equity uznać można m. in.: a) poszukiwanie niepublicznych spółek kapitałowych, wykazujących moż- liwości wzrostu wartości rynkowej kapitału własnego, b) lokowanie w nich kapitału i aktywny udział w zarządzaniu spółkami dla skutecznego i efektywnego rozwoju tychże przedsiębiorstw oraz c) sprzedaż posiadanych akcji, zapewniającą uzyskanie określonych korzy- ści kapitałowych. Z kolei European Private Equity and Venture Capital Association (EVCA), organizacja, która od wielu lat wspiera rozwój private equity i pozostaje naj- istotniejszym źródłem informacji o działaniach podejmowanych przez podmioty funkcjonujące w tej części rynku finansowego w Europie wskazuje, iż przez private equity należy rozumieć inwestycje kapitału udziałowego w przedsiębior- stwa nienotowane na publicznym rynku papierów wartościowych. Kapitał ten może być wykorzystany do rozwoju nowych produktów i technologii, w celu zwiększenia kapitału obrotowego, dokonywania przejęć oraz do wzmocnienia bilansu przedsiębiorstwa. Może on mieć również wpływ na kształtowanie struk- tury właścicielskiej oraz zarządzanie. W zakres działalności funduszy private equity wchodzą również wykupy menedżerskie oraz udział w procesach związa- nych z dziedziczeniem w firmach rodzinnych6. W tak sformułowanym wyjaśnieniu terminu private equity zaakcentowane są głównie cele, na które mogą być wydatkowane środki pochodzące od inwe- storów. W ujęciu tym w znacznie mniejszym stopniu podkreślane są kwestie 4 M. P a n f i l, Fundusze private equity. Wpływ na wartość spółki, Difin, Warszawa 2005, s. 87. 5 M. W r z e s i ń s k i, Kapitał podwyższonego ryzyka. Proces inwestycyjny i efektywność, Szkoła Główna Handlowa w Warszawie, Warszawa 2008, s. 23. 6 http://www.evca.eu/toolbox/glossary.aspx?id=982, 09.07.2010 r. związane ze strukturą i przebiegiem procesu inwestycyjnego, ponadprzeciętnym ryzykiem związanym z tego rodzaju specyficzną działalnością inwestycyjną oraz oczekiwaniami w zakresie poziomu zysku kapitałowego. 15 Fazy inwestycji private equity T a b e l a 1.1 Faza inwestycji Finansowanie zasiewu (ang. seed) Kapitał początkowy (ang. start-up) Finansowanie pozostałych etapów wczesnego rozwoju (ang. other early stage) Finansowanie rozwoju (ang. expansion) Finansowanie pomostowe (ang. bridge financing) Wykup wtórny (ang. seconadry purchase) Kapitał zastępczy Charakterystyka Kapitał przeznaczany na sfinansowanie badań, ocenę i roz- wój wstępnej koncepcji produktu, przed osiągnięciem fazy start-up. Kapitał przeznaczony na rozwój produktu i podjęcie działań marketingowych. Przedsiębiorstwa mogą być w trakcie po- wstawania lub mogą działać od krótkiego czasu, aczkol- wiek nie prowadzą sprzedaży na skalę komercyjną. Kapitał przekazywany przedsiębiorstwom, które mają zakoń- czony etap rozwoju produktu, a uzyskane środki pieniężne niezbędne są do rozpoczęcia produkcji i sprzedaży na skalę rynkową. Działalność nadal jest nierentowna. Kapitał przeznaczony na rozwój działalności funkcjonującego przedsiębiorstwa, które może, ale nie musi osiągnąć próg ren- towności. Środki mogą być wykorzystane do sfinansowania zwiększenia mocy produkcyjnych, rozwoju rynku, produktu lub zapewnienie dodatkowego kapitału obrotowego. Środki pieniężne przekazywane podmiotom przygotowującym się do wprowadzenia akcji do publicznego obrotu na gieł- dzie papierów wartościowych. Finansowanie nabycia akcji/udziałów w spółce przez fundusz private equity od innego funduszu kapitału podwyższonego ryzyka. Finansowanie nabycia akcji/udziałów spółki od innych udzia- (ang. replacement capital) łowców (niebędących inwestorem private equity). Finansowanie restrukturyzacji (ang. rescue/turnaround) Refinansowanie zadłużenia (ang. refinancing bank debt) Wykupy menedżerskie (ang. management buyout) Zewnętrzny wykup menedżerski (ang. management buyin) Zakup akcji spółki giełdowej (ang. venture purchase of quoted shares) Środki przeznaczone na finansowanie istniejących przedsię- biorstw znajdujących się w trudnej sytuacji finansowej, ma- jące na celu przywrócenie optymalnego stanu. Kapitał przeznaczony na zmniejszenie stopnia zadłużenia przedsiębiorstwa. Finansowanie umożliwiające obecnemu zarządowi i inwesto- rom przejęcie istniejącej linii produktów lub całego przed- siębiorstwa. Wsparcie finansowe przejęcia przedsiębiorstwa przez mene- dżera lub grupę menedżerów z zewnątrz jednostki przy współudziale kapitału podwyższonego ryzyka. Finansowanie nabycia akcji spółki giełdowej mające na celu wycofanie jej z obrotu publicznego. Ź r ó d ł o: opracowanie własne na podstawie EVCA Yearbook 2008. 16 Aktywność funduszy private equity ocenić można posługując się wieloma kryteriami i miernikami, które dotyczą m. in. rozmiarów, rodzajów i struktury celowego inwestowania kapitału w określone spółki dla ich późniejszej sprzeda- ży z zamiarem osiągnięcia zysku kapitałowego. Inwestycje tych funduszy obejmują swym zakresem wiele różnorodnych faz rozwoju działalności przedsiębiorstw korzystających z tego źródła finansowania (zob. tab. 1.1). Abstrahując od kwestii związanych z różnicami pomiędzy poszczególnymi definicjami określenia private equity można wskazać na kilka istotnych cech inwestycji, które wyróżniają omawianą formę inwestycji spośród innych. Są to: - inwestycja dokonywana jest za pośrednictwem papierów wartościowych reprezentujących kapitał właścicielski (udziałowy) lub hybrydowych papierów wartościowych, - przedmiotem inwestycji są zazwyczaj spółki nienotowane na publicznym rynku papierów wartościowych, - inwestor private equity akceptuje ponadprzeciętne ryzyko inwestycyjne w oczekiwaniu na osiągnięcie ponadprzeciętnej stopy zwrotu z zainwestowane- go kapitału w określonym horyzoncie inwestycyjnym, - zysk z inwestycji wynika bezpośrednio z przyrostu wartości akcji lub udziałów spółki będącej przedmiotem inwestycji i jest głównie realizowany w momencie zakończenia inwestycji, - zarządzaniem inwestycjami private equity najczęściej zajmują się wyspe- cjalizowane podmioty, które zwykle nie tylko inwestują kapitału w spółki port- felowe, lecz także oferują dodatkowe formy wsparcia w postaci tzw. kapitału menedżerskiego. Termin private equity bywa wielokrotnie traktowany jako synonim innego, poniekąd pokrewnego określenia, a mianowicie venture capital. W zależności od fazy rozwoju rynku kapitału podwyższonego ryzyka w lite- raturze przedmiotu można odnaleźć wiele definicji pojęcia venture capital. Po- czątkowo terminem tym określano kapitał inwestowany w wysoce ryzykowne przedsięwzięcia z sektora małych i średnich przedsiębiorstw z zakresu nowocze- snych technologii7. Wraz z rozwojem rynku i gospodarki odstąpiono od tak wą- skiego znaczenia pojęcia venture capital. J. Węcławski określa venture capital jako kapitał własny wnoszony na ograniczony okres przez inwestorów zewnętrznych do małych i średnich przed- siębiorstw dysponujących innowacyjnym produktem, metodą produkcji bądź usługą, które nie zostały jeszcze zweryfikowane przez rynek, a więc stwarzają wysokie ryzyko niepowodzenia inwestycji, ale jednocześnie w przypadku sukce- 7 Ch. C. C l e i f i e, Venture capital in Europe, [w:] J. M. G i b b, Venture capital Markets for Regeneration of Industry, Amsterdam 1984, [za:] M. P a n f i l, Fundusze Private equity. Wpływ na wartość spółki, Difin, Warszawa 2005, s. 16. 17 su przedsięwzięcia, wspomaganego w zarządzaniu przez inwestorów, zapewnia- ją znaczący przyrost wartości zainwestowanego kapitału, który jest realizowany przez sprzedaż udziałów8. Podejście to akcentuje głównie pionierski i innowacyjny charakter działal- ności podmiotów będących przedmiotem inwestycji oraz wysokie ryzyko inwe- stycyjne. Zauważyć również należy, iż autor powyższej definicji zaznacza, że adresatem tego typu kapitału są przedsiębiorstwa małe i średnie. Natomiast M. Panfil wskazuje, iż pojęcie venture capital odnosi się do in- westowania w kapitał udziałowy przedsiębiorstw nienotowanych na giełdzie, znajdujących się we wczesnych fazach rozwoju (tzn. zasiew lub start) lub w fazie ekspansji9. P. Gompers, J. Lerner zwracają uwagę, iż venture capital połączone jest wysokim ryzykiem. Ich zdaniem działalność venture capital polega na finanso- waniu wysoce ryzykownych, potencjalnie wysoce zyskownych projektów, po- przez nabywanie udziałowych lub hybrydowych papierów wartościowych przedsiębiorstw nienotowanych na giełdzie papierów wartościowych10. Zakres omawianego pojęcia został również rozszerzony o papiery wartościowe inne niż tylko udziałowe, co w większym stopniu przystaje do praktyki gospodarczej11. Również EVCA, określając zakres pojęcia venture capital, za istotny uznaje fakt, na jakim etapie rozwoju znajduje się przedsiębiorstwo będące przedmiotem inwestycji. Zgodnie z informacjami umieszczonymi na stronie internetowej tej organizacji, venture capital należy rozumieć jako kapitał profesjonalnie inwe- stowany przez fundusz przy współpracy z przedsiębiorcą, w przedsięwzięcia znajdujące się we wczesnych fazach rozwoju (zasiew lub start) lub w fazie eks- pansji. W zamian za podejmowane przez inwestora wysokie ryzyko oczekuje on ponadprzeciętnej stopy zwrotu z inwestycji. W tym znaczeniu należy więc trak- tować venture capital jako podzbiór inwestycji private equity12. W tym miejscu należy również podkreślić, iż inwestycje venture capital, z racji inwestowania w dopiero rozwijające się koncepty biznesowe, wyróżnia zdecydowanie wyższy poziom ryzyka spośród pozostałych inwestycji private equity. Z kolei J. Świderska wskazuje na nową formę finansowania rozwoju przed- siębiorstw przynależną do analizowanej grupy inwestycji, a mianowicie quasi- -fundusze venture capital. Terminem tym określane są quasi-komercyjne i z regu- ły niewielkie fundusze, tworzone lub funkcjonujące przy kapitałowym zaangażo- 8 J. W ę c ł a w s k i, Venture capital. Nowy instrument finansowania przedsiębiorstw, Wy- dawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 1997, s. 17. 9 M. P a n f i l, Fundusze private equity..., op. cit., s. 18–19. 10 P. G o m p e r s, J. L e r n e r, The Venture Capital Revolution, „The Journal of Economic Perspectives” 2001, Vol. 15, No. 2, s. 145 11 S. K a p l a n, P. S t r ö m b e r g, Financial Contracting Theory Meets the Real World: An Empirical Analysis of Venture capital Contracts, „Review of Economic Studies” 2002, s. 4, 15. 12 http://www.evca.eu/toolbox/glossary.aspx?id=982, 09.07.2010 r. 18 waniu czynnika publicznego, prowadzące działalność o charakterze lokalnym lub regionalnym, nakierowaną na wspieranie przedsiębiorczości, innowacyjności i/lub procesów transformacyjnych zachodzących na ograniczonym terytorialnie obsza- rze, które oferują relatywnie niewielkie porcje kapitału małym i średnim przedsię- biorstwom znajdującym się najczęściej we wczesnych fazach rozwoju13. Interpretacja pojęć private equity i venture capital bywa odmienna w ame- rykańskiej i europejskiej literaturze przedmiotu, co można bezpośrednio powią- zać z różnicami w rozwoju i genezą tego segmentu rynku. Wielokrotnie zwraca się uwagę, iż amerykańskiej terminologii dla całej omawianej grupy inwestycji w kapitał udziałowy przedsiębiorstw stosuje się określenie venture capital, a pojęcie private equity utożsamiane jest z finansowaniem transakcji wyku- pów14. Pojęcie private equity bywa również identyfikowane z inwestycjami du- żych inwestorów instytucjonalnych w rozwinięte przedsiębiorstwa w okresie gruntownych zmian struktury właścicielskiej, co również można łączyć z trans- akcjami przejęć i wykupów15. W niniejszej pracy pojęcie private equity odnosi się do określenia działalno- ści polegającej na inwestowaniu przez wyspecjalizowane podmioty zgromadzo- nych przez nie środków finansowych głównie w udziałowe papiery wartościowe zwykle przedsiębiorstw niepublicznych, niezależnie od fazy ich rozwoju, aby poprzez budowanie wartości spółek portfelowych i wyjście z inwestycji zreali- zować w określonym horyzoncie czasowym ponadprzeciętną stopę zwrotu z zainwestowanego kapitału. Natomiast sformułowanie venture capital używane będzie w kontekście grupy inwestycji private equity w przedsiębiorstwa znajdujące się we wczesnych fazach rozwoju, co jest zgodne ze stanowiskiem EVCA. W polskojęzycznej literaturze przedmiotu nie został dotychczas osiągnięty konsensus co do polskiego odpowiednika określenia terminu private equity. Naj- częściej można spotkać się z terminem kapitał podwyższonego ryzyka. W niniej- szej pracy określenia te będą traktowane jako synonimy. Ponadto w niektórych opracowaniach stosowany jest termin kapitał wysokiego ryzyka, jednakże takie ujęcie może powodować skojarzenia z działalnością funduszy typu hedge, co by- łoby nieprzystające dla realizacji celu rozprawy. L. Lewandowska wprost podkre- śla, że rozpatrywana grupa inwestycji w żadnym razie nie może być utożsamiana z kapitałem spekulacyjnym o ekstremalnie wysokim ryzyku16. 13 J. Ś w i d e r s k a, Quasi-fundusze venture capital. Publiczne wsparcie innowacyjnych MSP, Difin, Warszawa 2008, s. 13–14. 14 G. F r a s e r - S a m p s o n, Private equity as an Asset Class, WilleyFinance, 2007, s. 5; J. Ś w i d e r s k a, op. cit., s. 40. 15 S. B l o o m f i e l d, Venture capital Funding. A Practical Guide to Raising Finance, Kogan Page Limited 2005, s. 4. 16 L. L e w a n d o w s k a, Niekonwencjonalne formy finansowania przedsiębiorczości, ODiDK Sp. z o.o., Gdańsk 2000, s. 111. 1.2. Struktura rynku kapitału podwyższonego ryzyka i jego segmenty 19 W tradycyjnym ujęciu zapotrzebowanie przedsiębiorstw na kapitał obcy za- spokajane jest przez szeroką ofertę usług finansowych oferowanych przez sys- temy bankowe oraz dłużne papiery wartościowe. Postępujące procesy globaliza- cji, jak i rozwój technologii kapitałochłonnych przyczyniają się do zwiększenia popytu na kapitał, co skłania przedsiębiorców do poszukiwania innych jego źró- deł17. Alternatywą, szczególnie dla małych i średnich przedsiębiorstw o wyso- kim poziomie innowacyjności i dużym potencjale wzrostu, mogą być fundusze private equity, które wydają się wręcz predestynowane do finansowania proin- nowacyjnych projektów stymulujących wzrost gospodarczy18. Zadaniem funduszy private equity jest stworzenie warunków skutecznego przepływu kapitału pomiędzy inwestorami dysponującymi określonymi zasoba- mi kapitałowymi a spółkami potrafiącymi efektywnie wykorzystać te zasoby19, przynosząc jednocześnie korzyści wszystkim stronom zaangażowanym w dane przedsięwzięcie. Rynek funduszy private equity umożliwia powiązanie kapitałowe pomiędzy podmiotami chcącymi efektywnie zarządzać posiadanymi wolnymi środkami a przedsiębiorstwami potrzebującymi dodatkowego kapitału na rozwój. Chociaż rynek ten nie należy do grupy rynków regulowanych to posiada on właściwą sobie strukturę, która może różnić się w poszczególnych krajach w zależności od systemu prawnego i struktury instytucjonalnej, płynności i budowy rynku kapi- tałowego oraz doświadczenia inwestorów w budowaniu wartości przedsię- biorstw20. Przyjmuje się, iż na rynku kapitału podwyższonego ryzyka działają następujące trzy główne grupy uczestników: - inwestorzy – podmioty o różnym profilu działania i strukturze własności, udostępniające kapitał na inwestycje21, - pośrednicy – fundusze typu private equity, - emitenci – przedsiębiorstwa, będące przedmiotem inwestycji, które z re- guły działają w dynamicznie rozwijających się sektorach gospodarki, odznaczają 17 B. Z i ó ł k o w s k a, Proces tworzenia jednolitego rynku finansowego w UE, [w:] J. D u r a j (red.), Przedsiębiorstwo na rynku kapitałowym, Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego, Łódź 2008, s. 107. 18 L. L e w a n d o w s k a, Finansowanie w kontekście pozycji konkurencyjnej firmy, [w:] J. D u r a j (red.), Przedsiębiorstwo na rynku kapitałowym, Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego, Łódź 2008, s. 136. 19 G. W. F e n n, N. L i a n g, S. P r o w s e, The Economics of the Private equity Market, „Fed- eral Reserve Bulletin”, January 1996, s. 3–5. 20 D. C u m m i n g, G. F l e m i n g, J-A. S u c h a r d, Venture Capitalist Value-added Activities, Fundraising and Drawdowns, „Journal of Banking Finance” 2005, Vol. 29, s. 297. 21 M. P i e t r a s z e w s k i, op. cit., s. 50.
Pobierz darmowy fragment (pdf)

Gdzie kupić całą publikację:

Dezinwestycje funduszy private equity metodą IPO
Autor:

Opinie na temat publikacji:


Inne popularne pozycje z tej kategorii:


Czytaj również:


Prowadzisz stronę lub blog? Wstaw link do fragmentu tej książki i współpracuj z Cyfroteką: