Cyfroteka.pl

klikaj i czytaj online

Cyfro
Czytomierz
00730 009528 11026130 na godz. na dobę w sumie
Inwestorzy alfa. Kulisy sukcesu największych funduszy hedgingowych - książka
Inwestorzy alfa. Kulisy sukcesu największych funduszy hedgingowych - książka
Autor: Liczba stron: 224
Wydawca: Onepress Język publikacji: polski
ISBN: 978-83-246-8668-1 Data wydania:
Lektor:
Kategoria: ebooki >> poradniki >> giełda i inwestycje
Porównaj ceny (książka, ebook, audiobook).

Przedmowa: Mohamed el-Erian, prezes i dyrektor ds. informacji, PIMCO
Posłowie: Myron Scholes, laureat Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii z 1997 roku

Maneet Ahuja świetnie zna największe gwiazdy na firmamencie funduszy hedgingowych. Napisała fascynującą książkę na temat tej branży, jej błyskawicznego rozwoju oraz możliwości w zakresie dostosowywania się do nowych realiów inwestowania. Przedstawia nam również postacie liderów tego świata. Na podstawie ich doświadczeń, wartości i sposobu myślenia pokazuje, jak odnosić sukcesy w tym bardzo wymagającym zawodzie.
Michael Spence,
laureat Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii z 2001 roku, były rektor Stanford Business School

Sekrety wybitnych współczesnych inwestorów

Jaki jest wzór na sukces w świecie funduszy hedgingowych? Czy istnieją jakiekolwiek wskaźniki, które należy obserwować, książki, które trzeba przeczytać, analizy, które warto przyswoić? Wielu osobom świat funduszy hedgingowych może się wydawać niezwykle złożony. W rzeczywistości jednak sprowadza się on do dwóch podstawowych czynników: rodzaju narzędzi inwestycyjnych oraz zarządzających, którzy sami uznali się za osoby kompetentne do kierowania tymi funduszami.

Zapraszamy za kulisy fascynującego i ciągle jeszcze nieco tajemniczego świata funduszy hedgingowych. Ten kompleksowy przewodnik napisany został dla wszystkich, którzy chcieliby zrozumieć anatomię świetnych transakcji, zapoznać się z podstawami psychologii zarządzania oraz przeprowadzić analizę zdroworozsądkowych zasad inwestowania. Dzięki tej książce łatwiej będzie odróżniać mity od rzeczywistości. To ważna umiejętność w warunkach gwałtownych zmian, gdzie za dużymi obietnicami i wysokimi prowizjami zwykle nie idą równie atrakcyjne wyniki inwestycyjne.


Maneet Ahuja to ekspertka CNBC ds. funduszy hedgingowych oraz producentka programu „Squawk Box”. W 2011 roku współorganizowała szczyt funduszy hedgingowych „Delivering Alpha”. W 2009 roku otrzymała prestiżową nagrodę Enterprise za przełomowe relacjonowanie funkcjonowania tej branży. Prowadziła relacje ze Światowego Szczytu Gospodarczego w Davos. Jest producentką kwartalnych programów telewizyjnych, nagrywanych w Departamencie Pracy, podczas których towarzyszy jej Alan Greenspan — były przewodniczący Systemu Rezerwy Federalnej.

Znajdź podobne książki Ostatnio czytane w tej kategorii

Darmowy fragment publikacji:

Tytuł oryginału: The Alpha Masters: Unlocking the Genius of the World s Top Hedge Funds Tłumaczenie: Bartosz Sałbut Projekt okładki: Jan Paluch ISBN: 978-83-246-8668-1 Copyright © 2012 by Maneet Ahuja. All rights reserved All rights reserved. This translation published under license with the original publisher John Wiley Sons, Inc. Translation copyright © 2014 by Helion S.A. No part of this publication may be reproduced, stored in a retrieval system or transmitted in any form or by any means, electronic, mechanical, photocopying, recording, scanning or otherwise, without either the prior written permission of the Publisher. Wszelkie prawa zastrzeżone. Nieautoryzowane rozpowszechnianie całości lub fragmentu niniejszej publikacji w jakiejkolwiek postaci jest zabronione. Wykonywanie kopii metodą kserograficzną, fotograficzną, a także kopiowanie książki na nośniku filmowym, magnetycznym lub innym powoduje naruszenie praw autorskich niniejszej publikacji. Wszystkie znaki występujące w tekście są zastrzeżonymi znakami firmowymi bądź towarowymi ich właścicieli. Autor oraz Wydawnictwo HELION dołożyli wszelkich starań, by zawarte w tej książce informacje były kompletne i rzetelne. Nie biorą jednak żadnej odpowiedzialności ani za ich wykorzystanie, ani za związane z tym ewentualne naruszenie praw patentowych lub autorskich. Autor oraz Wydawnictwo HELION nie ponoszą również żadnej odpowiedzialności za ewentualne szkody wynikłe z wykorzystania informacji zawartych w książce. Materiały graficzne na okładce zostały wykorzystane za zgodą Shutterstock Images LLC. Drogi Czytelniku! Jeżeli chcesz ocenić tę książkę, zajrzyj pod adres http://onepress.pl/user/opinie/inwalf Możesz tam wpisać swoje uwagi, spostrzeżenia, recenzję. Wydawnictwo HELION ul. Kościuszki 1c, 44-100 GLIWICE tel. 32 231 22 19, 32 230 98 63 e-mail: onepress@onepress.pl WWW: http://onepress.pl (księgarnia internetowa, katalog książek) Printed in Poland. • Kup książkę • Poleć książkę • Oceń książkę • Księgarnia internetowa • Lubię to! » Nasza społeczność Spis treści Przedmowa Troch(cid:218) mniej tajemniczy (cid:258)wiat funduszy hedgingowych Mohamed A. El-Erian, prezes i dyrektor ds. informacji w PIMCO Wst(cid:218)p Wy(cid:239)(cid:200)czenie odpowiedzialno(cid:258)ci Rozdzia(cid:239) 1. Rozdzia(cid:239) 2. Rozdzia(cid:239) 3. Rozdzia(cid:239) 4. Rozdzia(cid:239) 5. Rozdzia(cid:239) 6. Rozdzia(cid:239) 7. Rozdzia(cid:239) 8. Rozdzia(cid:239) 9. Globalny ekspert makro Ray Dalio, Bridgewater Associates Cz(cid:239)owiek kontra maszyna Pierre Lagrange i Tim Wong, AssociatesMan Group/AHL Arbitra(cid:285)ysta ryzyka John Paulson, Paulson Co. Poszukiwacze warto(cid:258)ci w zagro(cid:285)onych aktywach Marc Lasry i Sonia Gardner, Avenue Capital Group Nieustraszony pionier David Tepper, Appaloosa Management Rynkowy aktywizm William A. Ackman, Pershing Square Capital Management Ci(cid:218)te pióro Daniel Loeb, Third Point Cyniczny tropiciel James Chanos, Kynikos Associates LP Pionier derywatów Boaz Weinstein, Saba Capital Management 7 13 19 21 41 51 79 93 111 143 157 173 Kup książkęPoleć książkę INWESTORZY ALFA Myron S. Scholes, laureat Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii z 1997 roku, wspó(cid:239)autor modelu wyceny opcji Blacka-Scholesa 6 Pos(cid:239)owie Dodatek (cid:189)ród(cid:239)a Podzi(cid:218)kowania O autorce 183 189 203 213 217 Kup książkęPoleć książkę Rozdział 8. Cyniczny tropiciel James Chanos, Kynikos Associates LP „Sprzeda(cid:285) krótka to nie proces karny. Tu niczego nie trzeba dowodzi(cid:202) ponad uzasadnion(cid:200) w(cid:200)tpliwo(cid:258)(cid:202). Wystarczy, (cid:285)e dowodów za jest wi(cid:218)cej ni(cid:285) przeciw”. — James Chanos w wywiadzie z lutego 2011 roku Kup książkęPoleć książkę INWESTORZY ALFA 158 W aferze z Enronem pozosta(cid:239)o jeszcze sporo do powiedzenia i wyja(cid:258)nienia” — z powag(cid:200) w g(cid:239)osie stwierdza Jim Chanos. Jest lutowe popo(cid:239)udnie, a my sie- dzimy w jego gabinecie. Chanos szpera w pami(cid:218)ci w poszukiwaniu szczegó- (cid:239)ów, ja za(cid:258) obserwuj(cid:218), jak Madison Avenue zasypuje (cid:258)nieg. Mój rozmówca jest wyra(cid:283)nie opalony, w(cid:239)a(cid:258)nie wróci(cid:239) z Miami. Ma faliste jasnobr(cid:200)zowe w(cid:239)osy i nosi okulary. Wida(cid:202), (cid:285)e czuje si(cid:218) komfortowo w swoim granatowym garniturze i przy wielkim okr(cid:200)g(cid:239)ym biurku z kasztanowca. Pi(cid:218)(cid:202)dziesi(cid:218)cioczteroletni szef funduszu Kynikos Associates LP jako pierwszy wy(cid:258)ledzi(cid:239) szokuj(cid:200)cy skandal ksi(cid:218)gowy po tym, jak jego znajomy zwróci(cid:239) jego uwag(cid:218) na pewien artyku(cid:239) w „Wall Street Journalu” z wrze(cid:258)nia 2000 roku. Autorem tekstu by(cid:239) Jonathan Weil. Opisywa(cid:239) on praktyki ksi(cid:218)gowe stosowane przez spó(cid:239)ki energetyczne. Weil ustali(cid:239), (cid:285)e „du(cid:285)a cz(cid:218)(cid:258)(cid:202) ostatnich zysków tych firm tak naprawd(cid:218) mia(cid:239)a posta(cid:202) niezrealizowanych dochodów niepieni(cid:218)(cid:285)nych”. „Gdy tylko przeczyta(cid:239)em tamten artyku(cid:239), od razu si(cid:218)gn(cid:200)(cid:239)em po sprawozdania finan- sowe firm Dynergy, Enron, Reliant i Mirant. B(cid:239)yskawicznie wyci(cid:200)gn(cid:200)(cid:239)em wniosek, (cid:285)e najgor- sza sytuacja panowa(cid:239)a w spó(cid:239)ce, która by(cid:239)a przy okazji najmroczniejsza, czyli w Enronie” — mówi Chanos. Dlatego te(cid:285) zacz(cid:200)(cid:239) od kwartalnych i rocznych sprawozda(cid:241) finansowych w(cid:239)a(cid:258)nie tej spó(cid:239)ki. „Pami(cid:218)tam, (cid:285)e w okresie dziewi(cid:218)ciu miesi(cid:218)cy wyniki Enronu si(cid:218) pogorszy(cid:239)y — mówi Chanos. — Przygl(cid:200)dali(cid:258)my si(cid:218) sprzeda(cid:285)y na podstawie poufnych informacji. Chodzi(cid:239)o o to, (cid:285)e Ken Lay i inni przedstawiciele najwy(cid:285)szego kierownictwa sprzedali akcje warte miliony dolarów tu(cid:285) przed implozj(cid:200) spó(cid:239)ki. Wyci(cid:200)gn(cid:218)li(cid:258)my z tego wniosek, (cid:285)e kierownictwo firmy samo przyznaje, (cid:285)e Enron jest czarn(cid:200) dziur(cid:200). Nie umieli(cid:258)my stwierdzi(cid:202), na czym spó(cid:239)ka za- rabia, a ponadto uzyskiwany przez ni(cid:200) zwrot z kapita(cid:239)u by(cid:239) bardzo ma(cid:239)y”. 80 generowanych zysków firma przeznacza(cid:239)a na handel energi(cid:200), a za dost(cid:218)p do kapita(cid:239)u liczy(cid:239)a sobie 10 , co wyda(cid:239)o si(cid:218) Chanosowi bardzo wysok(cid:200) cen(cid:200). „Im bardziej si(cid:218) temu wszystkiemu przygl(cid:200)da(cid:239)em — mówi — tym bardziej traci(cid:239)o to sens. W jaki sposób firma mog(cid:239)a generowa(cid:202) 7-procentowy zwrot z kapita(cid:239)u, skoro koszt tego kapita(cid:239)u przekracza(cid:239) 10 ?”. Stopniowo okazywa(cid:239)o si(cid:218), (cid:285)e Enron stosowa(cid:239) wiele ró(cid:285)nych sztuczek. „Jeden z partnerów zasugerowa(cid:239) wtedy, (cid:285)e Enron jest w istocie »funduszem hedgingowym w przebraniu«, a przy tym funduszem raczej s(cid:239)a- bym — wspomina Chanos. — Inwestorzy chyba oszaleli, (cid:285)e p(cid:239)acili za akcje tej spó(cid:239)ki sze- (cid:258)ciokrotno(cid:258)(cid:202) jej warto(cid:258)ci ksi(cid:218)gowej”. Jedna ze sztuczek stosowanych przez Enron polega(cid:239)a na ksi(cid:218)gowaniu przysz(cid:239)ych kon- traktów na dostaw(cid:218) gazu ziemnego jako papierów warto(cid:258)ciowych. Wykorzystali w ten sposób zasad(cid:218) rachunkow(cid:200) uznawania przychodu w chwili sprzeda(cid:285)y, która pozwala fir- mom szacowa(cid:202) przysz(cid:239)(cid:200) rentowno(cid:258)(cid:202) transakcji zawartej w dniu dzisiejszym, a nast(cid:218)pnie za- ksi(cid:218)gowa(cid:202) w dniu dzisiejszym zysk wyliczony na podstawie warto(cid:258)ci bie(cid:285)(cid:200)cej szacowanych przysz(cid:239)ych zysków. Enron bezzw(cid:239)ocznie ksi(cid:218)gowa(cid:239) wszystkie oczekiwane „zyski” z kontrak- tów na dostawy gazu jako zyski w(cid:239)a(cid:258)ciwe. Nie istnia(cid:239) (cid:285)aden rynek obrotu tego rodzaju kontraktami na dostawy paliw, Enron wycenia(cid:239) je wi(cid:218)c z wykorzystaniem bardzo agresyw- nych modeli opartych na niezwykle korzystnych za(cid:239)o(cid:285)eniach, które nigdzie nie zosta(cid:239)y ujawnione. Jak stwierdza Chanos, Enron uzale(cid:285)ni(cid:239) si(cid:218) od ksi(cid:218)gowania zysków w momen- cie sprzeda(cid:285)y. Dosz(cid:239)o do tego, (cid:285)e firma przyjmowa(cid:239)a coraz wi(cid:218)ksze zamówienia. W ten sposób sztucznie pompowa(cid:239)a swoje przychody, co wyja(cid:258)nia, jakim sposobem w tak krót- kim czasie do(cid:239)(cid:200)czy(cid:239)a do (cid:258)cis(cid:239)ej czo(cid:239)ówki tworzonej przez ExxonMobil, Walmart, IBM i inne spó(cid:239)ki, których roczne przychody przekraczaj(cid:200) 100 miliardów dolarów. Kup książkęPoleć książkę Cyniczny tropiciel 159 Enron stosowa(cid:239) równie(cid:285) skomplikowane i w(cid:200)tpliwe sztuczki w zwi(cid:200)zku z handlem energi(cid:200), takie jak na przyk(cid:239)ad „gwiazda (cid:258)mierci”. W ramach tego zabiegu energia by(cid:239)a naj- pierw kierowana do „zapchanych” linii, a nast(cid:218)pnie przekierowywana na mniej obci(cid:200)(cid:285)one linie. Op(cid:239)atami za przekierowywanie energii spó(cid:239)ka obci(cid:200)(cid:285)a(cid:239)a stan Kalifornia. Kolejna sztuczka: Enron utworzy(cid:239) ponad 4 tysi(cid:200)ce pozabilansowych spó(cid:239)ek partnerskich, nadaj(cid:200)c im status jednostek specjalnego przeznaczenia (SPE, od ang. special purpose entity). Mia(cid:239)y one pos(cid:239)u(cid:285)y(cid:202) do ukrywania olbrzymich strat i d(cid:239)ugów przed inwestorami, a jednocze- (cid:258)nie wzbogaca(cid:202) przedstawicieli najwy(cid:285)szego kierownictwa. By(cid:239) to wybieg, w którym nie zo- rientowa(cid:239) si(cid:218) nawet sam zarz(cid:200)d Enronu, nie zorientowali si(cid:218) w nim równie(cid:285) analitycy i inwe- storzy. „Wielokrotnie czytali(cid:258)my przypisy do sprawozda(cid:241) finansowych Enronu, w których opisane by(cid:239)y te transakcje, ale nie umieli(cid:258)my zrozumie(cid:202), jaki wp(cid:239)yw maj(cid:200) one na ogóln(cid:200) kondycj(cid:218) finansow(cid:200) spó(cid:239)ki — przyznaje Chanos. — Odnosili(cid:258)my wra(cid:285)enie, (cid:285)e Enron po kawa(cid:239)ku wyprzedawa(cid:239) si(cid:218) samemu sobie”. Co najmniej 3 kapita(cid:239)u SPE znajdowa(cid:239)o si(cid:218) w po- siadaniu podmiotów innych ni(cid:285) Enron, spó(cid:239)ka nie musia(cid:239)a wi(cid:218)c konsolidowa(cid:202) ich zobowi(cid:200)za(cid:241) w ramach swojego bilansu. Ukrywa(cid:239)a z(cid:239)e transakcje, sprzedaj(cid:200)c te „aktywa” spó(cid:239)kom i przy- rzekaj(cid:200)c pokry(cid:202) ewentualne straty akcjami Enronu. SPE pomaga(cid:239)y Enronowi zmniejsza(cid:202) nale(cid:285)no(cid:258)ci podatkowe oraz sztucznie pompowa(cid:202) przychody, zyski i rating kredytowy. Przez ca(cid:239)y czas Enron narusza(cid:239) zasad(cid:218) wspó(cid:239)mierno(cid:258)ci sformu(cid:239)owan(cid:200) w ramach po- wszechnie przyj(cid:218)tych zasad rachunkowo(cid:258)ci (GAAP, od ang. Generally Accepted Accounting Principles). Zasada ta g(cid:239)osi, (cid:285)e koszty nale(cid:285)y ksi(cid:218)gowa(cid:202) w tym samym okresie rozliczeniowym, w którym s(cid:200) ksi(cid:218)gowane zwi(cid:200)zane z nimi przychody. Enron sprzedawa(cid:239) swoje aktywa energetyczne ze strat(cid:200), a nast(cid:218)pnie upycha(cid:239) je w kategorii dzia(cid:239)a(cid:241) zaniechanych — przy- najmniej na chwil(cid:218). Zdaniem Chanosa to najlepszy dowód na to, jak wielk(cid:200) swobod(cid:218) zo- stawiaj(cid:200) GAAP nieuczciwym mened(cid:285)erom, którzy mog(cid:200) celowo wprowadza(cid:202) inwestorów w b(cid:239)(cid:200)d zamiast ich informowa(cid:202) (fakt ten podkre(cid:258)li(cid:239) w swoim felietonie opublikowanym w 2006 roku w „Wall Street Journalu”, w którym napisa(cid:239): „Pracuj(cid:218) na Wall Street od 25 lat i nie przypominam sobie ani jednego du(cid:285)ego oszustwa finansowego, które nie by(cid:239)oby zgodne ze standardami zawartymi w GAAP!”). Jaki(cid:258) rok pó(cid:283)niej firma sprzedawa(cid:239)a te same aktywa, wi(cid:218)c mog(cid:239)a je odpisa(cid:202). Ca(cid:239)y trick polega(cid:239) jednak na tym, (cid:285)e gdy firma sprzedawa(cid:239)a te aktywa z zyskiem, przekazywa(cid:239)a go dzia(cid:239)owi bankowo(cid:258)ci inwestycyjnej i ksi(cid:218)gowa(cid:239)a jako zysk operacyjny. „Transakcje sfinali- zowane z zyskiem zawsze by(cid:239)y ksi(cid:218)gowane jako zysk operacyjny, a transakcje, które wy- generowa(cid:239)y straty, zaliczano do dzia(cid:239)a(cid:241) zaniechanych. Ju(cid:285) po kilku tygodniach by(cid:239)o wiadomo, (cid:285)e co(cid:258) tu jest nie tak, nikt nie podejrzewa(cid:239) jednak, (cid:285)e jest to oszustwo na tak wielk(cid:200) skal(cid:218)” — wspomina Chanos. Swoim analitykom wyznaczy(cid:239) pewn(cid:200) ogóln(cid:200) zasad(cid:218): je(cid:258)li po trzykrot- nym zapoznaniu si(cid:218) z rocznymi sprawozdaniami finansowymi danej spó(cid:239)ki nie potrafi(cid:200) si(cid:218) zorientowa(cid:202), o co chodzi w tych dokumentach, powinni za(cid:239)o(cid:285)y(cid:202) takiej spó(cid:239)ce teczk(cid:218). Inwe- storom stawiaj(cid:200)cym na wzrost warto(cid:258)ci akcji radzi natomiast co(cid:258) innego: od takich spó(cid:239)ek powinni ucieka(cid:202) jak najdalej. Szef Kynikos wspomina, (cid:285)e pocz(cid:200)tkowo doszed(cid:239) do wniosku, i(cid:285) Enron dopuszcza si(cid:218) tylko zawy(cid:285)ania zysków, co by(cid:239)o bardziej powszechnym nadu(cid:285)yciem. Od pierwszego kwarta(cid:239)u 1998 roku, czyli przez szesna(cid:258)cie kolejnych kwarta(cid:239)ów, Enronowi ani razu si(cid:218) nie zdarzy(cid:239)o, aby uzyska(cid:239) wyniki poni(cid:285)ej szacunków analityków albo chocia(cid:285) pokrywaj(cid:200)ce si(cid:218) z nimi. By(cid:239) to jeden z sygna(cid:239)ów ostrzegawczych. Kolejnym (a by(cid:239)o ich jeszcze wiele) by(cid:239) gwa(cid:239)towny wzrost przychodów ze sprzeda(cid:285)y w okresie od 1995 do 2000 roku, przy wzro(cid:258)cie zysków, który w najlepszym razie mo(cid:285)na by nazwa(cid:202) anemicznym. Kup książkęPoleć książkę 160 INWESTORZY ALFA Chanos zrozumia(cid:239), (cid:285)e co(cid:258) jest powa(cid:285)nie nie tak, gdy 14 sierpnia 2001 roku ze stanowiska zrezygnowa(cid:239) Jeffrey Skilling, prezes Enronu. Jako przyczyn(cid:218) poda(cid:239) powody osobiste. To by(cid:239)o bardzo zastanawiaj(cid:200)ce, (cid:285)e Skilling, architekt ca(cid:239)ego tego przedsi(cid:218)wzi(cid:218)cia, tak nagle po prostu si(cid:218) spakowa(cid:239) i odszed(cid:239). W jednym z artyku(cid:239)ów w „Wall Street Journalu” Chanos wy- czyta(cid:239), (cid:285)e Skilling przyzna(cid:239), i(cid:285) jednym z czynników sk(cid:239)aniaj(cid:200)cych go do tej decyzji by(cid:239)a spada- j(cid:200)ca cena akcji Enronu. Chanos nie móg(cid:239) zrozumie(cid:202), dlaczego dyrektor generalny tak du(cid:285)ej firmy postanawia otworzy(cid:202) spadochron tylko dlatego, (cid:285)e ceny akcji malej(cid:200). „W takich sy- tuacjach wi(cid:218)kszo(cid:258)(cid:202) dyrektorów generalnych kurczowo trzyma si(cid:218) sto(cid:239)ka” — stwierdza. W tym momencie fundusz Kynikos zwi(cid:218)kszy(cid:239) swoj(cid:200) pozycj(cid:218). „Sze(cid:258)(cid:202) tygodni pó(cid:283)niej ustalili(cid:258)my, (cid:285)e spó(cid:239)ka wykorzystywa(cid:239)a cen(cid:218) akcji jako mechanizm zabezpieczaj(cid:200)cy dla wszystkich funduszów zagranicznych, które robi(cid:239)y interesy z funduszem Raptor”. Enron przyrzek(cid:239) inwestorom, (cid:285)e je(cid:258)li strac(cid:200) na kupowanych od firmy transakcjach, strata ta zostanie im zwrócona w formie dodatkowych akcji spó(cid:239)ki. Problem w tym, (cid:285)e spó(cid:239)ka nie poinfor- mowa(cid:239)a o tym nikogo innego. Nawet akcjonariusze Enronu nie wiedzieli, (cid:285)e spó(cid:239)ka ma zamiar emitowa(cid:202) nowe akcje o warto(cid:258)ci wielu miliardów dolarów. „W(cid:239)a(cid:258)nie wtedy zrozumieli- (cid:258)my, zrozumia(cid:239) to zreszt(cid:200) ca(cid:239)y (cid:258)wiat, (cid:285)e Enron musi upa(cid:258)(cid:202)” — stwierdza Chanos. 16 pa(cid:283)dziernika 2001 roku pojawi(cid:239)y si(cid:218) pierwsze publiczne sygna(cid:239)y (cid:258)wiadcz(cid:200)ce o proble- mach. To w(cid:239)a(cid:258)nie wtedy Enron poinformowa(cid:239) o olbrzymiej stracie w trzecim kwartale, wyno- sz(cid:200)cej 618 milionów dolarów. Od tego momentu by(cid:239)o ju(cid:285) tylko gorzej, na (cid:258)wiat(cid:239)o dziennie wychodzi(cid:239)y bowiem kolejne rewelacje opisuj(cid:200)ce skal(cid:218) i stopie(cid:241) skomplikowania nadu(cid:285)y(cid:202), których dopu(cid:258)ci(cid:239)a si(cid:218) spó(cid:239)ka. Enron nie by(cid:239) jedyn(cid:200) firm(cid:200), której w 2001 roku Chanos przygl(cid:200)da(cid:239) si(cid:218) pod k(cid:200)tem poten- cjalnych oszustw ksi(cid:218)gowych. Jego uwag(cid:218) przyku(cid:239)a równie(cid:285) spó(cid:239)ka Tyco, gigant z siedzib(cid:200) na Bermudach, który dzia(cid:239)a(cid:239) w ponad stu krajach i produkowa(cid:239) dos(cid:239)ownie wszystko — od artyku(cid:239)ów medycznych a(cid:285) po podzespo(cid:239)y elektroniczne. Swego czasu spó(cid:239)ka by(cid:239)a warta wi(cid:218)cej ni(cid:285) AT T czy Morgan Stanley, jednak wynagrodzenia i transakcje z podmiotami powi(cid:200)zanymi spowodowa(cid:239)y, (cid:285)e sta(cid:239)a si(cid:218) prawdziw(cid:200) dojn(cid:200) krow(cid:200) dla przedstawicieli w(cid:239)a- snego kierownictwa. Wewn(cid:218)trzne (cid:258)ledztwo wykaza(cid:239)o pó(cid:283)niej ekscesy, których dopuszczali si(cid:218) ówczesny prezes L. Dennis Kozlowski i inni przedstawiciele najwy(cid:285)szego kierownic- twa. Nadu(cid:285)ycia zaczyna(cid:239)y si(cid:218) na umarzaniu kredytów id(cid:200)cych w dziesi(cid:200)tki milionów do- larów, a ko(cid:241)czy(cid:239)y na takich pere(cid:239)kach, jak stojak na parasole w kszta(cid:239)cie psa za 15 tysi(cid:218)cy dolarów, zas(cid:239)onka prysznicowa za 6 tysi(cid:218)cy dolarów czy impreza urodzinowa na Sardynii za 2 miliony dolarów. Spó(cid:239)ka manipulowa(cid:239)a przy zyskach i przep(cid:239)ywach gotówkowych, stosuj(cid:200)c ró(cid:285)ne podst(cid:218)py: ksi(cid:218)gowa(cid:239)a lewe przychody, bawi(cid:239)a si(cid:218) przep(cid:239)ywami (cid:258)rodków pieni(cid:218)(cid:285)nych za pomoc(cid:200) przej(cid:218)(cid:202) i zby(cid:202), ukrywa(cid:239)a te(cid:285) koszty i straty. Tyco seryjnie przejmo- wa(cid:239)o inne firmy. W latach 1999 – 2002 przej(cid:218)(cid:239)o ponad 700 innych spó(cid:239)ek. Prosi(cid:239)o takie fir- my, aby przed dat(cid:200) przej(cid:218)cia t(cid:239)umi(cid:239)y swoje wyniki. Gdy przej(cid:218)cie zosta(cid:239)o sfinalizowane, przychody przej(cid:218)tej jednostki nagle strzela(cid:239)y w gór(cid:218). Chanos wzi(cid:200)(cid:239) Tyco na cel ju(cid:285) w 1999 roku, jednak na potwierdzenie swoich podejrze(cid:241) musia(cid:239) czeka(cid:202) ca(cid:239)e trzy lata. Zastanawia(cid:239) si(cid:218) na przyk(cid:239)ad, jak Tyco usprawiedliwia(cid:239)o takie ksi(cid:218)gowanie odpisów warto(cid:258)ci firmy, aby rozk(cid:239)ada(cid:202) je na ca(cid:239)e dziesi(cid:218)ciolecia i w ten sposób minimalizowa(cid:202) ich wysoko(cid:258)(cid:202), by nie po(cid:285)era(cid:239)y zysków. Chanos uzna(cid:239), (cid:285)e to klasyczny przy- padek strategii nazywanej spring loadingiem: przed finalizacj(cid:200) transakcji firm(cid:218) przejmo- wan(cid:200) przedstawiano w gorszym (cid:258)wietle, aby wygl(cid:200)da(cid:239)a na s(cid:239)absz(cid:200), ni(cid:285) by(cid:239)a w rzeczywi- sto(cid:258)ci. Po sfinalizowaniu transakcji „wzrost, rentowno(cid:258)(cid:202) i przep(cid:239)ywy gotówkowe nowej Kup książkęPoleć książkę Cyniczny tropiciel 161 jednostki wygl(cid:200)da(cid:239)y na lepsze, ni(cid:285) gdyby nie stosowano spring loadingu”, jak stwierdzi(cid:239) wówczas sam Chanos. Innymi s(cid:239)owy: Tyco zani(cid:285)a(cid:239)o warto(cid:258)(cid:202) aktywów materialnych, a za- wy(cid:285)a(cid:239)o warto(cid:258)(cid:202) firmy, czyli nadwy(cid:285)k(cid:218) nad warto(cid:258)ci(cid:200) godziw(cid:200) aktywów netto. Podmiot przejmuj(cid:200)cy mo(cid:285)e w dokumentach finansowych zaliczy(cid:202) warto(cid:258)(cid:202) firmy do aktywów, cho(cid:202) oczywi(cid:258)cie do aktywów niematerialnych. Tyco zalicza(cid:239)o jako warto(cid:258)(cid:202) firmy niemal ca(cid:239)(cid:200) ce- n(cid:218) nabycia. W latach 2002 – 2005 wyda(cid:239)o na przej(cid:218)cia 30 miliardów dolarów i wykreowa(cid:239)o taki sam wzrost warto(cid:258)ci firmy. Nast(cid:218)pnie zgodnie z zasadami rachunkowo(cid:258)ci odpisywa(cid:239)o t(cid:218) warto(cid:258)(cid:202) firmy, zawy(cid:285)aj(cid:200)c zyski poprzez zmniejszenie kosztów. Aby dodatkowo zawy- (cid:285)y(cid:202) zysk, sprzedawa(cid:239)o aktywa o warto(cid:258)ci zani(cid:285)onej w trakcie przej(cid:218)cia. W 2002 roku Cha- nos nieco ironicznie powiedzia(cid:239) Floydowi Norrisowi, felietoni(cid:258)cie „New York Timesa”: „Ci faceci mieli dopu(cid:258)ci(cid:202) si(cid:218) okradania spó(cid:239)ki na olbrzymi(cid:200) skal(cid:218), nie oznacza to jednak, (cid:285)e zawy(cid:285)yli zyski i przep(cid:239)ywy gotówkowe albo (cid:285)e w jakikolwiek inny sposób manipulowali przy sprawozdaniach finansowych”. „W Tyco w gr(cid:218) wchodzi(cid:239)o znacznie wi(cid:218)cej czynników ni(cid:285) w Enronie — wspomina Chanos. — Stosowane tam sztuczki ksi(cid:218)gowe by(cid:239)y znacznie bardziej pomys(cid:239)owe i kreatywne”. Chanos zaj(cid:200)(cid:239) du(cid:285)(cid:200) pozycj(cid:218) na tej spó(cid:239)ce. Uwa(cid:285)a(cid:239), (cid:285)e ca(cid:239)a ta sytuacja znakomicie wpisuje si(cid:218) w teori(cid:218) Malcolma Gladwella o „finansowych zagadkach” i „finansowych tajemnicach”. „Tajemnice charakteryzuj(cid:200) si(cid:218) tym, (cid:285)e nie ma w nich (cid:285)adnych wskazówek, których mo(cid:285)na by szuka(cid:202). W przypadku zagadek takie wskazówki mo(cid:285)na znale(cid:283)(cid:202) — wyja(cid:258)nia Chanos. — W obu przypadkach, Enronu i Tyco, brakowa(cid:239)o wa(cid:285)nych informacji. W Enronie ostatecz- nym dowodem okaza(cid:239) si(cid:218) przekr(cid:218)t z emisj(cid:200) akcji. W Tyco mo(cid:285)na by(cid:239)o zaobserwowa(cid:202) niewy- t(cid:239)umaczalne anomalie w bilansie, a wszystkie interesuj(cid:200)ce informacje mo(cid:285)na by(cid:239)o znale(cid:283)(cid:202) w przypisach. Na kilka miesi(cid:218)cy przed przej(cid:218)ciem Tyco nie przedstawia(cid:239)o sprawozda(cid:241) fi- nansowych podmiotów przejmowanych, a w dniu finalizacji przej(cid:218)cia nie przedstawia(cid:239)o skonsolidowanego bilansu. Dopóki jednak Kozlowski nie odszed(cid:239) ze stanowiska i ca(cid:239)a strate- gia przej(cid:218)(cid:202) nie obróci(cid:239)a si(cid:218) przeciw spó(cid:239)ce, brakowa(cid:239)o dowodów. Dopiero pó(cid:283)niej spó(cid:239)ka run(cid:218)(cid:239)a pod w(cid:239)asnym ci(cid:218)(cid:285)arem”. Skąd ten cynizm? Chanos za(cid:239)o(cid:285)y(cid:239) fundusz Kynikos w 1985 roku (nazwa ta mia(cid:239)a nawi(cid:200)zywa(cid:202) do cyników ze staro(cid:285)ytnej Grecji). By(cid:239)o to pi(cid:218)(cid:202) lat po uko(cid:241)czeniu studiów na Uniwersytecie Yale, gdzie Chanos odebra(cid:239) dyplom z ekonomii. Dorasta(cid:239) w przekonaniu, (cid:285)e chcia(cid:239)by by(cid:202) lekarzem, jednak los przygotowa(cid:239) dla niego inne plany. Na sprzeda(cid:285) krótk(cid:200) natkn(cid:200)(cid:239) si(cid:218) przez przypadek. Pracowa(cid:239) wówczas w Chicago jako analityk w firmie Gilford Securities. Latem 1982 roku przygotowa(cid:239) swój pierwszy raport na temat spó(cid:239)ki. Chodzi(cid:239)o o Baldwin-United Corporation, producenta pianin, który zmieni(cid:239) profil dzia(cid:239)alno(cid:258)ci na us(cid:239)ugi finansowe. Chanos ustali(cid:239), (cid:285)e spó(cid:239)ka mia(cid:239)a spore zad(cid:239)u(cid:285)enie i (cid:285)e stosowa(cid:239)a „do(cid:258)(cid:202) liberalne praktyki ksi(cid:218)gowe”. By(cid:239) to sygna(cid:239) ostrzegawczy, który mia(cid:239) jeszcze wielokrotnie pojawia(cid:202) si(cid:218) w jego poszukiwaniach okazji inwestycyjnych. Gdy Chanos opracowa(cid:239) swój pierwszy raport, akcje spó(cid:239)ki koszto- wa(cid:239)y 24 dolary, potem ich cena wzros(cid:239)a w okolice 50 dolarów, jednak katastrofa by(cid:239)a nie- unikniona. Cena akcji run(cid:218)(cid:239)a na pocz(cid:200)tku 1983 roku, a wszystkie za(cid:239)o(cid:285)enia raportu Chanosa sprawdzi(cid:239)y si(cid:218) co do joty. We wrze(cid:258)niu 1983 roku akcje Baldwin-United Corporation koszto- wa(cid:239)y 3 dolary. Kup książkęPoleć książkę 162 INWESTORZY ALFA Po jakim(cid:258) czasie zg(cid:239)osili si(cid:218) do niego Michael Steinhardt i George Soros, legendy bran- (cid:285)y inwestycyjnej. Obaj chcieli wiedzie(cid:202), jakie inne pomys(cid:239)y ma Chanos na zajmowanie pozycji krótkich. Chanos potrafi(cid:239) dostrzec dobre okazje i nie obawia(cid:239) si(cid:218) obstawa(cid:202) przy tym, co uznawa(cid:239) za s(cid:239)uszne. „Wiedzia(cid:239)em, jakie trudno(cid:258)ci wi(cid:200)(cid:285)(cid:200) si(cid:218) z zajmowaniem pozycji krótkiej, ale nie martwi(cid:239)o mnie to szczególnie nawet wtedy, gdy ceny akcji ros(cid:239)y. Po prostu wiedzia(cid:239)em, (cid:285)e mam racj(cid:218)” — mówi Chanos. Niewielu analityków opanowa(cid:239)o wówczas ten rodzaj transakcji w takim stopniu jak on, dlatego te(cid:285) postanowi(cid:239) ku(cid:202) (cid:285)elazo póki gor(cid:200)ce. U(cid:258)wiadomi(cid:239) sobie, (cid:285)e inni byliby gotowi p(cid:239)aci(cid:202) za oficjalne opracowania, oczywi(cid:258)cie dobrze udokumentowane i rzetelnie wykonane, na temat problemów w spó(cid:239)kach z listy Fortune 500. Dlatego przeniós(cid:239) si(cid:218) do Nowego Jorku, aby poszerzy(cid:202) kontakty. Zatrudni(cid:239) si(cid:218) w Atlantic Capital, jednostce nale(cid:285)(cid:200)cej do Deutsche Banku. Szybko (cid:258)ci(cid:200)gn(cid:200)(cid:239) do siebie takich klientów jak Fidelity Investments czy Dreyfus Corporation. Pó(cid:283)niej odszed(cid:239) z Atlantic Capital po tym, jak rozz(cid:239)o(cid:258)ci(cid:239) swoich szefów z Niemiec. Do(cid:258)(cid:202) naiwnie pozwoli(cid:239) si(cid:218) zacytowa(cid:202) dziennikarzowi „Wall Street Journala”, a potem jego s(cid:239)owa ukaza(cid:239)y si(cid:218) w pewnym bezsensownym artykule. Jego autor, Dean Rotbart, przedstawia(cid:239) inwestorów zajmuj(cid:200)cych pozycje krótkie jako z(cid:239)ych spekulantów, specjalizuj(cid:200)cych si(cid:218) w „obni(cid:285)aniu cen akcji zagro(cid:285)onych spó(cid:239)ek za pomoc(cid:200) sa- mych pomówie(cid:241)”. W tek(cid:258)cie znalaz(cid:239)o si(cid:218) równie(cid:285) nast(cid:218)puj(cid:200)ce zdanie: „Ludzie ci opieraj(cid:200) si(cid:218) na faktach, gdy tylko maj(cid:200) do nich dost(cid:218)p, jednak w celu zbicia ceny akcji nie zawahaj(cid:200) si(cid:218) przed u(cid:285)yciem insynuacji, sfabrykowanych danych, a nawet oszustwa”. W wieku 27 lat Chanos uzna(cid:239), (cid:285)e najwy(cid:285)szy czas zacz(cid:200)(cid:202) pracowa(cid:202) na w(cid:239)asny rachunek. Pozyska(cid:239) wsparcie dwóch inwestorów venture capital, którzy powierzyli mu zadanie za- rz(cid:200)dzania portfelem z(cid:239)o(cid:285)onym z pozycji krótkich w imieniu pewnej zamo(cid:285)nej rodziny. By(cid:239)a to stosunkowo nowa nisza rynkowa, dlatego te(cid:285) dzia(cid:239)alno(cid:258)(cid:202) ta by(cid:239)a ca(cid:239)kiem rentowna. „Wtedy strategi(cid:200) t(cid:200) interesowa(cid:239)o si(cid:218) niewielu inwestorów instytucjonalnych” — wspomina Chanos. Wi(cid:218)kszo(cid:258)(cid:202) inwestorów funduszu Kynikos stanowili zamo(cid:285)ni inwestorzy indywi- dualni. Fundusze emerytalne uznawa(cid:239)y t(cid:218) strategi(cid:218) za zbyt ryzykown(cid:200) nawet pomimo te- go, (cid:285)e idealnie nadawa(cid:239)a si(cid:218) ona dla podmiotów korzystaj(cid:200)cych z wy(cid:239)(cid:200)cze(cid:241) podatkowych (zyski ze sprzeda(cid:285)y krótkiej traktowane s(cid:200) jak normalny dochód). Pozycje krótkie pozwa- la(cid:239)y równie(cid:285) ogranicza(cid:202) ryzyko ca(cid:239)ego portfela, poniewa(cid:285) wprowadza(cid:239)y transakcje niesko- relowane z rynkiem akcji. W1986 roku Ursus Partners, jeden z funduszy Kynikos, uzyska(cid:239) zwrot w wysoko(cid:258)ci 35 przed odliczeniem op(cid:239)at i prowizji. W tym samym roku indeks S P 500 urós(cid:239) o 18,6 . W 1987 roku Chanos wypracowa(cid:239) wzrost w wysoko(cid:258)ci 26,7 , pod- czas gdy indeks porównawczy wzrós(cid:239) zaledwie o 5,1 . Pod prąd Chanos zawsze patrzy(cid:239) na (cid:258)wiat inaczej ni(cid:285) inni i tak w(cid:239)a(cid:258)nie prowadzi swoj(cid:200) firm(cid:218). W swoim odczuciu sam jest przede wszystkim analitykiem akcji, a dopiero na drugim miejscu jest zarz(cid:200)dzaj(cid:200)cym portfelem. Jak wida(cid:202), u Chanosa wszystko stoi na g(cid:239)owie. Fundusz cz(cid:218)sto po- dejmuje decyzje inwestycyjne w skali makro, zawsze znajduj(cid:200) one jednak oparcie w szczegó- (cid:239)owych analizach konkretnych spó(cid:239)ek. „W(cid:239)a(cid:258)nie tak szkolimy naszych analityków i tak podchodzimy do zarz(cid:200)dzania portfelem. Tak naprawd(cid:218) jeste(cid:258)my maniakami sprawozda(cid:241) finansowych. Uwielbiamy grzeba(cid:202) si(cid:218) w danych liczbowych i sprawdza(cid:202), co takiego dzieje si(cid:218) w ró(cid:285)nych spó(cid:239)kach”. Kup książkęPoleć książkę Cyniczny tropiciel 163 Kynikos pod wieloma wzgl(cid:218)dami ró(cid:285)ni si(cid:218) od innych firm z Wall Street. Oprócz iden- tyfikowania (cid:258)wietnych okazji do sprzeda(cid:285)y krótkiej Kynikos charakteryzuje si(cid:218) równie(cid:285) tym, (cid:285)e rozpatruje pozycje krótkie w d(cid:239)u(cid:285)szej perspektywie ni(cid:285) wi(cid:218)kszo(cid:258)(cid:202) funduszy sto- suj(cid:200)cych t(cid:218) strategi(cid:218). Pod pewnymi wzgl(cid:218)dami mo(cid:285)na by powiedzie(cid:202), (cid:285)e stosuje strategi(cid:218) „inwestowania w warto(cid:258)(cid:202)”, co sugeruje zreszt(cid:200) Maggie Mahar w swojej ksi(cid:200)(cid:285)ce Bull!. Fun- dusz Chanosa wszystkie decyzje opiera na analizach fundamentalnych aspektów dzia(cid:239)al- no(cid:258)ci spó(cid:239)ek. Sam Chanos stwierdza, (cid:285)e najlepsze nied(cid:283)wiedzie to „finansowi detektywi”. Trzeba tu jednak podkre(cid:258)li(cid:202), (cid:285)e mi(cid:218)dzy wspomnianymi wy(cid:285)ej dwoma strategiami wyst(cid:218)- puje pewna istotna ró(cid:285)nica. Inwestorzy w warto(cid:258)(cid:202) d(cid:200)(cid:285)(cid:200) do tego, aby kupowa(cid:202) tanio i sprzeda- wa(cid:202) drogo, natomiast zwolennicy sprzeda(cid:285)y krótkiej sprzedaj(cid:200) drogo, ale tanio po(cid:285)yczaj(cid:200). Przez 25 lat swojego funkcjonowania fundusz Kynikos by(cid:239) do(cid:258)(cid:202) regularny. Ca(cid:239)kowita rotacja aktywów w jego portfelu nast(cid:218)powa(cid:239)a (cid:258)rednio raz w roku, a to do(cid:258)(cid:202) rzadko jak na standardy wyznaczane przez fundusze hedgingowe. Chanos stara si(cid:218) nie zawiera(cid:202) transakcji krótkoter- minowych, lecz inwestowa(cid:202) w (cid:258)rednim terminie. Jak sam wyja(cid:258)nia: „To istotna ró(cid:285)nica. Co wi(cid:218)cej, staramy si(cid:218) nie inwestowa(cid:202) w przedsi(cid:218)wzi(cid:218)cia o niskiej kapitalizacji. Staramy si(cid:218) zawsze anga(cid:285)owa(cid:202) w okazje o (cid:258)redniej i du(cid:285)ej kapitalizacji, co daje nam stosunkowo du(cid:285)(cid:200) p(cid:239)ynno(cid:258)(cid:202) naszych pozycji krótkich. Wielu innym funduszom tego elementu brakuje”. Gdy Kynikos zajmuje pozycje d(cid:239)ugie, cz(cid:218)sto maj(cid:200) one charakter zabezpieczenia. Kiedy na przy- k(cid:239)ad fundusz zaj(cid:200)(cid:239) pozycje krótkie na akcjach chi(cid:241)skich spó(cid:239)ek z rynku nieruchomo(cid:258)ci, równo- cze(cid:258)nie zagra(cid:239) d(cid:239)ugo na akcjach kasyn z Makao. „Takie transakcje mo(cid:285)na uzna(cid:202) albo za form(cid:218) zabezpieczenia, albo za inwestycje sparowane — wyja(cid:258)nia Chanos. — Czasami gramy d(cid:239)ugo na jednej spó(cid:239)ce motoryzacyjnej, a krótko na innej. Czasami stawiamy te(cid:285) na arbitra(cid:285) interkapita(cid:239)owy, to znaczy zajmujemy pozycj(cid:218) d(cid:239)ug(cid:200) na zad(cid:239)u(cid:285)eniu spó(cid:239)ki, a krótk(cid:200) na jej akcjach”. Krótko mówi(cid:200)c, tego rodzaju transakcje zabezpieczaj(cid:200)ce pozwalaj(cid:200) funduszowi Kynikos skutecznie zarz(cid:200)dza(cid:202) ryzykiem. Je(cid:258)li chodzi o zarz(cid:200)dzanie, Kynikos wyró(cid:285)nia si(cid:218) swoim procesem poszukiwania nowych pomys(cid:239)ów inwestycyjnych i ich analizowania. W typowym funduszu hedgingowym na szczycie hierarchii znajduje si(cid:218) jeden, ewentualnie kilku zarz(cid:200)dzaj(cid:200)cych. Na samym dole firmowej drabiny znajduj(cid:200) si(cid:218) m(cid:239)odsi analitycy, najmniej do(cid:258)wiadczeni pracownicy, których zadaniem jest znajdowanie pomys(cid:239)ów dla zarz(cid:200)dzaj(cid:200)cych. Zdaniem Chanosa w organizacji wyró(cid:285)nia si(cid:218) dwa rodzaje w(cid:239)asno(cid:258)ci pomys(cid:239)u. Mo(cid:285)na mówi(cid:202) o w(cid:239)asno(cid:258)ci intelektualnej, która przynale(cid:285)y osobie b(cid:218)d(cid:200)cej autorem pomys(cid:239)u, oraz o w(cid:239)asno(cid:258)ci ekonomicznej, która jest domen(cid:200) partnerów. Gdy co(cid:258) si(cid:218) nie uda, wówczas w organizacji pojawia si(cid:218) problem, poniewa(cid:285) w(cid:239)a(cid:258)ciciel intelektualny i w(cid:239)a(cid:258)ciciel ekonomiczny staj(cid:200) po dwóch stronach barykady. Mo(cid:285)e si(cid:218) to sko(cid:241)czy(cid:202) wstrzymaniem przep(cid:239)ywu infor- macji, gdy(cid:285) analityk nie b(cid:218)dzie skory do przekazywania dalszych z(cid:239)ych informacji partne- rom, którzy zaanga(cid:285)owali si(cid:218) ju(cid:285) w dany pomys(cid:239). W takiej sytuacji pojawia si(cid:218) dysproporcja mi(cid:218)dzy ryzykiem a zyskiem. „My stosujemy inne podej(cid:258)cie — stwierdza Chanos. — U nas to partnerzy s(cid:200) autorami pomys(cid:239)ów, nazwijmy je swego rodzaju inwestycyjnymi motywami przewodnimi, a analitycy pomagaj(cid:200) je weryfikowa(cid:202), rozwija(cid:202) albo obala(cid:202). Nasze podej(cid:258)cie sprzyja intelektualnej ciekawo(cid:258)ci, wspó(cid:239)pracy i otwarto(cid:258)ci”. Chanos jest zdania, (cid:285)e du(cid:285)e znaczenie ma umiej(cid:218)tno(cid:258)(cid:202) rozpoznawania prawid(cid:239)owo(cid:258)ci i schematów, a to wymaga do(cid:258)wiadczenia. To jeden z powodów, dla których w jego firmie to partnerzy odpowiadaj(cid:200) za generowanie pomys(cid:239)ów. Maj(cid:200) oni bowiem rozleg(cid:239)e do(cid:258)wiadcze- nie w dostrzeganiu schematów w podejrzanie wygl(cid:200)daj(cid:200)cych sprawozdaniach finansowych Kup książkęPoleć książkę 164 INWESTORZY ALFA albo informacjach prasowych. Dzi(cid:218)ki po(cid:239)(cid:200)czeniu do(cid:258)wiadczenia i wiedzy to oni znajduj(cid:200) si(cid:218) w najlepszej pozycji, aby podejmowa(cid:202) decyzje dotycz(cid:200)ce strategii inwestycyjnych. Umiej(cid:200) nie rozprasza(cid:202) uwagi na jednodniowe kaprysy rynku. Gdy partner znajdzie jaki(cid:258) pomys(cid:239) warty dalszego zg(cid:239)(cid:218)biania, do pracy rusza analityk, który gromadzi informacje i dane niezb(cid:218)dne do pozytywnej b(cid:200)d(cid:283) negatywnej weryfikacji tego pomys(cid:239)u. Jak mówi Chanos, inwestorzy stosuj(cid:200)cy strategi(cid:218) krótkiej sprzeda(cid:285)y s(cid:200) tak naprawd(cid:218) finansowymi detekty- wami. Analitycy spisuj(cid:200) nast(cid:218)pnie notatk(cid:218) w sprawie pomys(cid:239)u i formu(cid:239)uj(cid:200) zalecenie. Albo proponuj(cid:200), aby pog(cid:239)(cid:218)bi(cid:202) badania i analizy, albo te(cid:285) uwa(cid:285)aj(cid:200), (cid:285)e pomys(cid:239) nale(cid:285)y zarzuci(cid:202). „Czasami przychodz(cid:200) z wyja(cid:258)nieniem, dlaczego dana spó(cid:239)ka ma tak s(cid:239)abe wyniki — mówi Chanos — innym razem dowiaduj(cid:200) si(cid:218), (cid:285)e nied(cid:239)ugo firma wprowadzi na rynek jaki(cid:258) (cid:258)wietny produkt. Nigdy nie rozliczamy analityków z tego, jak zachowuj(cid:200) si(cid:218) akcje analizowanych spó(cid:239)ek, rozliczamy ich natomiast z tego, czy dostarczyli nam wszystkie niezb(cid:218)dne informa- cje. Nasz zespó(cid:239) analityków pracuje naprawd(cid:218) ci(cid:218)(cid:285)ko i odgrywa kluczow(cid:200) rol(cid:218) w sukcesie ca(cid:239)ej firmy”. Chanos przyznaje, (cid:285)e w kwestii sposobu lokowania (cid:258)rodków w ramach funduszu Kynikos decyzje podejmuj(cid:200) zarz(cid:200)dzaj(cid:200)cy i partnerzy. Dzi(cid:218)ki temu udaje si(cid:218) po(cid:239)(cid:200)czy(cid:202) w(cid:239)asno(cid:258)(cid:202) intelek- tualn(cid:200) z w(cid:239)asno(cid:258)ci(cid:200) ekonomiczn(cid:200). Analitycy otrzymuj(cid:200) regularne sta(cid:239)e wynagrodzenie i doda- tek uzale(cid:285)niony od wyników ca(cid:239)ej firmy, natomiast ich pomys(cid:239)y nie maj(cid:200) wp(cid:239)ywu na wy- soko(cid:258)(cid:202) ich zarobków. Chanos uwa(cid:285)a, (cid:285)e dzi(cid:218)ki temu (cid:239)atwiej jest im nie owija(cid:202) w bawe(cid:239)n(cid:218). „To znacznie bardziej skrupulatny i uczciwy intelektualnie model — mówi. — Co wi(cid:218)cej, gdy akcje jakiej(cid:258) spó(cid:239)ki zachowuj(cid:200) si(cid:218) inaczej, ni(cid:285) przewidzieli(cid:258)my, nikt nie wydziera si(cid:218) z tego powodu na analityków. To my odpowiadamy za ten aspekt funkcjonowania firmy. My bierzemy na siebie odpowiedzialno(cid:258)(cid:202) i my zbieramy ci(cid:218)gi, poniewa(cid:285) to my podejmujemy decyzje inwestycyjne”. Oczywi(cid:258)cie nie oznacza to, (cid:285)e analitycy nie s(cid:200) rozliczani ze swoich obowi(cid:200)zków. „Od naszych analityków oczekujemy, (cid:285)e b(cid:218)d(cid:200) pracowa(cid:202) maksymalnie rzetelnie i (cid:285)e dostarcz(cid:200) nam wszystkie mo(cid:285)liwe informacje, te dobre i te z(cid:239)e. Chodzi te(cid:285) o to, aby infor- macje sp(cid:239)ywa(cid:239)y na bie(cid:285)(cid:200)co, poniewa(cid:285) dzi(cid:218)ki temu mo(cid:285)emy nieustannie zmniejsza(cid:202) nasze pozycje ze wzgl(cid:218)dów kapita(cid:239)owych albo je zwi(cid:218)ksza(cid:202), gdy z nap(cid:239)ywaj(cid:200)cych informacji wynika, (cid:285)e tak nale(cid:285)y zrobi(cid:202)” — mówi Chanos. Jego zdaniem jest to znacznie bardziej sta- bilny model funkcjonowania firmy ni(cid:285) model tradycyjny, w którego przypadku wyst(cid:218)puje wi(cid:218)ksza rotacja pracowników. W modelu tradycyjnym to analitycy generuj(cid:200) nowe pomys(cid:239)y zamiast zdobywa(cid:202) do(cid:258)wiadczenie poprzez opracowywanie pomys(cid:239)ów zg(cid:239)aszanych przez partnerów. Chanos z góry informuje o tym, jaki model obowi(cid:200)zuje w jego funduszu, dlatego te(cid:285) rotacja pracowników jest tam raczej ma(cid:239)a. Zatrudnia oko(cid:239)o dwudziestu analityków, z któ- rych rocznie traci jednego albo dwóch. „Nasi ludzie to analitycy z krwi i ko(cid:258)ci — mówi. — Poszukujemy ludzi, którzy uwielbiaj(cid:200) t(cid:218) prac(cid:218)”. Tajniki krótkiej sprzedaży Na pocz(cid:200)tek kilka podstawowych informacji na temat sprzeda(cid:285)y krótkiej. Podczas hossy, gdy fala wznosz(cid:200)ca wynosi na wysokie poziomy akcje nawet najs(cid:239)abszych spó(cid:239)ek, trans- akcje sprzeda(cid:285)y krótkiej musz(cid:200) by(cid:202) cz(cid:218)(cid:258)ciej trafione ni(cid:285) nietrafione. Mog(cid:200) pojawi(cid:202) si(cid:218) te(cid:285) problemy z po(cid:285)yczaniem akcji. Rz(cid:200)dy pa(cid:241)stw narzucaj(cid:200) pewne ograniczenia i zakazuj(cid:200) niektórych form sprzeda(cid:285)y krótkiej. Tak naprawd(cid:218) w inwestorach stosuj(cid:200)cych t(cid:218) strategi(cid:218) Kup książkęPoleć książkę Cyniczny tropiciel 165 upatruj(cid:200) koz(cid:239)ów ofiarnych, których mo(cid:285)na obarczy(cid:202) win(cid:200) za upadek banków inwestycyj- nych i szalej(cid:200)cy w wielu krajach kryzys zwi(cid:200)zany z deficytem finansów publicznych. Rzeczywi(cid:258)cie pewien odsetek transakcji sprzeda(cid:285)y krótkiej ma ukierunkowany charak- ter, co znaczy, (cid:285)e inwestor negatywnie ocenia wycen(cid:218) konkretnej spó(cid:239)ki na podstawie analizy jej dokumentów finansowych i ma nadziej(cid:218) na zysk, gdy ceny akcji tej spó(cid:239)ki spadn(cid:200) albo nast(cid:200)pi spowolnienie w jej bran(cid:285)y. Inwestorzy mog(cid:200) te(cid:285) gra(cid:202) d(cid:239)ugo na danej bran(cid:285)y, lecz jednocze(cid:258)nie zajmowa(cid:202) pozycje krótkie na akcjach jednej lub dwóch konkret- nych spó(cid:239)ek, które ich zdaniem b(cid:218)d(cid:200) osi(cid:200)ga(cid:202) s(cid:239)abe wyniki. Taka strategia pozwala dodat- kowo zwi(cid:218)kszy(cid:202) potencjalne zyski. Animatorzy rynku i traderzy opcji mog(cid:200) zajmowa(cid:202) po- zycje krótkie w celu równowa(cid:285)enia przep(cid:239)ywu zlece(cid:241) albo chc(cid:200)c zabezpieczy(cid:202) swoje pozycje d(cid:239)ugie. Inwestorzy kupuj(cid:200)cy obligacje zamienne mog(cid:200) zwi(cid:218)ksza(cid:202) ich rentowno(cid:258)(cid:202) poprzez sprzeda(cid:285) krótk(cid:200) aktywów bazowych. Dwie ostatnie strategie nazywane s(cid:200) strate- giami neutralnymi rynkowo. Przedstawiciele (cid:258)wiata nauki stoj(cid:200) zdecydowanie po stronie inwestorów zajmuj(cid:200)cych po- zycje krótkie. Z ich bada(cid:241) wynika, (cid:285)e sprzeda(cid:285) krótka ma korzystny wp(cid:239)yw na rynki i s(cid:239)u(cid:285)y inwestorom, poniewa(cid:285) wzbogaca proces ustalania cen, zwi(cid:218)ksza p(cid:239)ynno(cid:258)(cid:202) i dzia(cid:239)a jak za- wór upustowy, który hamuje nadmierne narastanie optymizmu uczestników rynku. Ana- litycy, którzy s(cid:200) gotowi w(cid:239)o(cid:285)y(cid:202) w to niezb(cid:218)dny trud, równie(cid:285) s(cid:200) zdania, (cid:285)e poszukiwanie trupów ukrytych w szafach spó(cid:239)ek stanowi bardzo wa(cid:285)ny element procesu analitycznego. Warto tu podkre(cid:258)li(cid:202), (cid:285)e zdaniem Chanosa jak na razie jeszcze nikomu nie uda(cid:239)o si(cid:218) oszu- ka(cid:202) sprawozda(cid:241) finansowych. „Ci(cid:200)gle pozostaj(cid:200) one zdecydowanie najlepsz(cid:200) podstaw(cid:200) do prognozowania przysz(cid:239)ych wyników spó(cid:239)ek. Nie istnieje lepszy sposób ni(cid:285) samodziel- ne analizowanie danych i przeczesywanie ich w poszukiwaniu wszelkich anomalii, zw(cid:239)aszcza (cid:285)e wspó(cid:239)czesne standardy GAAP w bardzo du(cid:285)ej mierze s(cid:200) kwesti(cid:200) interpretacji. Przyzna to ka(cid:285)dy dobry ksi(cid:218)gowy”. Rentowno(cid:258)(cid:202) spó(cid:239)ki nie jest konkretn(cid:200), sprecyzowan(cid:200) warto(cid:258)ci(cid:200). Opiera si(cid:218) ona na za- (cid:239)o(cid:285)eniach, prognozach i warto(cid:258)ciach przysz(cid:239)ych. Dlatego te(cid:285) Chanos i jego ludzie poszukuj(cid:200) rozbie(cid:285)no(cid:258)ci mi(cid:218)dzy realiami ekonomicznymi a danymi publikowanymi w sprawozdaniach finansowych. Koncentruj(cid:200) si(cid:218) mi(cid:218)dzy innymi na tym, czy nierzetelna kadra kierownicza nie naci(cid:200)ga przypadkiem danych ksi(cid:218)gowych, zreszt(cid:200) zwykle w granicach prawa. Jak stwierdza Chanos, ca(cid:239)a ró(cid:285)nica polega na tym, (cid:285)e realia ekonomiczne kszta(cid:239)tuj(cid:200) si(cid:218) inaczej ni(cid:285) to, co przedstawiaj(cid:200) nam spó(cid:239)ki. Rozbie(cid:285)no(cid:258)ci te mo(cid:285)na jednak zidentyfikowa(cid:202) jedynie w drodze rzetelnej i skrupulatnej analizy finansowej. „Analityk powinien bez problemu porusza(cid:202) si(cid:218) po bilansie i rachunku przep(cid:239)ywu (cid:258)rodków pieni(cid:218)(cid:285)nych oraz (cid:258)wietnie orientowa(cid:202) si(cid:218) w przypisach i umie(cid:202) je w(cid:239)a(cid:258)ciwie interpretowa(cid:202). To absolutne podstawy gry ofensywnej i defensywnej”. Dlatego te(cid:285) gdy studenci uczelni biznesowych pytaj(cid:200) Chanosa, co dok(cid:239)adnie powinni studiowa(cid:202), on odpowiada bez wahania: rachunkowo(cid:258)(cid:202). „Warto zapisywa(cid:202) si(cid:218) na praktyczne zaj(cid:218)cia z rachunkowo(cid:258)ci finansowej i rachunkowo(cid:258)ci przedsi(cid:218)biorstw — mówi. — Gdy kto(cid:258) nie do ko(cid:241)ca si(cid:218) orientuje we wszystkich sztuczkach, które pozwalaj(cid:200) manipulowa(cid:202) dokumentami finansowymi w zgodzie ze standardami GAAP, nie b(cid:218)dzie dobrym specjali- st(cid:200) od pozycji krótkich. Proste”. Oprócz szczegó(cid:239)owej znajomo(cid:258)ci wszelkich aspektów (cid:258)wiata finansów skuteczne stoso- wanie strategii krótkiej sprzeda(cid:285)y wymaga od inwestorów pewnego konkretnego nastawie- nia. Gdy Chanos zaczyna(cid:239) swoj(cid:200) przygod(cid:218) z t(cid:200) bran(cid:285)(cid:200), s(cid:200)dzi(cid:239), (cid:285)e analityk pozycji krótkich Kup książkęPoleć książkę 166 INWESTORZY ALFA potrzebuje takich samych kompetencji jak analityk pozycji d(cid:239)ugich. Uwa(cid:285)a(cid:239) te(cid:285), (cid:285)e mo(cid:285)na si(cid:218) tego nauczy(cid:202) jak wszystkiego innego. Szybko zrozumia(cid:239) jednak, (cid:285)e wiele dodatkowych problemów zwi(cid:200)zanych z krótk(cid:200) sprzeda(cid:285)(cid:200) powoduje, (cid:285)e pocz(cid:200)tkuj(cid:200)cy analityk musi stawi(cid:202) czo(cid:239)a wielu wyzwaniom z zakresu finansów behawioralnych, a dla wielu osób to wcale nie jest takie (cid:239)atwe. „Wsz(cid:218)dzie nieustannie mówi si(cid:218) o wzrostach, wszyscy maj(cid:200) zawsze bycze nastroje. Wiele osób sobie z tym nie radzi, poniewa(cid:285) potrzebuj(cid:200) pozytywnego wzmocnie- nia”. Dzisiaj uwa(cid:285)a, (cid:285)e dobrym specjalist(cid:200) od krótkiej sprzeda(cid:285)y trzeba si(cid:218) urodzi(cid:202). Prze- kona(cid:239) si(cid:218) te(cid:285), (cid:285)e wi(cid:218)kszo(cid:258)(cid:202) ludzi s(cid:239)abo radzi sobie w atmosferze wzmocnienia negatywnego. „Z tego powodu polegam na ludziach, którzy prze(cid:285)yli ju(cid:285) hossy, mody i ba(cid:241)ki spekula- cyjne — stwierdza Chanos. — Mimo to im tak(cid:285)e si(cid:218) zdarza, (cid:285)e dadz(cid:200) si(cid:218) ponie(cid:258)(cid:202) ca(cid:239)ej tej pozytywnej propagandzie”. Gdzie zatem znajduje ludzi z tym wrodzonym talentem? Analitycy zatrudniani w Kyni- kos maj(cid:200) nieco inne do(cid:258)wiadczenie zawodowe ni(cid:285) analitycy wi(cid:218)kszo(cid:258)ci funduszy hedgin- gowych, gdzie wymaga si(cid:218) dyplomu jednej z presti(cid:285)owych uczelni, a nast(cid:218)pnie uko(cid:241)czenia co najmniej dwu- lub trzyletniego programu kszta(cid:239)cenia analityków w banku inwestycyjnym. Jasne, (cid:285)e w Kynikos znajd(cid:200) si(cid:218) tak(cid:285)e tacy analitycy, jednak jednym z najlepszych ludzi na tym stanowisku w ca(cid:239)ej historii funduszu okaza(cid:239) si(cid:218) pewien absolwent historii sztuki, który pracowa(cid:239) wcze(cid:258)niej dla jednej zamo(cid:285)nej rodziny jako ekspert do spraw sztuki, lecz wykazywa(cid:239) si(cid:218) równie(cid:285) intelektualn(cid:200) ciekawo(cid:258)ci(cid:200). Kynikos z powodzeniem zatrudnia te(cid:285) dziennika- rzy. „M(cid:239)odzi dziennikarze zawsze (cid:258)wietnie radz(cid:200) sobie z nauk(cid:200) i zadaj(cid:200) naprawd(cid:218) trafne pytania — stwierdza Chanos. — Przede wszystkim nale(cid:285)y umie(cid:202) radzi(cid:202) sobie z liczbami, natomiast drug(cid:200) najwa(cid:285)niejsz(cid:200) cech(cid:200) kandydata na stanowisko analityka jest intelektualna ciekawo(cid:258)(cid:202)”. Chanos podkre(cid:258)la, (cid:285)e nigdy nie nale(cid:285)y przyjmowa(cid:202) opinii kogo(cid:258) innego za pewnik. Od swoich analityków oczekuje te(cid:285), (cid:285)e gdy zabrn(cid:200) w (cid:258)lepy zau(cid:239)ek, przyznaj(cid:200) si(cid:218) do tego. „Uwiel- biam, gdy który(cid:258) z moich analityków stwierdza: »Nie rozumiem tego. Dlaczego ta warto(cid:258)(cid:202) tak si(cid:218) zachowuje?« albo »Czy to normalne?«. To najlepsze pytania, jakie mo(cid:285)na zadawa(cid:202)”. Chanos wspomina ze (cid:258)miechem wyniki ankiety opublikowanej w 1998 roku przez „Business Week”. Przeprowadzono j(cid:200) w(cid:258)ród dyrektorów finansowych spó(cid:239)ek wchodz(cid:200)cych w sk(cid:239)ad indeksu S P 500. Zadano im pytanie, czy ich prze(cid:239)o(cid:285)eni kiedykolwiek prosili ich o istotne zafa(cid:239)szowanie wyników finansowych. 55 ankietowanych zadeklarowa(cid:239)o, (cid:285)e takie pro(cid:258)by si(cid:218) pojawia(cid:239)y, oni jednak nigdy tego nie zrobili, 12 stwierdzi(cid:239)o, (cid:285)e post(cid:200)pili tak na pro(cid:258)b(cid:218) swoich prze(cid:239)o(cid:285)onych, 33 natomiast nigdy nie spotka(cid:239)o si(cid:218) z tak(cid:200) pro(cid:258)b(cid:200). „Dla mnie w ca(cid:239)ej tej an- kiecie uderzaj(cid:200)ce jest jedno: dwie trzecie spó(cid:239)ek z S P 500 co najmniej raz oczekiwa(cid:239)o od swo- ich dyrektorów finansowych istotnego fa(cid:239)szowania wyników — mówi Chanos tym razem bardzo powa(cid:285)nym tonem. — Oznacza to tyle, (cid:285)e sprawozdania finansowe spó(cid:239)ek s(cid:200) obarczone du(cid:285)ym ryzykiem. Poleganie na tym, co mówi(cid:200) inni, jest naje(cid:285)one niebezpiecze(cid:241)stwami”. Na wyk(cid:239)adach organizowanych dla studentów biznesu, w tym podczas zaj(cid:218)(cid:202) prowadzo- nych w School of Management przy Uniwersytecie Yale, Chanos porusza cztery g(cid:239)ówne zagadnienia. Jednym z nich s(cid:200) b(cid:239)(cid:218)dne za(cid:239)o(cid:285)enia w rachunkowo(cid:258)ci, kolejnym s(cid:200) okresy boomu, które ko(cid:241)cz(cid:200) si(cid:218) krachem. Szef Kynikos pokazuje historyczne przypadki boomów, w których inwestorzy rzucali si(cid:218) na przewarto(cid:258)ciowane inwestycje w „nowe” pomys(cid:239)y, za którymi nie nad(cid:200)(cid:285)a(cid:239)y „stare” metody analizy i wyceny. Omawia takie przyk(cid:239)ady jak XVIII-wieczna Kompania Mississippi, pocz(cid:200)tki kolei w Wielkiej Brytanii i Stanach Zjednoczonych w XIX wieku czy przyk(cid:239)ad nowszy, czyli dot-comy. We wszystkich tych przypadkach mieli(cid:258)my Kup książkęPoleć książkę Cyniczny tropiciel 167 do czynienia ze wzrostami nie do utrzymania w d(cid:239)u(cid:285)szym okresie, nap(cid:218)dzanymi oszu- stwami, charakterystyk(cid:200) baniek spekulacyjnych oraz zach(cid:239)anno(cid:258)ci(cid:200) inwestorów. Zbyt wy- sokie wyceny spó(cid:239)ek mog(cid:200) by(cid:202) równie(cid:285) wywo(cid:239)ane mod(cid:200) panuj(cid:200)c(cid:200) w(cid:258)ród konsumentów albo w (cid:258)wiecie korporacyjnym. Wystarczy przypomnie(cid:202) sobie lata osiemdziesi(cid:200)te, gdy bardzo popularn(cid:200) metod(cid:200) przejmowania spó(cid:239)ek i poszerzania zakresu dzia(cid:239)alno(cid:258)ci sta(cid:239)y si(cid:218) zakupy lewarowane. Inwestorzy maj(cid:200) sk(cid:239)onno(cid:258)(cid:202) do zbyt dalekiego ekstrapolowania wzrostu, a szybkie zmiany technologiczne cz(cid:218)sto powoduj(cid:200), (cid:285)e okazje inwestycyjne s(cid:200) raczej krótkoterminowe. Nag(cid:239)a digitalizacja muzyki i filmów zmieni(cid:239)a modele biznesowe z dnia na dzie(cid:241), wi(cid:218)c firmy musia(cid:239)y nauczy(cid:202) si(cid:218) wykorzystywa(cid:202) ni(cid:285)sze koszty dystrybucji inter- netowej. Niestety wszyscy uparcie wychodz(cid:200) z za(cid:239)o(cid:285)enia, (cid:285)e stary produkt wytrzyma na rynku d(cid:239)u(cid:285)ej, ni(cid:285) faktycznie mu si(cid:218) to uda. W obronie strategii krótkiej sprzedaży Historia sektora finansowego pokazuje, (cid:285)e inwestorzy stosuj(cid:200)cy strategi(cid:218) krótkiej sprzeda(cid:285)y id(cid:200) na pierwszy ogie(cid:241), gdy rz(cid:200)dy pa(cid:241)stw potrzebuj(cid:200) koz(cid:239)a ofiarnego w zwi(cid:200)zku ze stratami ponoszonymi przez uczestników rynku. Gwa(cid:239)townie narastaj(cid:200)cy kryzys finansowy z 2008 roku doprowadzi(cid:239) do upadku banków inwestycyjnych Bear Stearns i Lehman Brothers, obna(cid:285)y(cid:239) te(cid:285) s(cid:239)abo(cid:258)(cid:202) gigantów udzielaj(cid:200)cych kredytów hipotecznych, czyli Fannie Mae i Freddie Mac. Gdy dosz(cid:239)o do krachu na rynku nieruchomo(cid:258)ci i na rynku kredytów hipo- tecznych, dla rynków kapita(cid:239)owych nasta(cid:239) najgorszy okres od czasów wielkiego kryzysu z lat trzydziestych. W 2009 roku Chanos by(cid:239) kilkakrotnie wzywany do zeznawania przed Kongresem w charakterze eksperta z ramienia Koalicji Prywatnych Firm Inwestycyjnych. W ka(cid:285)dym ze swoich wyst(cid:200)pie(cid:241) zwróci(cid:239) uwag(cid:218) na kilka faktów. Wyja(cid:258)ni(cid:239), w jaki sposób fundusze hedgingowe umo(cid:285)liwiaj(cid:200) wybranym inwestorom efektywniejsze zarz(cid:200)dzanie ryzykiem i jednocze(cid:258)nie oferuj(cid:200) mo(cid:285)liwo(cid:258)(cid:202) wypracowania ponadprzeci(cid:218)tnych zysków. Podkre(cid:258)li(cid:239), (cid:285)e fundusze hedgingowe nie otrzyma(cid:239)y (cid:258)rodków pomocowych z pieni(cid:218)dzy podatników, któ- re w czasie kryzysu finansowego trafi(cid:239)y do banków inwestycyjnych. Proponowa(cid:239) równie(cid:285) utworzenie „specjalnych przepisów dotycz(cid:200)cych »prywatnej firmy inwestycyjnej«, przy- gotowanych pod k(cid:200)tem regulacji SEC obejmuj(cid:200)cych prywatne fundusze inwestycyjne”. Jego zdaniem taki akt prawny „powinien nak(cid:239)ada(cid:202) obowi(cid:200)zek rejestracji prywatnych fun- duszy inwestycyjnych w SEC; nakazywa(cid:202), by ka(cid:285)dy tego rodzaju fundusz i jego zarz(cid:200)- dzaj(cid:200)cy podlegali kontroli SEC i jej dzia(cid:239)aniom egzekucyjnym, na podobnej zasadzie jak podlegaj(cid:200) im fundusze powiernicze i certyfikowani doradcy inwestycyjni; wprowadza(cid:202) zabezpieczenia audytowe maj(cid:200)ce chroni(cid:202) przed kradzie(cid:285)ami, piramidami finansowymi i oszustwami; wprowadza(cid:202) obowi(cid:200)zek przekazywania obszernej informacji inwestorom, stronom transakcji i wierzycielom; wprowadza(cid:202) obowi(cid:200)zek publikowania podstawowych danych statystycznych w wersji internetowej; wprowadza(cid:202) obowi(cid:200)zek realizacji progra- mów zabezpieczaj(cid:200)cych przed praniem brudnych pieni(cid:218)dzy, takich samych, jakich ocze- kuje si(cid:218) od banków, domów maklerskich i otwartych funduszy inwestycyjnych; w przy- padku wi(cid:218)kszych funduszy wprowadza(cid:202) obowi(cid:200)zek wdra(cid:285)ania planów zarz(cid:200)dzania ryzykiem pozwalaj(cid:200)cych identyfikowa(cid:202) i kontrolowa(cid:202) wi(cid:218)ksze (cid:283)ród(cid:239)a ryzyka, a tak(cid:285)e okre(cid:258)laj(cid:200)cych sposób post(cid:218)powania w celu ewentualnej spokojnej likwidacji funduszu. Kup książkęPoleć książkę 168 INWESTORZY ALFA Koalicja Prywatnych Firm Inwestycyjnych stoi na stanowisku, (cid:285)e wprowadzenie tego ro- dzaju wymogów prawnych by(cid:239)oby korzystne dla inwestorów, gdy(cid:285) wprowadza(cid:239)oby kom- pleksowe ramy regulacyjne, zwi(cid:218)kszaj(cid:200)ce mo(cid:285)liwo(cid:258)ci i kompetencje organów regulacyjnych w zakresie ograniczania ryzyka systemowego oraz zapobiegania oszustwom i innym dzia(cid:239)aniom niezgodnym z prawem. Nasze postulaty maj(cid:200) na celu ustanowienie najwy(cid:285)- szych standardów prewencyjnych, które nie ogranicz(cid:200) potencja(cid:239)u firm w zakresie odpowie- dzialnego poszukiwania innowacyjnych rozwi(cid:200)za(cid:241)”. Ostatecznie SEC zaostrzy(cid:239)a przepisy maj(cid:200)ce zapobiega(cid:202) oszustwom i wymogi dotycz(cid:200)- ce przechowywania dokumentów, natomiast Kongres zatwierdzi(cid:239) wymogi zwi(cid:200)zane z re- jestracj(cid:200) doradców inwestycyjnych w kszta(cid:239)cie zaproponowanym przez Chanosa. Je(cid:258)li chodzi natomiast o „niepatriotycznych i antyameryka(cid:241)skich” inwestorów paraj(cid:200)- cych si(cid:218) krótk(cid:200) sprzeda(cid:285)(cid:200), Chanos podkre(cid:258)li(cid:239) ich rol(cid:218) w zwracaniu uwagi na liczne przy- czyny katastrof finansowych w minionym dziesi(cid:218)cioleciu. Gdy przychodzi do identyfikowa- nia czarnych charakterów, cz(cid:218)sto to w(cid:239)a(cid:258)nie na nich spada to zadanie. Chanos wspomnia(cid:239) te(cid:285), jak w czasie kryzysu finansowego zadzwoni(cid:239) do niego dyrektor generalny banku Bear Stearns i poprosi(cid:239) go o publiczn(cid:200) deklaracj(cid:218), (cid:285)e pi(cid:200)ty najwi(cid:218)kszy wówczas bank inwesty- cyjny ma si(cid:218) zupe(cid:239)nie dobrze i (cid:285)e fundusz Kynikos posiada tam swoje depozyty. Chanos w nast(cid:218)puj(cid:200)cy sposób skomentowa(cid:239) tamt(cid:200) sytuacj(cid:218) w rozmowie z dziennikarzami: „Dy- rektor banku dzwoni do faceta od krótkiej sprzeda(cid:285)y, by ten zapewnia(cid:239) rynek, (cid:285)e wszystko jest w porz(cid:200)dku. Nie ten adres”. Bear Stearns by(cid:239) jednym z najwi(cid:218)kszych podmiotów or- ganizuj(cid:200)cych emisj(cid:218) skomplikowanych instrumentów inwestycyjnych opartych na kre- dytach hipotecznych. Inwestorzy mieli coraz wi(cid:218)ksze w(cid:200)tpliwo(cid:258)ci co do tego, czy bank b(cid:218)dzie w stanie sp(cid:239)aca(cid:202) swoje zobowi(cid:200)zania i honorowa(cid:202) postanowienia umów i warunki skomplikowanych transakcji z innymi instytucjami finansowymi. Fala nastrojów zwróconych przeciw strategii krótkiej sprzeda(cid:285)y ci(cid:200)gle jednak narasta(cid:239)a. We wrze(cid:258)niu 2008 roku Christopher Cox, ówczesny przewodnicz(cid:200)cy SEC, podj(cid:200)(cid:239) bezpre- cedensow(cid:200) decyzj(cid:218) o wprowadzeniu trzytygodniowego zakazu krótkiej sprzeda(cid:285)y akcji 799 spó(cid:239)ek „finansowych”. Regulatorzy z innych krajów (cid:258)wiata równie(cid:285) nak(cid:239)adali ró(cid:285)ne ogra- niczenia, co dodatkowo nasili(cid:239)o si(cid:218) w momencie wybuchu kryzysu w strefie euro. W pó(cid:283)- niejszym wywiadzie dla „Washington Posta” Cox przyzna(cid:239), (cid:285)e tamta decyzja by(cid:239)a najwi(cid:218)k- szym b(cid:239)(cid:218)dem w ca(cid:239)ym okresie piastowania przez niego tego stanowiska. Jako powody jej podj(cid:218)cia poda(cid:239) naciski ze strony sekretarza skarbu Henry’ego M. Paulsona Jr. i przewodni- cz(cid:200)cego Systemu Rezerwy Federalnej Bena S. Bernankego. Wiele bada(cid:241) naukowych dowodzi, (cid:285)e (cid:285)al Coxa jest jak najbardziej uzasadniony, poniewa(cid:285) jego decyzja doprowadzi(cid:239)a do zmniejszenia p(cid:239)ynno(cid:258)ci, spowolni(cid:239)a proces w(cid:239)a(cid:258)ciwej wyceny papierów warto(cid:258)ciowych, doprowadzi(cid:239)a do poszerzenia spreadów i w (cid:285)aden sposób nie po- mog(cid:239)a zatrzyma(cid:202) spadków cen akcji. Kolejn(cid:200) konsekwencj(cid:200) tamtego zakazu by(cid:239)o negatywne oddzia(cid:239)ywanie na zupe(cid:239)nie standardowe strategie inwestycyjne, w tym na pozycje d(cid:239)ugie. Chiny czeka kryzys „Z pewno(cid:258)ci(cid:200) nie wpadli(cid:258)my na to jako pierwsi” — stwierdza Chanos. Jest kwiecie(cid:241) 2011 roku. Znajdujemy si(cid:218) w siedzibie jego funduszu, a on opowiada mi o najwi(cid:218)kszej pozycji krótkiej w swojej karierze: Chi(cid:241)skiej Republice Ludowej. Chanos po raz pierwszy wypo- Kup książkęPoleć książkę Cyniczny tropiciel 169 wiedzia(cid:239) si(cid:218) publicznie na temat swojej chi(cid:241)skiej pozycji pó(cid:239)tora roku wcze(cid:258)niej, czyli w grudniu 2009 roku, w programie Squawk Box nadawanym przez stacj(cid:218) CNBC. „Obecnie ustawili(cid:258)my si(cid:218) na Chinach wyj(cid:200)tkowo negatywnie” — mówi. Pó(cid:283)niej, w styczniu 2010 ro- ku, wyg(cid:239)osi(cid:239) wyk(cid:239)ad w St. Hilda’s College w Oksfordzie, zatytu(cid:239)owany „Syndrom chi(cid:241)ski. Znaki ostrzegawcze dla (cid:258)wiatowej gospodarki”. Chanos twierdzi(cid:239), (cid:285)e Chiny, w obawie przed spowolnieniem gospodarczym wywo(cid:239)anym kryzysem finansowym, finansowa(cid:239)y z zad(cid:239)u(cid:285)enia wzrost warto(cid:258)ci aktywów. Inwestowa(cid:239)y g(cid:239)ównie w nieruchomo(cid:258)ci, ale budowa(cid:239)y te(cid:285) nowe drogi i koleje du(cid:285)ych pr(cid:218)dko(cid:258)ci. W swoim wyk(cid:239)adzie stwierdzi(cid:239), (cid:285)e w Chinach wida(cid:202) by(cid:239)o „klasyczne przejawy nadmiernej pewno(cid:258)ci siebie, nadmiernego optymizmu”. Inwestycje w aktywa trwa(cid:239)e stanowi(cid:239)y ponad 50 chi(cid:241)- skiego PKB. Jak uj(cid:200)(cid:239) to Chanos, by(cid:239)a to sh(cid:197) chén bào (burza piaskowa) pieni(cid:218)dzy. Pakiet stymuluj(cid:200)cy tamtejsz(cid:200) gospodark(cid:218) by(cid:239) olbrzymi — przeznaczono na ten cel 586 miliardów dolarów, co stanowi(cid:239)o 14 chi(cid:241)skiego PKB (dla porównania pakiet ameryka(cid:241)ski opiewa(cid:239) na 787 miliardów dolarów, czyli 6 ameryka(cid:241)skiego PKB). W sytuacji, w której przedsi(cid:218)- biorstwa pa(cid:241)stwowe kontrolowa(cid:239)y 50 aktywów przemys(cid:239)owych i nie musia(cid:239)y genero- wa(cid:202) zysku, a proces inwestycji w nieruchomo(cid:258)ci zale(cid:285)a(cid:239) wy(cid:239)(cid:200)cznie od kaprysu lokalnych oficjeli partyjnych, kolejne wielkie projekty inwestycyjne stawa(cid:239)y si(cid:218) „coraz bardziej nie- m(cid:200)dre”. Prowadzi(cid:239)y na przyk(cid:239)ad do dalszego powi(cid:218)kszania nadpotencja(cid:239)u produkcyjnego i przemys(cid:239)owego. Pojawia(cid:239)y si(cid:218) puste miasta, takie jak Ordos, oraz puste centra handlowe, takie jak New South China Mall. Prasa donosi(cid:239)a o nowych budynkach, które wali(cid:239)y si(cid:218) na skutek niechlujstwa budowlanego. To by(cid:239) najnowszy rozdzia(cid:239) chi(cid:241)skiej historii gwa(cid:239)tow- nych wzrostów gospodarczych i krachów. Chanos naigrywa(cid:239) si(cid:218), (cid:285)e „Chiny buduj(cid:200) sobie tysi(cid:200)c Dubajów”. „Jed(cid:283)cie do Dubaju i zobaczcie, co tam si(cid:218) sta(cid:239)o — nawo(cid:239)ywa(cid:239). — To si(cid:218) dopiero nazywa mania wielko(cid:258)ci”. Wszystkie te elementy spowodowa(cid:239)y, (cid:285)e w g(cid:239)owie Chanosa zacz(cid:218)(cid:239)y pojawia(cid:202) si(cid:218) w(cid:200)tpli- wo(cid:258)ci. Czy oszcz(cid:218)dno(cid:258)ci ca(cid:239)ych pokole(cid:241) zostan(cid:200) zmarnowane? Czy wybuch tykaj(cid:200)cej bom- by demograficznej zostanie tylko przyspieszony? Czy wyro(cid:258)nie kolejna przeszkoda na drodze do kszta(cid:239)towania w Chinach gospodarki rynkowej? Jakie skutki wywo(cid:239)aj(cid:200) wszystkie te pa(cid:241)stwowe zobowi(cid:200)zania i gwarancje bez pokrycia? Czy nie oka(cid:285)e si(cid:218), (cid:285)e poduszka fi- nansowa w postaci rezerw walutowych, opiewaj(cid:200)ca rzekomo na 3 biliony dolarów, jest pe(cid:239)na dziur? Jakie b(cid:218)d(cid:200) konsekwencje tych zdarze(cid:241) dla gospodarki (cid:258)wiatowej? Jak sytuacja ta wp(cid:239)ynie na ceny materia(cid:239)ów budowlanych? Jak prze(cid:239)o(cid:285)y si(cid:218) to na koszty obs(cid:239)ugi zad(cid:239)u- (cid:285)enia Stanów Zjednoczonych i innych krajów? Pocz(cid:200)tkowo Chanos napotka(cid:239) silny opór wobec propagowanych przez siebie tez. Wiele osób twierdzi(cid:239)o, (cid:285)e w Chinach nie ma (cid:285)adnej ba(cid:241)ki na rynku nieruchomo(cid:258)ci. Nieco ponad rok pó(cid:283)niej Bank Centralny Chin przyzna(cid:239), (cid:285)e na tamtejszym rynku nieruchomo(cid:258)ci wy- tworzy(cid:239)a si(cid:218) ba(cid:241)ka spekulacyjna
Pobierz darmowy fragment (pdf)

Gdzie kupić całą publikację:

Inwestorzy alfa. Kulisy sukcesu największych funduszy hedgingowych
Autor:

Opinie na temat publikacji:


Inne popularne pozycje z tej kategorii:


Czytaj również:


Prowadzisz stronę lub blog? Wstaw link do fragmentu tej książki i współpracuj z Cyfroteką: