Cyfroteka.pl

klikaj i czytaj online

Cyfro
Czytomierz
00458 009793 7517050 na godz. na dobę w sumie
Rynek papierów wartościowych strefy euro - ebook/pdf
Rynek papierów wartościowych strefy euro - ebook/pdf
Autor: Liczba stron: 360
Wydawca: Wolters Kluwer Język publikacji: polski
ISBN: 978-83-264-2547-9 Data wydania:
Lektor:
Kategoria: ebooki >> prawo i podatki
Porównaj ceny (książka, ebook, audiobook).

Rynek papierów wartościowych strefy euro jest jednym z najmłodszych obszarów światowego rynku finansowego. Jego powstanie stało się możliwe dzięki wprowadzeniu swobody przepływu kapitału oraz powołaniu w 1999 roku Unii Gospodarczo- Walutowej. Znajomość tego dynamicznie rozwijającego się rynku jest obecnie szczególnie potrzebna ze względu na możliwość lokowania w przyszłości w szerszym zakresie polskich papierów wartościowych na wspólnym rynku.

Książka stanowi syntetyczne przedstawienie rynku papierów wartościowych strefy euro z punktu widzenia rozwiązań instytucjonalnych, prawnych i organizacyjnych. Autorzy charakteryzują zasady funkcjonowania tego rynku, obowiązujące na nim rozwiązania formalne i prawne oraz jego strukturę i wielkość. Praca zawiera także liczne dane statystyczne dotyczące omawianego rynku.

W publikacji zostały szczegółowo przeanalizowane następujące zagadnienia:
  • istota rynku finansowego i jego struktura,
  • monetarne i niemonetarne instytucje finansowe na rynku papierów wartościowych strefy euro,
  • rynek dłużnych i udziałowych papierów wartościowych w strefie euro,
  • proces integracji rynków papierów wartościowych w Unii Europejskiej.

    Książka zainteresuje uczestników rynku papierów wartościowych oraz osoby zainteresowane rynkiem finansowym w Polsce i w strefie euro.
  • Znajdź podobne książki

    Darmowy fragment publikacji:

    Pod red. J.D. Hansena EKONOMICZNE ASPEKTY INTEGRACJI EUROPEJSKIEJ J. Kundera K. Wach K. Wach JEDNOLITY RYNEK EUROPEJSKI JAK ZAŁOŻYĆ FIRMĘ W UNII EUROPEJSKIEJ SYSTEMY PODATKOWE KRAJÓW UNII EUROPEJSKIEJ Pod red. R. Borowieckiego PERSPEKTYWY ROZWOJU SEKTORA KULTURY W POLSCE R. Steiner R. Steiner RYNKI FINANSOWE – PRZEWODNIK ENCYKLOPEDYCZNY KALKULACJE FINANSOWE Wycena instrumentów rynku walutowego i pieniężnego Pod red. Ch. Dunisa PROGNOZOWANIE RYNKÓW FINANSOWYCH Kursy walutowe, stopy procentowe, zarządzanie aktywami D. Bennett RYZYKO WALUTOWE Instrumenty i strategie zabezpieczające J.C. Francis, R. W. Taylor PODSTAWY INWESTOWANIA Wycena papierów wartościowych i konstrukcja portfela K. Gabryelczyk FUNDUSZE INWESTYCYJNE Rodzaje, zasady funkcjonowania, efektywność A. Kasapi Reuters Reuters Reuters T. Gruszecki KREDYTOWE INSTRUMENTY POCHODNE Charakterystyka, rodzaje i zasady obrotu INSTRUMENTY POCHODNE – WPROWADZENIE RYNEK WALUTOWY I PIENIĘŻNY – WPROWADZENIE RYNEK OBLIGACJI – WPROWADZENIE TEORIA PIENIĄDZA I POLITYKA PIENIĘŻNA Rys historyczny i praktyka gospodarcza W. Rogowski, A. Michalczewski ZARZĄDZANIE RYZYKIEM W PRZEDSIĘWZIĘCIACH INWESTYCYJNYCH Ryzyko walutowe i ryzyko stopy procentowej J. Penc L. Dziawgo SZTUKA SKUTECZNEGO ZARZĄDZANIA Kierowanie firmą z myślą o jutrze i procesach integracji z Unią Europejską PRIVATE BANKING Bankowość dla zamożnych klientów Pełna oferta wydawnicza jest dostępna na stronie www.profinfo.pl Rynek PW strefy euro.indb 2 Rynek PW strefy euro.indb 2 2006-11-14 14:12:09 2006-11-14 14:12:09 Rynek PW w Euro 0.indd 3 Rynek PW w Euro 0.indd 3 2006-11-13 10:40:47 2006-11-13 10:40:47 Recenzent Prof. zw. dr hab. Andrzej Sławiński, Szkoła Główna Handlowa Projekt graficzny okładki i zdjęcie na okładce Barbara Widłak Redaktor Marcin Grabski Redaktor techniczny Janina Burek Korekta Bogumiła Gnypowa © Copyright by Wolters Kluwer Polska Sp. z o.o. 2007 All rights reserved. ISBN 978-83-7526-029-8 Wydane przez: Wolters Kluwer Polska Sp. z o.o. Redakcja Wydawnictw Książkowych i Czasopism Prawniczych 01-231 Warszawa, ul. Płocka 5a tel. (022) 535 80 00 Redakcja Książek 31-156 Kraków, ul. Zacisze 7 tel. (012) 630 46 00 e-mail: ksiazki@wolterskluwer.pl www.wolterskluwer.pl Księgarnia internetowa: www.profinfo.pl Łamanie: Wydawnictwo „jak” Andrzej Choczewski Druk i oprawa: Drukarnia Wydawnictw Naukowych Sp. z o.o. Łódź, ul. Żwirki 2 Rynek PW strefy euro.indb 4 Rynek PW strefy euro.indb 4 2006-11-14 14:12:09 2006-11-14 14:12:09 Spis treści Wykaz skrótów ................................................................................................................... 9 Wstęp .................................................................................................................................. 13 1. Rynek finansowy państw strefy euro ................................................................... 17 Unia Gospodarczo-Walutowa ..................................................................................... 17 Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Pojęcie i struktura rynku finansowego ....................................................................... 19 Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Uczestnicy rynku finansowego ................................................................................... 29 Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Papiery wartościowe rynku finansowego ................................................................... 38 Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Zastosowana klasyfikacja papierów wartościowych ................................................. 49 Marcin Wiśniewski 2. Monetarne instytucje finansowe na rynku papierów wartościowych strefy euro ................................................................................................................... 56 Klasyfikacja sektora monetarnych instytucji finansowych ....................................... 56 Michał Skopowski Banki centralne ............................................................................................................ 57 Wiesława Przybylska-Kapuścińska Europejski System Banków Centralnych .......................................................... 59 Europejski Bank Centralny ................................................................................ 61 Narodowe banki centralne ................................................................................. 69 Instytucje kredytowe .................................................................................................... 74 Michał Skopowski Struktura subsektora instytucji kredytowych w krajach strefy euro ............... 78 Nadzór nad instytucjami kredytowymi w strefie euro ...................................... 84 Ograniczenia w zakresie inwestowania na rynku papierów wartościowych ... 89 Rynek PW strefy euro.indb 5 Rynek PW strefy euro.indb 5 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 6 Spis treści Fundusze rynku pieniężnego ...................................................................................... 91 Michał Skopowski Pozostałe monetarne instytucje finansowe na rynku papierów wartościowych ..... 94 Michał Skopowski Pozostałe monetarne instytucje finansowe strefy euro jako inwestorzy ....... 96 Pozostałe monetarne instytucje finansowe strefy euro jako emitenci ............ 105 3. Niemonetarne instytucje finansowe na rynku papierów wartościowych strefy euro ................................................................................................................... 115 Niemonetarne instytucje finansowe ........................................................................... 115 Michał Skopowski Instytucje ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne .................................................. 115 Michał Skopowski Regulacje prawne działalności instytucji ubezpieczeniowych i funduszy emerytalnych .................................................................................. 117 Charakterystyka instytucji ubezpieczeniowych i funduszy emerytalnych ...... 122 Instytucje ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne jako inwestorzy i emitenci ....................................................................................... 128 Fundusze inwestycyjne ................................................................................................ 132 Katarzyna Gabryelczyk Fundusze inwestycyjne w ustawodawstwie Unii Europejskiej ........................ 134 Opodatkowanie funduszy inwestycyjnych w strefie euro ................................. 145 Rynek funduszy inwestycyjnych w strefie euro ................................................. 153 4. Rynek dłużnych papierów wartościowych w strefie euro ................................. 174 Rynek dłużnych papierów wartościowych – wprowadzenie ..................................... 174 Wiesława Przybylska-Kapuścińska Rynek skarbowych papierów wartościowych ............................................................. 174 Kamilla Marchewka-Bartkowiak Deficyt budżetowy i dług publiczny jako przyczyny emisji skarbowych papierów wartościowych ............................................................ 176 Struktura podażowa rynku skarbowych papierów wartościowych denominowanych w euro ................................................................................ 184 Podmiotowa charakterystyka rynku skarbowych papierów wartościowych ... 193 Organizacja rynku pierwotnego skarbowych papierów wartościowych ......... 200 Organizacja rynku wtórnego skarbowych papierów wartościowych ............... 208 Rynek obligacji municypalnych .................................................................................. 213 Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Wartość wolumenu i wielkość emisji obligacji municypalnych ....................... 214 Struktura przedmiotowa obligacji municypalnych ........................................... 217 Zasady emisji obligacji municypalnych i obrotu nimi ...................................... 225 Rynek PW strefy euro.indb 6 Rynek PW strefy euro.indb 6 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Spis treści 7 Rynek bankowych papierów wartościowych ............................................................. 229 Michał Skopowski Certyfikaty depozytowe ...................................................................................... 233 Zabezpieczone papiery wartościowe ................................................................. 238 Rynek dłużnych papierów wartościowych emitowanych przez przedsiębiorstwa .. 251 Marcin Wiśniewski Papiery komercyjne ............................................................................................. 252 Średnioterminowe dłużne papiery wartościowe ............................................... 262 Obligacje przedsiębiorstw ................................................................................... 267 5. Rynek udziałowych papierów wartościowych w strefie euro ........................... 285 Tomasz Kowalak Otoczenie prawne rynku akcji .................................................................................... 286 Nadzór nad rynkami akcji ........................................................................................... 290 Giełdy papierów wartościowych jako miejsce obrotu akcjami w strefie euro ........ 293 Systemy rozliczeń i rozrachunku transakcji na rynkach akcji .................................. 296 Rozwój rynków akcji w strefie euro w latach 1999–2005 ......................................... 299 Rynek pierwotny .................................................................................................. 300 Rynek wtórny ....................................................................................................... 302 6. Proces integracji rynków papierów wartościowych w Unii Europejskiej ..... 312 Tomasz Kowalak Działania podejmowane na rzecz integracji rynków papierów wartościowych w Unii Europejskiej ................................................................................................. 314 Uwarunkowania rozwoju procesów integracyjnych na rynkach papierów wartościowych ........................................................................................................... 322 Zakończenie ...................................................................................................................... 330 Wiesława Przybylska-Kapuścińska Bibliografia ......................................................................................................................... 336 Indeks .................................................................................................................................. 348 Rynek PW strefy euro.indb 7 Rynek PW strefy euro.indb 7 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Rynek PW strefy euro.indb 8 Rynek PW strefy euro.indb 8 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Wykaz skrótów – Financial Market Association – American depositary receipts (amerykańskie kwity depozytowe) – Amsterdam Exchanges ACI ADR AEX ATHEX – Athens Exchange ATS BaFin – alternative trading systems (alternatywne systemy obrotu) – Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Federalny Urząd Nad- zoru Finansowego) BAWe – Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (Federalna Komisja Papierów Wartościowych) BFC BFIC BME BVLP CACESF – Collège des Autorités de Contrôle des Entreprises du Secteur Financier – Banking and Finance Commission – Banking, Finance and Insurance Commission – Bolsas y Mercados Españoles – Bolsa de Valores de Lisboa e Porto (Board of Financial Sector Authorities) CBFSAI – Central Bank and Financial Services Authority of Ireland CBs CDs CECEI – covered bonds (zabezpieczone papiery wartościowe) – certificates of deposit (certyfikaty depozytowe) – Comité des Etablissements de Crédit et des Entreprises d’Investissement (Committee for the Establishment of Credit Institutions and Investment Companies) CEIOPS – Committee of European Insurance and Occupational Pensions Super- visors (Europejski Komitet Nadzorów Ubezpieczeń i Pracowniczych Planów Emerytalnych) CESR – Committee of European Securities Regulators (Komitet Europejskich Regulatorów Rynku Papierów Wartościowych) CIIs CIS – collective investment institutions (instytucje wspólnego inwestowania) – collective investment schemes (instytucje wspólnego inwestowania – od- powiednik UCITS) CIs CNCT – credit institutions (instytucje kredytowe) – Conseil Nationale du Crédit et des Titres (National Credit and Securities Council) Rynek PW strefy euro.indb 9 Rynek PW strefy euro.indb 9 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 10 Wykaz skrótów CONSOB – Commissione Nazionale per le Società e la Borsa CP – commercial papers (papiery komercyjne, krótkoterminowe papiery dłużne emitowane przez przedsiębiorstwa) CRBF – Comité de la Réglementation Bancaire et Financière (Committee on Banking and Financial Regulation) – Capital Requirements Directive CRD CRDTG – CRD Transposition Group CSSF – Commission de Surveillance du Secteur Financier (Financial Sector Supervisory Commission) ECB EDR EEA EEC – European Central Bank (Europejski Bank Centralny) – euro depositary receipts (eurokwity depozytowe) – European Economic Area (Europejski Obszar Gospodarczy) – European Economic Community (Europejska Wspólnota Gospodarcza, EWG) EFAMA – European Fund and Asset Management Association (Europejskie Sto- warzyszenie Funduszy i Spółek Inwestycyjnych) EFMLG – European Financial Market Lawyers Group EIOPC – European Insurance and Occupational Pensions Committee (Europejski Komitet Ubezpieczeń i Pracowniczych Planów Emerytalnych) EMU ESA 95 ESCB – European Monetary Union (Unia Gospodarczo-Walutowa) – European System of Account (Europejski System Rachunków) – European System of Central Banks (Europejski System Banków Cen- tralnych) ESC – European Securities Committee (Europejski Komitet Papierów Wartoś- ciowych) Euronext – paneuropejska giełda papierów wartościowych FCC – Financial Conglomerates Committee (Komitet ds. Konglomeratów Finansowych) FEFSI – Fédération Européenne des Fonds et Sociétés d’Investissement (Euro- pejskie Stowarzyszenie Funduszy i Spółek Inwestycyjnych) FESE – Federation of European Stock Exchanges (Federacja Europejskich Giełd FFSA FMA FSAP FWB GAB GDR ICPFs Papierów Wartościowych) – Finnish Financial Supervision Authority – Financial Market Authority – Financial Services Action Plan („Plan działań w zakresie rynków finan- sowych”) – Frankfurter Wertpapierbörse – general arrangements to borrow – global depositary receipts (globalne kwity depozytowe) – insurance corporations and pension funds (instytucje ubezpieczeniowe i fundusze emerytalne) IEP – Institut für Europäische Politik Rynek PW strefy euro.indb 10 Rynek PW strefy euro.indb 10 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Wykaz skrótów 11 IFSRA IORPs – Irish Financial Services Regulation Authority – institutions for occupational retirement provision (instytucje pracowniczego zabezpieczenia emerytalnego) IPMA – International Primary Markets Association (Międzynarodowe Stowa- rzyszenie ds. Rynków Pierwotnych) ISD – Investment Services Directive (dyrektywa Rady Europy o usługach in- westycyjnych) ISE KPWiG LIFFE LSE LTV MBs MFIs MIFID MMFs MTN MTS – Irish Stock Exchange – Komisja Papierów Wartościowych i Giełd – London International Financial Futures and Options Exchange – London Stock Exchange – loan-to-value ratio – mortgage covered bonds (hipoteczne listy zastawne) – monetary financial institutions (monetarne instytucje finansowe) – Markets in Financial Instruments Directive (dyrektywa o rynkach instru- mentów finansowych) – money market funds (fundusze rynku pieniężnego) – medium term notes (średnioterminowe papiery dłużne) – mercato telematico secondario (włoska technologia wykorzystana do budowy elektronicznych platform do obrotu skarbowymi papierami wartościowymi) NASDAQ – National Association of Securities Dealers Automated Quotations NCBs NYSE OMFIs – national central banks (narodowe banki centralne) – New York Stock Exchange – other monetary financial institutions (pozostałe monetarne instytucje finansowe) ORFIs OTC UCITS – other resident financial institutions (inne instytucje finansowe) – over-the-counter – undertakings for collective investment in transferable securities (instytucje wspólnego inwestowania w zbywalne papiery wartościowe) VDH Vdp WFE ZEW – Association of German Mortgage Banks – Verband deutscher Pfandbriefbanken – World Federation of Exchanges – Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung Rynek PW strefy euro.indb 11 Rynek PW strefy euro.indb 11 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Rynek PW strefy euro.indb 12 Rynek PW strefy euro.indb 12 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Wstęp Rynek papierów wartościowych strefy euro jest jednym z najmłodszych ob- szarów globalnego rynku finansowego. Jego powstanie stało się możliwe po wprowadzeniu swobody przepływu kapitału wynikającej z traktatu z Maastricht oraz dzięki powołaniu w 1999 roku Unii Gos podarczo-Walutowej. Rynek ten, mimo że istnieje zaledwie kilka lat, za sprawą swojego potencjału gospodarcze- go, wzrastającego znaczenia w strukturach europejskich i międzynarodowych, a także w związku z dążeniem do ujednolicenia obowiązujących na nim zasad, podlega dynamicznym przemianom i szybko się rozwija. Jest przy tym rynkiem bardzo zróżnicowanym – zarówno pod względem wielkości, jak i znaczenia poszczególnych jego segmentów. Chęć poznania zasad funkcjonowania rynku papierów wartościowych w stre- fie euro, obowiązujących na nim rozwiązań formalnych i prawnych oraz jego struktury i wielkości były przesłankami podjęcia tych zagadnień przez pracow- ników Katedry Teorii Pieniądza i Polityki Pieniężnej Akademii Ekonomicznej w Poznaniu, a następnie napisania niniejszej książki. Rozpoznanie tego rynku wydaje się nie tylko niezbędne, ale także przydatne – z jednej strony w związku z dążeniami do zwiększenia udziału polskich papierów wartościowych w rynku europejskim, z drugiej zaś w związku z perspektywą nieodwołalnego przystą- pienia Polski do strefy wspólnej waluty euro. Głównym celem książki jest syntetyczne przedstawienie – w ujęciu przed- miotowym i podmiotowym – rynku papierów wartościowych strefy euro z punktu widzenia rozwiązań instytucjonalnych, prawnych i organizacyjnych. Książka składa się z sześciu rozdziałów. Rozdział pierwszy, będący wprowadzeniem do poruszanej problematyki, dotyczy istoty rynku finansowego, prezentuje również jego strukturę i różne klasyfikacje papierów wartościowych. W niniejszej książce zastosowano dwoistą klasyfikację papierów wartościowych strefy euro – podmiotową i przedmiotową, która wynika ze statystycznych rozwiązań europejskich (Eurostat, Europejski Bank Centralny). Dwa następne rozdziały poświęcono omówieniu rynku papierów wartoś- ciowych strefy euro według kryterium emitentów tych walorów, wyróżniając Rynek PW strefy euro.indb 13 Rynek PW strefy euro.indb 13 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 14 Wstęp monetarne (rozdział drugi) i niemonetarne (rozdział trzeci) instytucje finan- sowe. W pierwszej grupie zaprezentowano przede wszystkim banki centralne wraz z Europejskim Bankiem Centralnym i ich usytuowanie w Europejskim Systemie Banków Centralnych. Następnie przedstawiono instytucje kredy- towe, opisując ich strukturę, nadzór i ograniczenia dotyczące inwestowania w papiery wartościowe, scharakteryzowano także fundusze rynku pieniężnego i pozostałe monetarne instytucje finansowe. W drugiej grupie ujęto zakłady ubezpieczeniowe, fundusze emerytalne i fundusze inwestycyjne. Rozpatrując działalność zakładów ubezpieczeniowych i funduszy emerytalnych, zaprezen- towano regulacje prawne dotyczące tych instytucji, ich charakterystykę oraz znaczenie jako emitentów lub inwestorów na rynku papierów wartościowych. Analizując fundusze inwestycyjne, zwrócono uwagę na związane z nimi usta- wodawstwo, strukturę rynku i opodatkowanie tych funduszy. W rozdziale czwartym i piątym zaprezentowano rynek papierów wartoś- ciowych w strefie euro z punktu widzenia rodzajów występujących na nim walorów. Najpierw omówiono dłużne papiery wartościowe emitowane przez Skarb Państwa, jednostki samorządowe, instytucje kredytowe oraz przedsię- biorstwa, wyjaśniając przyczyny ich emisji oraz zasady organizacyjne emisji i obrotu. Następnie scharakteryzowano rynek papierów udziałowych, czyli akcji, przedstawiając – oprócz zagadnień dotyczących uwarunkowań praw- nych funkcjonowania tego rynku i organizacji jego nadzoru – giełdy papierów wartościowych, będące głównym miejscem obrotu akcjami w strefie euro, oraz systemy rozliczeń i rozrachunków transakcji dokonywanych na rynkach akcji. Dodatkowo ukazano rozwój pierwotnego i wtórnego rynku akcji w Eurosyste- mie, obroty na rynkach giełdowych i tendencje kształtowania się wskaźników giełdowych strefy euro. Rozdział szósty poświęcono rozważaniom dotyczącym integracji rynków pa- pierów wartościowych w Unii Europejskiej i obserwowanym na przełomie XX i XXI wieku tendencjom rozwoju rynków papierów wartościowych, omawiając podjęte inicjatywy i rosnące zaangażowanie państw członkowskich – zarówno strefy euro, jak i Unii Europejskiej – we wspieraniu procesów integracyjnych na rynkach walorów. W rozdziale tym zaprezentowano także czynniki sprzyjające integracji w poszczególnych segmentach rynku papierów wartościowych. Niniejsza książka powstała dzięki szerokim studiom literatury przedmiotu oraz analizom statystycznym rynków papierów wartościowych funkcjonujących w Eurosystemie, przeprowadzonym przez autorów i wynikającym z ich indy- widualnych zainteresowań problematyką integracji rynków finansowych dwu- nastu państw należących do Unii Gospodarczo-Walutowej. W pracy zawarto liczne dane statystyczne dotyczące omawianego rynku, a w jej przygotowaniu wykorzystano najnowsze regulacje prawne i jednolitą metodologię stosowaną Rynek PW strefy euro.indb 14 Rynek PW strefy euro.indb 14 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 Wstęp 15 w stosunku do instytucji europejskich działających w ramach Unii Europejskiej i krajów strefy wspólnej waluty. Autorzy wyrażają nadzieję, że książka będzie interesującą lekturą dla wszyst- kich uczestników rynku papierów wartościowych – występujących zarówno po stronie podaży, jak i popytu tego rynku – oraz osób związanych z rynkiem finansowym w Polsce i w strefie euro. Wiesława Przybylska-Kapuścińska Rynek PW strefy euro.indb 15 Rynek PW strefy euro.indb 15 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 1 Rynek finansowy państw strefy euro Unia Gospodarczo-Walutowa Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Unia Gospodar- czo-Walutowa 1 stycznia 1999 roku w ramach Unii Europejskiej ustano- wiono Unię Gospodarczo-Walutową, określaną w skrócie jako UGW (European Monetary Union, EMU). Orga- nizacja ta skupiała początkowo jedenaście państw, obecnie – po przystąpie- niu do niej Grecji – obejmuje dwanaście krajów spełniających tzw. kryteria zbieżności, które dotyczą: • stabilności cen, • deficytu i długu publicznego, • długoterminowej stopy procentowej, • stabilności kursu walutowego. Obszar tych państw jest jednowalutowy (euro), co oznacza istnienie jednego banku centralnego i jednej polityki pieniężnej. Wprowadzenie waluty euro jest rozpatrywane zarówno w aspekcie politycznym, jak i gospodarczym. Podstawową przyczyną polityczną utworzenia Unii Gospodarczo-Wa- lutowej, analizowaną w płaszczyźnie historycznej, było utrzymanie pokoju w Europie, ponieważ geneza dzisiejszych porozumień sięga czasów po zakończeniu drugiej wojny światowej1. Z kolei ekonomiczne przesłanki wprowadzenia euro były związane z problemami gospodarki eu- ropejskiej w latach siedemdziesiątych i osiemdziesiątych, przede wszystkim z powolnym wzrostem gospodarczym i wysokim bezrobociem. przyczyny wpro- wadzenia wspól- nej waluty Eurosystem – będący nowym globalnym reżimem w polityce monetarnej i wymianie zagranicznej – określa zewnętrzne priorytety, reprezentując podzielne interesy swoich uczestników w międzynarodowych instytucjach i zgromadzeniach2. Eurosystem Rynek PW strefy euro.indb 17 Rynek PW strefy euro.indb 17 2006-11-14 14:12:10 2006-11-14 14:12:10 18 1. Rynek finansowy państw strefy euro Funkcjonowanie jednej waluty euro było poprzedzone wprowadzeniem rozbudowanego prawodawstwa unijnego (traktaty, dyrektywy), które należy traktować jako historyczną ciągłość procesu integracji. Tematyka niniejszego opracowania pozwala zawęzić bogaty materiał legislacyjny tylko do tych aktów prawnych, które miały decydujący wpływ na obecny kształt rynku kapitałów pieniężnych państw Unii Gospodarczo-Walutowej. Decydujące znaczenie dla procesu integracji we Wspólnocie Europejskiej miał trak- tat o Unii Europejskiej (UE) podpisany w Maastricht3, w którym wyodrębniono trzy główne filary integracji: główne filary integracji • gospodarkę, • politykę zagraniczną i obronną, • współpracę w dziedzinie wymiaru sprawiedliwości i spraw wewnętrznych. Każdy z tych filarów jest traktowany wielowątkowo, stanowiąc kontynuację i rozszerzenie (uzupełnienie) wcześniejszych postanowień. Integracja w zakre- sie gospodarki jest rozpatrywana przede wszystkim przez pryzmat czterech podstawowych wolności wspólnotowych, czyli swobody przepływu: cztery wolności wspólnotowe • towarów, • osób, • usług, • kapitału. swoboda przepły- wu kapitału Swoboda przepływu kapitału zapewnia wolność dokonywa- nia płatności zagranicznych ze wszystkich tytułów między państwami członkowskimi Unii Europejskiej oraz między nimi a krajami trzecimi, pobudza także konkurencję między instytucjami fi- nansowymi. Zasada ta nie jest stosowana bezwzględnie. Odstępstwa od jej po- stanowień w formie inicjowania wymagań dotyczących zgłaszania przepływów kapitałowych są możliwe w wypadkach uzasadnionych ochroną bezpieczeństwa publicznego i sprawowania nadzoru nad instytucjami finansowymi. Formułując zasadę swobody przepływu kapitału, nie zdefiniowano pojęcia kapitału, a jedynie szeroko i bezwarunkowo, chociaż nadal niewyczerpująco, wskazano na obecnie obowiązujące rozwiązania systemowe w zakresie rozwa- żanej wolności4. Wydaje się więc konieczne przybliżenie terminu „kapitał”, ponieważ podział rynku finansowego w krajach Unii Gospodarczo-Walutowej nie jest jednolity. Rozważania teoretyczne szkół ekonomicznych koncentrują się właśnie wokół istoty kapitału, co w konsekwencji prowadzi do wyodrębnienia z rynku kapitałów pieniężnych rynku finansowego, z kolei w praktyce doko- nuje się bezpośredniej dezagregacji rynków z rynku finansowego. Dualizm ten Rynek PW strefy euro.indb 18 Rynek PW strefy euro.indb 18 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 Pojęcie i struktura rynku finansowego 19 skłania do podjęcia rozważań semantycznych z uwzględnieniem wskazanych aspektów. Pojęcie i struktura rynku finansowego Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Pojęcie kapitału znajduje szeroką interpretację w orzecznictwie Europejskiego Trybunału Sprawiedliwości. Na przykład orzeczenie trybunału z 31 stycznia 1984 roku, wydane w sprawie Luisi i Carbone, wyjaśnia, że płatności bieżą- ce są transferami walorów dewizowych w ramach transakcji podstawowej, a przepływy kapitału stanowią operacje finansowe związane z inwestowaniem określonych funduszy, nie zaś z zapłatą za usługę lub rzecz5. Zacytowane orzeczenie pozwala stwierdzić, że kapitał jest pojmowany przez struktury Unii Europejskiej w znaczeniu funkcyjnym, ponieważ ma przynosić strumień nowych wartości, i nie jest rozpatrywany wyłącznie przez pryzmat czasu zapadalności instrumentu. Jednocześnie można zauważyć, że kapitałem, zgodnie z przyjętą dyrektywą, nie jest pieniądz występujący w funkcji środka płatniczego. funkcyjne ujęcie kapitału Teoretyczną podstawę tak sformułowanego przez Europejski Trybunał Sprawiedliwości pojęcia kapitału stanowi dochód otrzymywany przez gospo- darujący podmiot na rynku o charakterze towarowo-pieniężnym. Pojęcie kapitału ma więc charakter funkcyjny, a nie techniczny, dlatego przez związanie z dochodem ujawnia się jego charakter wartościowy. Kapitał ujmowany w kategorii strumienia jest związany z teorią wymiany i dystrybucji. W tym znaczeniu stanowi on szczególny czynnik, który musi mieć rynek w tym te- oretycznym znaczeniu, w jakim istnieje rynek dóbr konsumpcyjnych i rynek rynek kapitałów pieniężnych Rynek PW strefy euro.indb 19 Rynek PW strefy euro.indb 19 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 Dochód wyraża wartościowe rezultaty gospodarowa- nia. Przyjmując elementarną definicję, można stwierdzić, że jest on określoną sumą wartości – strumieniem przy- pływającym do gospodarującego w oznaczonym czasie. Strumienie kapitałów pieniężnych przebiegają w gos- podarce obok strumieni materialno-rzeczowych, zmienia- jąc stan materialny podmiotów gospodarujących6. Stan ten może być częściowo wykorzystany na bezpośrednie zaspokajanie osobistych potrzeb (konsumpcja), a okre- śloną część podmiot gospodarujący może przeznaczyć na uzyskiwanie strumienia nowych wartości – i ta część jego oszczędności jest nazywana kapitałem. dochód strumienie kapitałów pieniężnych kapitał 20 1. Rynek finansowy państw strefy euro dóbr produkcyjnych. Przyjęto więc, że ten teoretyczny rynek ma w realiach ekonomicznych swój odpowiednik, podobnie jak wspomniane wcześniej dwa rynki dóbr7. Nazwano go rynkiem kapitałów pieniężnych. rynek Rynek – definiowany jako ogół stosunków między pod- miotami uczestniczącymi w procesach wymiany – ma nie- jednorodny charakter. Teza taka wynika ze szczególnego charakteru przedmiotów rynkowej wymiany i podmiotów rynku oraz innych okoliczności towarzyszących tym stosunkom. Uwzględniając ten szczególny charakter, można wyodrębnić różne rodzaje rynku, a podstawę jego wydzie- lenia stanowi: • kryterium podmiotów rynku, • kryterium przestrzenne, • kryterium przedmiotu wymiany. kryterium podmiotowe Rynek w ujęciu podmiotowym jest wyrażany jako ogół stosunków między wyodrębnioną grupą podmiotów, na przykład występujących na rynku kapitałów pieniężnych jako wierzyciele i dłużnicy. Kryterium podmiotowe segmentacji rynku nawią- zuje zarówno do rodzaju podmiotów, jak i do ich liczby po stronie podaży i popytu8. kryterium przestrzenne kryterium przedmiotowe Kryterium przestrzenne umożliwia wydzielenie rynków ze względu na stopień koncentracji przestrzennej ich uczestników. Z kolei rynek w ujęciu przedmiotowym jest określany jako ogół stosunków związanych z danym przedmiotem wymiany. Na podstawie tego kryterium wyróżniono na- stępujące rynki: • rynek produktów, • rynek usług, • rynek pracy, • rynek kapitałów pieniężnych9. kapitały krótkoterminowe Kapitały pieniężne są najczęściej analizowane z punktu widzenia dwóch strumieni funduszy. Pierwszy z nich stanowią, zdaniem niektórych ekonomistów, kapitały krótkoterminowe, związane z tworzeniem i obiegiem pieniądza transakcyjnego i rezerwowego10. kapitały długoterminowe Z kolei kapitały długoterminowe są powiązane z finansowa- niem rozwoju gospodarczego, w którego ramach występuje przetwarzanie kapitałów pieniężnych w kapitały rzeczowe. Rynek PW strefy euro.indb 20 Rynek PW strefy euro.indb 20 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 Pojęcie i struktura rynku finansowego 21 Zaproponowany podział stanowi podstawę funkcyjnego rozróżnienia dwóch rynków kapitałów pieniężnych. Pierwszy z nich jest łączony z rynkiem pieniężnym, drugi – z rynkiem inwestycyjnym. Rynek pieniężny można zdefiniować, zgodnie z charak- terystyką strumienia, jako miejsce kształtowania się poda- ży i popytu na pieniądz (najbardziej płynny instrument), w którym odbywają się transakcje kapitałami krótkoterminowymi11. Rozwa- żania dotyczące funkcjonowania rynku pieniężnego są skoncentrowane na mechanizmie tworzenia pieniądza i finansowania międzybankowych obrotów płatniczych. Odrębnym aspektem tego mechanizmu jest zamiana pieniądza gotówkowego na pieniądz bezgotówkowy. Głównymi uczestnikami rynku krótkoterminowych kapitałów pieniężnych są banki12. rynek pieniężny Drugi rynek wyodrębniony z rynku kapitałów pie- niężnych jest określany przez niektórych ekonomistów jako rynek inwestycyjny (rynek finansowy)13. Przedmiot popytu i podaży rynku inwestycyjnego stanowią kapitały długoterminowe. Współczesna literatura przedmiotu zalicza do tego rynku zarówno krótko-, jak i długoterminowe kapitały pieniężne, choć klasycy ekonomii utożsamiają go z rynkiem inwestycyjnym, za którego pośrednictwem następuje zamiana wolnych kapitałów pieniężnych w kapitały związane, przeznaczone na finan- sowanie rozwoju gospodarczego. rynek inwestycyjny Zaprezentowane kryterium podziału nie jest jednorodne, ale stanowi przed- miot dyskusji teoretycznych dotyczących dezagregacji rynku kapitałowego, a w jego granicach – rynku kapitałów pieniężnych. W światowej i europejskiej literaturze przedmiotu dokonuje się najczęściej podziału rynku kapitałowego ze względu na kryteria przedmiotowo-czasowe14, wyodrębnia- jąc na przykład z rynku kredytowego rynek pieniężny i rynek inwestycyjny15. Podział ten jest jednak bardzo ogólny, gdyż pomija istotę pojęcia kapitałów pieniężnych, szczególnie strumieni kształtujących rynek pieniężny. kryteria przedmio- towo-czasowe Dyskusyjne wydają się również klasyfikacje rozpatrujące jednocześnie kapi- tały rzeczowe i kapitały pieniężne, z pominięciem występujących między nimi rozbieżności funkcjonalnych. Praktyka pokazuje bowiem, że rynek kapitałów pieniężnych wyróżnia się występowaniem silnych dziennych wahań w zakresie kształtowania się podaży i popytu, co odróżnia go od innych rynków kapitało- wych, charakteryzujących się pewną stałością podaży i popytu16. Godne uwagi przy rozważaniu podziału przedmiotowego rynku kapitałów pieniężnych są kryteria zastosowane w wybranych pozycjach literatury zachod- nioeuropejskiej, uwzględniające różnorodność i odmienność definicji opisy- wanych kapitałów. W stosowanych klasyfikacjach rzadko jest prezentowana Rynek PW strefy euro.indb 21 Rynek PW strefy euro.indb 21 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 22 1. Rynek finansowy państw strefy euro orientacja na kryterium efektywnego, ściśle określonego czasu życia instru- mentu (w tym zakresie istnieje arbitralność), a w ramach przeprowadzanych dezagregacji stosuje się najczęściej podziały o charakterze pragmatycznym i historycznym17. W wybranych klasyfikacjach niemieckich rynek kapitałów pieniężnych pod- lega szerokim podziałom i obejmuje: rynek pieniądza, rynek długoterminowych kapitałów pieniężnych oraz pozostałe rynki finansowe (bez określenia istoty rynku finansowego), przy czym rynek długoterminowych kapitałów pieniężnych stanowi płasz- czyznę wyodrębnienia: rynek długotermi- nowych kapita- łów pieniężnych • rynku kapitałowego w wąskim znaczeniu, czyli zorganizowanego rynku papierów wartościowych, • rynku kapitałowego w pozostałym znaczeniu18. rynek zorganizowany W klasyfikacji tej przyjęto jednocześnie, że rynek zorgani- zowany to taki rynek, który działa zgodnie z określonymi regułami pozwalającymi zmniejszać koszty przepro- wadzania transakcji i na którym handlowcy mogą powszechnie dokonywać wymiany19. Występowanie rynków zorganizowanych stanowi przyczynek do klasyfikacji, którą proponuje Michael Brett, dzieląc rynek pieniężny na rynek depozytów i rynek instrumentów dłużnych – bardzo zbliżonych do pieniądza, bo szybko zbywalnych20. rynek kapitałowy papierów wartościowych Umowność podziałów rynku kapitałów pieniężnych akcentują również współcześni ekonomiści angielskojęzyczni. Na przykład Roland I. Robinson i Dwayne Wrightsman jako kryterium podziału przyjmują cel oferty, wydzielając na tej podstawie rynek kapitałowy papierów wartościowych, który, ich zdaniem, przyczynia się do gromadzenia pieniędzy w celu sfinansowania wydatków inwestycyjnych dzięki emisji walorów korporacyjnych. Ostatecznie autorzy ci przyjmują sztuczny podział rynku kapitałów pieniężnych, zaliczając do rynku pieniężnego kontrakty kredytowe z limitem płatności do jednego roku, a do kapitałowego – powyżej tej granicy21. Podziały rynku kapitałów pieniężnych oparte na kryteriach czasowych należy uznać za dyskusyjne, ponieważ krótkie terminy zobowiązań na rynku pieniężnym są zmienne i – jak już wcześniej stwierdzono – arbitralne. Zachodni ekonomiści skłaniają się ku twierdzeniu, że długie i krótkie terminy użyczania lub zapożyczania nie są związane wyłącznie z okresem istnienia zobowiązania22. Długie terminy umów zakładają różne okresy lokat, to zaś, co dana osoba uznaje za „długi termin”, jest odczuciem subiektywnym, a więc zobowiązanie Rynek PW strefy euro.indb 22 Rynek PW strefy euro.indb 22 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 Pojęcie i struktura rynku finansowego 23 powyżej jednego roku jest również dozwolone w ramach funkcjonowania rynku krótkoterminowych kapitałów pieniężnych23. Wybrani ekonomiści kwestionują także podział rynku kapitałów pieniężnych na rynek pieniężny i rynek inwestycyjny, uznając, że wzrost płynności papie- rów wartościowych powoduje, że te same zasoby pieniężne mogą występować zarówno na rynku pieniężnym, jak i na rynku finansowym24. Można zgodzić się z tym twierdzeniem, biorąc pod uwagę obecny dynamiczny rozwój zorgani- zowanych rynków długoterminowych kapitałów pieniężnych. Zdaniem części ekonomistów, hipoteza ta jest dyskusyjna, odmienny jest bowiem charakter po- pytu i podaży na obu tych rynkach, rządzą się też one odrębnymi prawami25. Kwestia podziału rynku kapitałów pieniężnych, jak wynika z dotychczas zaprezentowanych poglądów, nie została jednoznacznie rozwiązana. W tym przypadku należy posiłkować się przemyśleniami tych ekonomistów, którzy potrafią w zastosowanej systematyce uwypuklić współczesne cechy konstytuu- jące rynek kapitałów pieniężnych. Proponują oni przyjmować ostre klasyfikacje wzmiankowanego rynku. Podział ten wydaje się istotny, znajduje bowiem za- stosowanie w dezagregacji rynków i instrumentów emitowanych w państwach Unii Gospodarczo-Walutowej. Jednym z pierwszych zwolenników ścisłych podziałów rynku jest Dawid M. Dars, który wnioskuje o zastosowanie jako kryterium podziału walorów o stałym oprocentowaniu, a ściślej – obligacji, wyodrębniając na tej podstawie z rynku kapitałów pienięż- nych rynek obligacji i rynek pieniężny26. Zaproponowana przez niego klasyfikacja ma charakter przedmiotowy, bardziej funkcyjny niż czasowy. rynek obligacji i rynek pieniężny Podział zastosowany przez Dawida M. Darsta, w powiązaniu z teorią zaso- bowego i strumieniowego ujęcia kapitału, pozwala ściśle i całościowo wydzielić rynek kapitałowy. Ostre, przedmiotowe kryteria podziału rynku kapitałów pieniężnych przedstawiono na ilustracji 1.1. Klasyfikacja rynku kapitałowego charakteryzuje się ar- bitralnością, ponieważ na przepływ funduszy pieniężnych między podmiotami gospodarującymi można spojrzeć z dwóch punktów widzenia. Pierwszy z nich jest związany z obserwacją podmio- tu zasilającego (wierzyciela, lokującego, rentiera, inwestora), drugi uwzględnia przepływy kapitałowe od strony podmiotu zasilanego (dłużnika). W pierwszym wypadku, jeśli transakcja ma charakter długoterminowy, zaliczamy ją do rynku długoterminowych kapitałów pieniężnych, a jeśli ma ona charakter krótkoter- minowy – do rynku krótkoterminowych kapitałów pieniężnych. klasyfikacja rynku kapitałowego Przy takim podejściu mogą się pojawić rozbieżności między zamierzonymi (ex ante) a osiągniętymi (ex post) okresami pozostawienia kapitałów do dyspo- zycji dysponenta. Takie spojrzenie na strukturę czasową strumieni finansowych spowodowało konieczność przyjęcia drugiego punktu widzenia, co oznacza, Rynek PW strefy euro.indb 23 Rynek PW strefy euro.indb 23 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 24 1. Rynek finansowy państw strefy euro Ilustracja 1.1. Ostre kryteria podziału rynku kapitałów pieniężnych rynek kapitałowy rynek kapitałów rzeczowych rynek kapitałów pieniężnych rynek kapitałów krótkoterminowych rynek kapitałów długoterminowych rynek wybranego instrumentu rynek pozostałych kapitałów krótkoterminowych rynek obligacji rynek pozostałych kapitałów długoterminowych Źródło: E. Gruszczyńska-Brożbar, Giełdowa alokacja kapitałów pieniężnych, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej w Po- znaniu, Poznań 2002, s. 21. że okres, w którym podmiot zasilany rozporządza środkami płatniczymi, jest decydujący z punktu widzenia podziału rynku kapitałów pieniężnych na rynki kapitałów krótko- i długoterminowych. Jeśli kapitały nie mogą być odebrane (na przykład kapitał akcyjny) lub natychmiast wykupione przez emitenta (na przykład obligacje), to taki obrót następuje na rynku długoterminowych ka- pitałów pieniężnych27. kapitały pieniężne Podział rynku kapitałów pieniężnych zależy, jak już wspo- mniano, od zastosowanego kryterium podziału. Interpre- tując schemat zaprezentowany na ilustracji 1.1, można stwierdzić, że kapitały pieniężne składają się z następujących strumieni fun- duszy: • kapitałów krótkoterminowych, • kapitałów długoterminowych. kapitały długoterminowe W ramach kapitałów długoterminowych wydzielono rynek obligacji i rynek pozostałych kapitałów długoterminowych. Ścisły podział rynku długoterminowych kapitałów pienięż- Rynek PW strefy euro.indb 24 Rynek PW strefy euro.indb 24 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 Pojęcie i struktura rynku finansowego 25 nych znajduje uzasadnienie w tym, że obligacja nie tylko może spełniać funkcje inwestycyjne, rozwojowe, ale także stanowić instrument długu publicznego. Podobnie – przyjmując ostre kryteria podziału – można zdezagregować krótkoterminowe kapitały pieniężne. Z jed- nej strony tworzą je krótkoterminowe papiery wartościowe, emitowane nie tylko przez banki, ale także przez inne podmioty gospodarujące. Z drugiej strony jest to rynek pozostałych kapitałów krótkoterminowych, czyn- nościowo i funkcyjnie powiązany przede wszystkim z działalnością banków. kapitały krótkoterminowe Taki podział rynku kapitałowego charakteryzuje się pewnym dualizmem, gdyż nie tylko informuje o przeznaczeniu kapitałów pieniężnych, ale także klasyfikuje strumienie w ujęciu czasowym. Jednocześnie należy zauważyć, że między oboma rynkami kapitałów występuje stałe przemieszczanie funduszy pieniężnych (odbywa się ciągła transformacja kapitałów krótkoterminowych na długoterminowe i odwrotnie). Zaprezentowane poglądy dotyczące podziału rynku kapitałów pieniężnych mają charakter ponadczasowy i są powszechnie uznawane w środowiskach naukowych państw Unii Europejskiej. Na charakter funkcyjny podziałów wska- zują także interpretacje orzeczeń Europejskiego Trybunału Sprawiedliwości, opracowywane przez autorytety naukowe w dziedzinie ekonomii. Praktyka rynku kapitałów pieniężnych państw Unii Gospodarczo-Walutowej osadzona jest jednak w semantyce rynku finansowego. Obecnie Europejski Trybunał Sprawiedliwości daje szeroką wykładnię swobody przepływu kapitału, uznając, że dotyczy ona między innymi28: • udzielania kredytów bankowych na cele inwestycyjne, • obrotu akcjami i obligacjami, • ustanowienia hipoteki. wykładnia swo- body przepływu kapitału Oznacza to, że z jednej strony Europejski Trybunał Sprawiedliwości, jak się wydaje, kontynuuje swoje postanowienia w zakresie funkcyjnego pojmowania kapitału finansującego inwestycje i jego wyłączenia z funkcji transakcyjnych, należących już do swobody przepływu płatności. Jednocześnie zauważono w orzecznictwie trybunału doniosłe znaczenie przypisywane pierwotnemu i wtórnemu rynkowi papierów wartościowych jako miejscu, za którego pośred- nictwem może nastąpić przepływ i tworzenie kapitału. Z drugiej zaś strony, z analizy praktyki działalności instytucji finansowych Unii Gospodarczo-Walu- towej wynika, że powszechnie są stosowane klasyfikacje czasowo-przedmiotowe rynku kapitałów pieniężnych. Należy zaznaczyć, że nie są one pozbawione aspektów funkcjonalnych i podlegają kolejnym podziałom w ramach rynków, przedstawionych w tabeli 1.1. Rynek PW strefy euro.indb 25 Rynek PW strefy euro.indb 25 2006-11-14 14:12:11 2006-11-14 14:12:11 26 1. Rynek finansowy państw strefy euro Tabela 1.1. Systematyka rynku finansowego Kryterium podziału rynku finansowego Rodzaje rynków Czas życia instrumentu finansowego Przeznaczenie gromadzonych kapitałów Wielkość transakcji Płynność instrumentu finansowego Czas między zawarciem a realizacją transakcji Waluta a miejsce zawarcia transakcji • pieniężne • kapitałowe • pieniężne • kapitałowe • walutowe • hurtowe • detaliczne • rynek otwarty (powszechnych transakcji finansowych) • rynek zindywidualizowanych transakcji finansowych • rynki kasowe • rynki terminowe • eurorynki pieniężne • eurorynki kapitałowe transakcje instrumentami finansowymi Jak już wskazano, podstawowy podział transakcji doty- czących instrumentów finansowych wywodzi się w prak- tyce państw strefy euro z rynku finansowego, będącego jednym z ogniw systemu finansowego. Rynek ten jest definiowany jako miejsce zawierania transakcji takimi instrumentami finan- sowymi, jak29: • ubezpieczenia na życie, • depozyty bankowe, • certyfikaty depozytowe, • obligacje, akcje, weksle, opcje walutowe itp. instrumenty finansowe jako przyrzeczenia Ekonomiczna istota instrumentów finansowych zawiera się w tym, że są one obietnicami, że ulokowane w określo- nym czasie środki płatnicze zostaną zwrócone w wyzna- czonej czasowo przyszłości wraz z odsetkami, dywidendą albo z innym typem płatności. Instrumenty płatnicze są więc przyrzeczeniami, co oznacza, że zaufanie do ich emitentów jest podstawowym wyznacznikiem funkcjonowania tych instrumentów30. rynek finansowy Inna definicja, przyjęta w niniejszym opracowaniu jako podstawowa, określa rynek finansowy jako ogół transakcji papierami wartościowymi będącymi instrumentami udzie- lania kredytów krótko- i długoterminowych31. Do najważniejszych funkcji rynku finansowego należy zaliczyć: • łączenie przeciwstawnych interesów stron transakcji kapitałami pienięż- nymi, Rynek PW strefy euro.indb 26 Rynek PW strefy euro.indb 26 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 Pojęcie i struktura rynku finansowego 27 • alokację funduszy w celu produktywnego ich wykorzystania (funkcja kapi- tałowo-redystrybucyjna), • obrót środkami płatniczymi i funkcjonowanie systemu płatniczego państwa (funkcja monetarna), • kontrolę nad strumieniami pieniężnymi (funkcja kontrolna), • obniżanie kosztów transakcyjnych. Rynek finansowy rozpatrywany ze względu na czas zapadalności instrumen- tu dzieli się na rynek pieniężny i rynek kapitałowy. Rynek pieniężny jest na ogół charakteryzowany jako miejsce dokonywania krótkoterminowych operacji kapi- tałami pieniężnymi. Okres życia instrumentów tego rynku nie przekracza jednego roku. Klasyfikacja taka jest jednak bardzo uproszczona, gdyż czas zapadalności instrumentu finansowego wiąże się z jego przezna- czeniem, czyli aspektem funkcyjnym, wskazanym pośrednio w orzecznictwie Europejskiego Trybunału Sprawiedliwości. rynek pieniężny Operacje zawierane za pośrednictwem rynku pienięż- nego są zbieżne z już wzmiankowanymi operacjami na rynku krótkoterminowych kapitałów pieniężnych. Główna funkcja tego rynku sprowadza się do: • przynoszenia strumienia nowych wartości z ulokowanych krótko okresowo operacje na rynku pieniężnym środków płatniczych, • zapewnienia ciągłości regulowanych zobowiązań, • uzupełniania krótkoterminowych niedoborów płynności. Jak wynika z literatury przedmiotu, termin „rynek pie- niężny” jest ogólnie powiązany z hurtowym rynkiem krót- koterminowych instrumentów dłużnych o małym ryzyku i dużej płynności32. Jednocześnie rynek pieniężny różni się od innych rynków finansowych tym, że w ramach jego funkcjonowania są zawierane transakcje międzybankowe o dużej wartości. Rynek pieniężny strefy euro odgrywa decy- dującą rolę w decyzjach transmisji polityki monetarnej Europejskiego Banku Centralnego (European Central Bank, ECB), co jest szczegółowo komento- wane w jego publikacjach poświęconych polityce monetarnej. rynek pieniężny strefy euro Literatura przedmiotu coraz częściej wskazuje, że rynek pieniężny nie jest monolitem, ale sumą różnych rynków związanych z funkcjonowaniem określo- nych instrumentów używanych przez czynnych pośredników rynku pieniężnego. Przyjmuje się – zaprezentowane wcześniej – ostre kryteria podziału, w których ramach istotne znaczenie mają następujące segmenty rynku pieniężnego: • rynek niezabezpieczonych depozytów, Rynek PW strefy euro.indb 27 Rynek PW strefy euro.indb 27 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 28 1. Rynek finansowy państw strefy euro • rynek repo, • rynek swapów, • rynek futures dla instrumentów krótkoterminowych, • rynek krótkoterminowych papierów wartościowych (bonów skarbowych, papierów komercyjnych, certyfikatów depozytowych i innych aktywów)33. rynek kapitałowy Z technicznego punktu widzenia, rynek kapitałowy – sku- piając podaż kapitału długoterminowego – obejmuje operacje instrumentami z terminem życia powyżej roku, umożliwiając odkładanie oszczędności i ich zamianę w inwestycje. Istotnym zadaniem opisywanego rynku jest bieżąca ocena działalności emitentów, stąd kapitały są kierowane na realizację najefektywniejszych przedsięwzięć. Cechą charakterystyczną rynku kapitałowego jest przekształcenie różnych wolnych kapitałów pieniężnych w tzw. kapitały związane, czyli w kapitały obligacyjne i akcyjne. Narzędziem tak określanej przemiany jest zawsze papier wartościowy, który wiąże źródło finansowe z emitentem. rynek międzybankowy i pozabankowy Kryterium instytucjonalne i organizacyjne rynku pienięż- nego pozwala wydzielić: • rynek międzybankowy (zamknięty), za którego pośred- nictwem są prowadzone operacje zastrzeżone wyłącznie dla banków, • rynek pozabankowy (otwarty), skupiający wszystkie transakcje instrumen- tami, które nie mieszczą się w strukturze rynku międzybankowego. rynek detaliczny i hurtowy Bardziej przejrzysty w ocenie zasad funkcjonowania ryn- ku pieniężnego jest jego podział ze względu na wielkość zawieranych transakcji, który pozwala wyróżnić: • rynek detaliczny, rozumiany jako miejsce dokonywania szeroko dezagre- gowanych operacji bankowych z klientami, • rynek hurtowy, traktowany jako rynek lokat międzybankowych i krótkoter- minowych dłużnych papierów wartościowych. rynek giełdowy i pozagiełdowy rynek powszech- nych i zindywi- dualizowanych transakcji finansowych Klasyfikacją dotyczącą tylko rynku kapitałowego i wyni- kającą z przyczyn administracyjnych i organizacyjnych jest jego podział na rynek giełdowy i rynek pozagiełdowy. Analiza płynności instrumentu finansowego umożliwia wy- odrębnienie rynku powszechnych transakcji finansowych, obejmującego przede wszystkim instrumenty depozytowe, kredytowe i ubezpieczeniowe. Immanentną cechą tego rynku jest powszechny dostęp do niego oraz obrót w syste- mie aukcyjnym dokonywany instrumentami zamiennymi Rynek PW strefy euro.indb 28 Rynek PW strefy euro.indb 28 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 Uczestnicy rynku finansowego 29 (wystandaryzowanymi) o dużej płynności. Odwrotne cechy charakteryzują rynki zindywidualizowanych transakcji finansowych. Klasyfikacja rynku ze względu na czas między zawar- ciem a realizacją transakcji pozwala wyróżnić rynki kasowe, na których transakcje są rozliczane na bieżąco. Z kolei w przypadku rynku terminowego umowa zawarta między stronami przewiduje różnicę między momentem zawarcia i realizacji transakcji. Zawarcie transakcji w innej walucie niż waluta miejsca transakcji umożliwia wyodrębnienie eurorynków pienięż- nych i kapitałowych. Mogą one dotyczyć każdego rodzaju rynku finansowego. rynek kasowy i terminowy eurorynki Zaprezentowane podziały rynku finansowego opisują go w sposób techniczny i pozwalają umiejscowić określony instrument albo operację w wyodrębnionej strukturze. Coraz częściej literatura przedmiotu powołuje się na mechanizm funkcjonowania rynku pieniężnego, wskazując płaszczyzny jego podziału w ramach podejmowania określonych działań przez instytucje tego rynku. Główny nacisk kładzie się na klasyfikację rynku, biorąc pod uwagę jego aspekty instytucjonalne, na przykład ryzyko w pośrednictwie bankowym, konsolidację giełd pieniężnych, zastosowanie technologii i serwisu finansowego34. Należy zauważyć, że poszczególne rodzaje rynków finansowych skupiają operacje zawierane przez inwestorów indywidualnych lub instytucjonalnych. Ważnymi uczestnikami tych rynków są pośrednicy finansowi. Uczestnicy rynku finansowego Elżbieta Gruszczyńska-Brożbar Kryterium podmiotowe segmentacji rynku nawiązuje, jak wcześniej wskazano, do rodzaju podmiotów oraz ich liczby po stronie podaży i popytu. Ze względu na charakter niniejszego opracowania, omawiającego rynek papierów wartoś- ciowych, zawężono rozważania do klasyfikacji podmiotowej tego rynku. Na ilustracji 1.2 przedstawiono uczestników rynku papierów wartościo- wych. Rynek papierów wartościowych skupia poszczególne podmioty, które zarządzają swoimi zasobami pieniężnymi. Podaż kapitałów na rynku finansowym jest reprezentowana przez: • osoby prywatne, które przeznaczają swoje oszczędności na przyszłe zakupy strona podaży na rynku finansowym lub lokaty w papierach wartościowych, Rynek PW strefy euro.indb 29 Rynek PW strefy euro.indb 29 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 30 1. Rynek finansowy państw strefy euro • banki, które lokują swoje zasoby kapitałowe, • państwo, które inwestuje dochody pozyskiwane za pomocą systemów po- datkowych i w ramach długu publicznego, • przedsiębiorstwa, które alokują zyski pozostające po dokonaniu podziału zysków (zasoby pieniężne, dla których poszukuje się dochodowej i bez- piecznej lokaty), • fundusze inwestycyjne, emerytalne i ubezpieczeniowe35. Można więc przyjąć, że infrastrukturę ekonomiczną rynku finansowego stano- wią: oszczędności indywidualne gospodarstw domowych, oszczędności zbiorowe towarzystw społecznych i ubezpieczeniowych oraz funduszy emerytalnych, zyski przedsiębiorstw i oszczędności gromadzone przez budżet. Wymienione podmioty w języku potocznym są nazywane inwestorami, a w literaturze przedmiotu – alokującymi. inwestorzy (alokujący) Ilustracja 1.2. Uczestnicy rynku papierów wartościowych uczestnicy rynku papierów wartościowych emitenci 2 pośrednicy 3 1 inwestorzy bierni czynni indywidualni instytucjonalni banki fundusze ubezpieczeniowe i emerytalne fundusze inwestycyjne 1 – bezpośrednie lokowanie papierów wartościowych przez emitenta (inwestorzy przekazują środki płatnicze na konto emitenta), 2 – zawarcie umowy między pośrednikiem a emitentem o rozlokowanie emisji za prowizję lub przejęcie emisji w całości albo części na własne ryzyko przez pośrednika, 3 – sprzedaż papierów wartościowych przy udziale pośrednika na rynku pierwotnym lub obrót papierem wartościowym na rynku wtórnym Rynek PW strefy euro.indb 30 Rynek PW strefy euro.indb 30 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 y t a k i f y t r e c j e n y c y t s e w n i y z s u d n u f i k t s o n d e j j h c y n y c y t s e w n i j e c k a y t a k i f y t r e c e w o t y z o p e d o t n o k s y d i y r e p a p e n n i i e c k a j a w y t k a i e w o c ś o t r a w y r e p a p i ł e w o a i z d u j e c k a ż i n e n n i y t n e m u r t s n i i y t y d e r k e n b o d o p o t y d e r k h c y w o k n a b i j c u t y t s n i j w ó w y t k a h c a c y z o p h c y n a r b y w w e c ą u p ę t s y w e w o c ś o t r a w y r e p a P j i i j . 3 . 1 a c a r t s u l I e w o s n a n i f y t a w y r e d i y r e p a p j e n y c r e m o k j e c a g i l b o e n a w o k d ą z r o p d o p y n o b e w o b r a k s a z o p ( e c a g j i l b o ) i m y n a w o k d ą z r o p d o p ł e w o a i z d u ó p s w ł u k n y r y r e p a p i j e c a g i l b o o g e n ż ę n e p i i . 6 4 2 – 4 4 2 . s , 4 0 0 2 c e z r a m , ) o c i t s i t a t s E m l i t e o B ( l a g u t r o P e d o c n a B , s c i t s i t a t S i i l a c n a n F d n a y r a t e n o M s m e t I r e h t O d n a s t n e m u r t s n I l a c n a n F : o d ó r Ź ł i i Rynek PW strefy euro.indb 31 Rynek PW strefy euro.indb 31 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 y w r e z e r i ł a t i p a k i i o g e n ż ę n e p u k n y r y z s u d n u f e c k a j a w y s a p i e w o c ś o t r a w y r e p a p i i ) a w t c n t s e z c u i k t s o n d e j ( ł e w o a i z d u ż i n e n n i d a ł k y z r p a n ( e c k a e n n j i ) e n a w o e j l i w y z r p u e n i j e c k a e n a w o k d ą z r o p d o p j e c a g i l b o i y r e p a p j e n y c r e m o k a z o p ( e c a g j i l b o ) i m y n a w o k d ą z r o p d o p y t a w y r e d e w o s n a n i f . 6 4 2 – 4 4 2 . s , 4 0 0 2 c e z r a m , ) o c i t s i t a t s E m l i t e o B ( l a g u t r o P e d o c n a B u k n y r y r e p a p i o g e n ż ę n e p i i y t n e m u r t s n i i y t y z o p e d e n b o d o p o t y z o p e d y t n e m u r t s n i e w o t y z o p e d y t y z o p e d o t n o k s y d e n a w y p u k d o i i a n a z ą w o b o z y t a k i f y t r e c e w o t y z o p e d , s c i t s i t a t S i i i l a c n a n F d n a y r a t e n o M s m e t I r e h t O d n a s t n e m u r t s n I l a c n a n F : o d ó r Ź ł i h c y w o k n a b i j c u t y t s n i j w ó w y s a p h c a c y z o p h c y n a r b y w w e c ą u p ę t s y w e w o c ś o t r a w y r e p a P j i i j . 4 . 1 a c a r t s u l I Rynek PW strefy euro.indb 32 Rynek PW strefy euro.indb 32 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 Uczestnicy rynku finansowego 33 W grupie alokujących wyróżnia się inwestorów biernych i czynnych oraz in- dywidualnych i instytucjonalnych. Uważa się, że inwestor bierny to najczęściej osoba z awersją do ryzyka, która nabywa papiery wartościowe długoterminowo, aby pozyskiwać z nich dochód odsetkowy lub dywidendowy. Przeciwieństwem inwestora biernego jest inwestor czynny – skłonny do ryzyka i podejmujący działania krótkookresowe, obliczone przede wszystkim na wysokie zyski kapitałowe. inwestor bierny i czynny Każdy posiadacz wolnych środków płatniczych może je alokować na pod- stawie osobiście podejmowanych decyzji, korzystając ewentualnie z opinii lub rekomendacji maklerskich. Osoba taka jest określana mianem inwestora indywidualnego. Istotną rolę na rynkach kapitałów pieniężnych państw strefy euro odgrywają jed- nak inwestorzy instytucjonalni, czyli firmy i instytucje, które profesjonalnie zajmują się lokowaniem w walorach kapitałów powierzanych im w formie depozytów, składek ubezpieczeniowych lub zakupu rent. Wyróżnia się dwie podstawowe grupy inwestorów instytucjonalnych. Pierwszą z nich stanowią instytucje ubezpieczeniowe i emerytalne, lokujące znaczną część środków pozyskanych ze składek klientów w papiery wartościowe. Podmioty te niechętnie podejmują ryzyko, preferują lokaty bezpieczne, chroniące jed- nak przed skutkami deprecjacji waluty36. Postępowanie takie jest im w dużej mierze narzucone przez prawo. inwestor indywidualny i instytucjonalny Drugą grupę tworzą banki, które w papierach wartościowych lokują część swoich środków rezerwowych wspierających utrzymanie bieżącej płynności płat- niczej37. Instytucje te są traktowane w państwach Unii Gospodarczo-Walutowej jako fundament rozwoju rynku finansowego, ponieważ operacji papierami wartościowymi dokonują zarówno w pozycjach bilansowych aktywnych, jak i pasywnych (ilustracja 1.3, 1.4). Należy jednocześnie podkreślić duże zróżnicowanie w zakresie klasyfikacji podmiotowej instytucji bankowych w krajach Unii Gospodarczo-Walutowej. Największa liczba podmiotów o charakterze kredytowym i inwestycyjnym występuje w Niemczech, we Francji, w Finlandii i Hiszpanii38. Mechanizm funkcjonowania rynku kapitałów pieniężnych wiąże przeciw- stawne interesy stron transakcji kapitałami pieniężnymi (ilustracja 1.5), co oznacza, że oprócz podaży w jego ramach jest analizowany również popyt. Popyt na kapitały jest zgłaszany na rynku przez emi- tentów, którzy wystawiają lub wypuszczają papiery war- tościowe we własnym imieniu. Do grupy tych emitentów można zaliczyć39: • państwo i jednostki samorządu terytorialnego emitujące pożyczki w celu strona popytu na rynku finansowym pokrycia swoich potrzeb finansowych, Rynek PW strefy euro.indb 33 Rynek PW strefy euro.indb 33 2006-11-14 14:12:12 2006-11-14 14:12:12 34 1. Rynek finansowy państw strefy euro Ilustracja 1.5. Mechanizm rynku papierów wartościowych rynek pierwotny cena emisyjna pozyskanie kapitałów pieniężnych (emitenci) popyt (inwestorzy) (inwestorzy) podaż (inwestorzy) cena rynkowa alokacja kapitałów pieniężnych rynek wtórny • przedsiębiorstwa państwowe zaciągające pożyczki w postaci akcji, obligacji i innych instrumentów, • przedsiębiorstwa prywatne, • instytucje o charakterze publicznoprawnym wypuszczające walory w celu realizacji inwestycji, • banki, fundusze inwestycyjne i inne instytucje finansowe. Między wymienionymi uczestnikami rynku finansowego istnieje bezpośred- nia więź, która wynika z posługiwania się przez nich w zawieranych transakcjach papierem wartościowym. Transakcje te odbywają się w mechanizmie rynkowym przy współudziale pośredników finansowych. pośrednicy finansowi Do pośredników finansowych, będących ogniwami łą- czącymi w
    Pobierz darmowy fragment (pdf)

    Gdzie kupić całą publikację:

    Rynek papierów wartościowych strefy euro
    Autor:

    Opinie na temat publikacji:


    Inne popularne pozycje z tej kategorii:


    Czytaj również:


    Prowadzisz stronę lub blog? Wstaw link do fragmentu tej książki i współpracuj z Cyfroteką: