Cyfroteka.pl

klikaj i czytaj online

Cyfro
Czytomierz
00362 007041 9756169 na godz. na dobę w sumie
Portfel inwestycyjny klasyczny i alternatywny. Wydanie 2 - ebook/pdf
Portfel inwestycyjny klasyczny i alternatywny. Wydanie 2 - ebook/pdf
Autor: Liczba stron: 358
Wydawca: C. H. Beck Język publikacji: polski
ISBN: 978-83-255-6361-5 Data wydania:
Lektor:
Kategoria: ebooki >> prawo i podatki >> finansowe
Porównaj ceny (książka, ebook, audiobook).

Najnowsze wydanie książki zostało rozszerzone o zagadnienia związane z metodyką oceny portfela dotyczące:

Znajdź podobne książki Ostatnio czytane w tej kategorii

Darmowy fragment publikacji:

El˝bieta Ostrowska Portfel inwestycyjny klasyczny i alternatywny Metody oceny Wydanie drugie E S N A N I F strOstrowska 4/14/14 8:36 PM Page 1 Portfel inwestycyjny klasyczny i alternatywny Metody oceny strOstrowska 4/14/14 8:36 PM Page 2 E S N A N I F strOstrowska 4/14/14 8:36 PM Page 3 El˝bieta Ostrowska Portfel inwestycyjny klasyczny i alternatywny Metody oceny Wydanie drugie Wydawnictwo C.H.Beck Warszawa 2014 Wydawca: Dorota Ostrowska-Furmanek Redakcja merytoryczna: Dorota Ostrowska-Furmanek Recenzent: prof. zw. dr hab. Waldemar Tarczyński Projekt okładki i stron tytułowych: GRAFOS Ilustracja na okładce: © iStock/zentilia Seria: Finanse Podseria: Rynki finansowe © Wydawnictwo C.H.Beck 2014 Wydawnictwo C.H.Beck Sp. z o.o., ul. Bonifraterska 17, 00-203 Warszawa Skład i łamanie: Studio Graficzne MIMO Michał Moczarski Druk i oprawa: Totem, Inowrocław ISBN 978-83-255-6360-8 ISBN e-book 978-83-255-6361-5 Spis treści Wstęp . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9 1. Rynek finansowy w aspekcie portfela inwestycyjnego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13 1.1. Zmiany globalne i kryzys na rynkach finansowych jako wyznacznik preferencji inwestorów . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13 1.1.1. Istota i przyczyny globalizacji rynków . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13 1.1.2. Kryzys finansowy i jego konsekwencje . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17 1.1.3. Zróżnicowanie rynków inwestycyjnych jako baza budowy portfela . . . . 23 1.1.4. Nowoczesne usługi portfelowe w sektorze finansowym . . . . . . . . . . . . 27 1.2. Klasyczne i alternatywne podejście do portfela inwestycyjnego . . . . . . . . . . . 29 1.2.1. Aktywa portfela klasycznego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30 1.2.2. Aktywa portfela alternatywnego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32 2. Podstawy budowy i zarządzania portfelem inwestycyjnym . . . . . . . . . . . . . . . 36 2.1. Teoria użyteczności w analizie portfelowej . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36 2.2. Analizy wykorzystywane w budowie portfela i w zarządzaniu nim . . . . . . . . 40 2.2.1. Analiza techniczna papierów wartościowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40 2.2.2. Analiza fundamentalna spółek . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43 2.2.3. Analiza behawioralna . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46 2.2.4. Analiza portfelowa a analiza techniczna, fundamentalna i behawioralna . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47 2.3. Etapy budowy i zarządzania portfelem . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51 2.4. Dywersyfikacja portfela – problemy doboru aktywów . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54 2.5. Determinanty budowy i zarządzania portfelem . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60 2.5.1. Otoczenie makrogospodarcze, sektorowe i giełdowe . . . . . . . . . . . . . . . 60 2.5.2. Tendencje na rynku finansowym . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62 2.5.3. Wielkość i kondycja ekonomiczna spółek giełdowych . . . . . . . . . . . . . . 63 2.5.4. Rynek konkurencyjnych usług finansowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64 2.5.5. Polityka inwestycyjna . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65 2.6. Klasyfikacja portfeli instytucji finansowych oparta na deklaracjach i wynikach . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67 5 Spis treści 3. Kryteria doboru papierów wartościowych do portfela inwestycyjnego . . . . . 71 3.1. Ryzyko i preferencje inwestorów . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71 3.1.1. Ranga stopy zwrotu i ryzyka . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71 3.1.2. Rodzaje ryzyka . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 77 3.2. Formuły pomiaru stopy zwrotu papierów wartościowych . . . . . . . . . . . . . . . . 88 3.3. Formuły pomiaru ryzyka papierów wartościowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92 3.3.1. Klasyfikacja miar ryzyka . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92 3.3.2. Miary zmienności . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 95 3.3.3. Miary zagrożenia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103 3.3.4. Miary wrażliwości . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 108 3.4. Kowariancja i korelacja papierów wartościowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112 4. Strategie i style w zarządzaniu portfelem inwestycyjnym . . . . . . . . . . . . . . . . . 118 4.1. Definicje i rodzaje strategii . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 118 4.2. Strategie inwestowania w teorii sprawnego rynku . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126 4.3. Style inwestowania . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128 4.4. Strategie selekcji spółek do portfela Fishera i Grahama . . . . . . . . . . . . . . . . . . 130 4.5. Strategia inwestowania skoncentrowanego Buffetta a nowoczesna teoria portfela . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 135 4.6. Strategie momentum i contrarian w wykorzystaniu nieefektywności rynku . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 138 5. Benchmarki w ocenie zarządzania portfelem inwestycyjnym . . . . . . . . . . . . . 141 5.1. Pojęcie i cechy benchmarku . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141 5.2. Wielokryterialna klasyfikacja benchmarków . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 145 5.3. Znaczenie benchmarków w ocenie efektywności portfela . . . . . . . . . . . . . . . . 154 5.4. Indeksy giełdowe jako benchmarki . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 155 5.4.1. Istota, cechy i funkcje indeksów giełdowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 155 5.4.2. Rodzaje indeksów giełdowych – krajowe i zagraniczne . . . . . . . . . . . . . 158 5.4.3. Współzależności indeksów giełdowych jako benchmarków w okresie kryzysu finansowego – przykład . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 164 6. Behawioralny portfel inwestycyjny . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 167 6.1. Przyczyny behawioralnego podejścia do zarządzania portfelem . . . . . . . . . . 167 6.2. Uwarunkowania behawioralne decyzji inwestycyjnych – istota i klasyfikacja . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169 6.2.1. Behawioralne zachowania inwestorów . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169 6.2.2. Behawioralne zachowania rynków . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171 6.2.3. Wpływ behawioralnych zachowań na indeksy giełdowe – przykłady . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 174 6.3. Wskaźniki giełdowe o cechach behawioralnych pomocne w zarządzaniu portfelem . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 178 6.4. Teoria behawioralnego portfela i piramidalny portfel behawioralny . . . . . . . 181 7. Klasyczne portfele inwestycyjne w teorii rynków kapitałowych . . . . . . . . . . . 186 7.1. Rodzaje portfeli papierów wartościowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 186 7.1.1. Portfel akcji dwóch spółek . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 186 7.1.2. Portfel akcji wielu spółek – model Markowitza . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 191 7.1.3. Portfel wieloskładnikowy zawierający akcje i papiery wartościowe wolne od ryzyka . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 196 6 Spis treści 7.2. Rozwój klasycznej teorii portfela papierów wartościowych . . . . . . . . . . . . . . . 200 7.2.1. Model jednoczynnikowy Sharpe’a . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 200 7.2.2. Model wieloczynnikowy Chena . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 204 7.2.3. Model wyceny aktywów kapitałowych CAPM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205 7.2.4. Model CAPM w ocenie kosztu kapitału i dywersyfikacji portfela inwestycyjnego przedsiębiorstw . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 209 7.2.5. Model APT – teoria arbitrażu cenowego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211 7.2.6. Model TMR – taksonomiczna miara rozwoju . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 215 7.3. Twórcy teorii portfela – podejście klasyczne i neoklasyczne . . . . . . . . . . . . . . 221 8. Metodyka pomiaru efektywności zarządzania portfelem inwestycyjnym . . . 225 8.1. Dochodowość a efektywność w zarządzaniu wartością portfela inwestycyjnego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 225 8.2. Mapa ryzyko – stopa zwrotu w ocenie portfeli . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 229 8.3. Pomiar efektywności portfela za pomocą współczynników bazujących na modelach rynku kapitałowego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 237 8.3.1. Miara efektywności Treynora . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 238 8.3.2. Miara efektywności Sharpe’a . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 241 8.3.3. Miara efektywności Jensena . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 244 8.3.4. Miara efektywności Sortino . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247 9. Dobra luksusowe i waluty jako aktywa wzbogacające alternatywny portfel inwestycyjny . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 249 9.1. Istota i cechy dóbr luksusowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 249 9.2. Złoto – motywy i sposoby inwestowania . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 251 9.3. Diamenty – zalety i sposoby inwestowania . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 254 9.4. Wytworne wina – atrakcyjność i sposoby inwestowania . . . . . . . . . . . . . . . . . 260 9.5. Dzieła sztuki – kolekcjonerstwo i sposoby inwestowania . . . . . . . . . . . . . . . . . 266 9.6. Waluty – platforma forex oraz lokaty i konta walutowe . . . . . . . . . . . . . . . . . . 274 10. Portfel funduszy inwestycyjnych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 279 10.1. Budowa portfela tradycyjnego – zasady funkcjonowania, rodzaje i korzyści . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 279 10.2. Budowa portfela etycznego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 286 10.3. Struktura aktywów portfeli funduszy inwestycyjnych . . . . . . . . . . . . . . . . . . 289 10.4. Struktura portfela funduszu SKOK Specjalistyczny FIO Etyczny 1 oraz portfela indeksu RESPECT Index . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 292 11. Portfel inwestycyjny funduszy emerytalnych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 299 11.1. Budowa portfela funduszy emerytalnych – jego specyfika i skutki . . . . . . . . 299 11.2. Struktura portfeli Otwartych Funduszy Emerytalnych (OFE) . . . . . . . . . . . . 304 12. Portfel inwestycyjny instytucji ubezpieczeniowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 308 12.1. Budowa portfela inwestycyjnego i jego rola w strategii zakładów ubezpieczeniowych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 308 12.2. Struktura portfeli inwestycyjnych zakładów ubezpieczeń . . . . . . . . . . . . . . . 311 13. Portfel inwestycyjny banków . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 316 13.1. Budowa portfela w imieniu własnym i klienta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 316 13.2. Struktura portfeli banków komercyjnych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 321 7 Spis treści 14. Portfel rynkowy utożsamiany z indeksem giełdowym . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 327 14.1. Budowa portfela rynkowego jako benchmarku na przykładzie indeksu giełdowego WIG-20 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 327 14.2. Struktura portfela indeksu giełdowego WIG-20 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 329 15. Atrakcyjność aktywów alternatywnego portfela inwestycyjnego uwzględniającego fundusze, dobra luksusowe i waluty w okresie ekspansji na rynku (hossa) i kryzysów (bessa) – studia przypadków . . . . . . 335 Podsumowanie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 343 Bibliografia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 349 Indeks . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 352 Wstęp Budowa i  zarządzanie portfelem inwestycyjnym na rynku finansowym ma ogromne znaczenie, ponieważ umożliwia inwestorom, instytucjom i przedsię- biorstwom pomnażanie kapitału. Ma coraz większe znaczenie dla inwestującego swoje nadwyżki finansowe inwestora indywidualnego, który chciałby zarobić dużo i szybko przy niedużym ryzyku. Natomiast szczególna rola efektywnego i  bezpiecznego zarządzania portfelem inwestycyjnym instytucji finansowych – aspirujących do instytucji zaufania publicznego – wynika ze społecznej potrze- by dążenia do zgodności ich deklaracji z  rzeczywiście osiąganymi wynikami mierzonymi stopą zwrotu portfela. Nie jest jednak łatwo dobrać i zarządzać ta- kimi aktywami tworzącymi portfel, które spełniałyby powyższe warunki i nie narażały inwestorów na straty kapitałowe w okresie dużych turbulencji na ryn- ku finansowym. Zapotrzebowanie na kształcenie i popularyzację problematyki w tym obszarze jest związane również ze zmianą modelu oszczędzania i inwe- stowania oraz rangi zamożności finansowej i intelektualnej w Polsce. Głównym celem podręcznika jest syntetyczna prezentacja współczesnych zagadnień budowy i zarządzania portfelem inwestycyjnym w ujęciu klasycz- nym, jak również alternatywnym uwzględniającym pozafinansowe aktywa portfela. Okazało się, że ma to szczególne znaczenie w okresach kryzysu i de- regulacji wynikającej z globalizacji rynków, ponieważ inwestycje alternatywne stały się swoistym stabilizatorem, czymś trwałym w portfelu inwestycyjnym. Z punktu widzenia inwestora te alternatywne aktywa w portfelu (złoto, dia- menty, wytworne wina, dzieła sztuki) mogą pełnić funkcję terapeutyczną i istotnie ograniczać ryzyko osiągnięcia akceptowalnej stopy zwrotu. 9 Wstęp Generalnie, dotychczasowe publikacje na polskim rynku zawierają bar- dziej lub mniej rozszerzoną wiedzę dotyczącą inwestycji w  instrumenty fi- nansowe opartą na osiągnięciach literatury światowej (w przypadku autorów zagranicznych w  odniesieniu do rynków zagranicznych) albo zagadnienia klasycznego portfela są elementem prac z zakresu szeroko rozumianego ryn- ku finansowego. Ostatnio pojawiły się publikacje dotyczące bankowości in- westycyjnej uwzględniające aktywa rzeczowe. Natomiast intencją autorki tej książki jest próba zaprezentowania podstawowej i zwartej wiedzy dotyczącej samego portfela inwestycyjnego w  podejściu klasycznym i  alternatywnym wraz z metodyką oceny jego atrakcyjności przy uwzględnieniu osiągnięć kla- sycznej literatury światowej oraz zmieniających się polskich realiów rynku finansowego. Jednocześnie zamieszczono opracowane przykłady empiryczne (w formie liczbowej i graficznej), które powinny zwiększyć komunikatywność i użyteczność prezentowanych metod oceny. Są to zarówno przykłady hipote- tyczne, pozwalające szybciej zrozumieć etapy zastosowania różnych metod, jak również studia przypadków i analizy budowy portfela z praktyki instytu- cji finansowych. Należy podkreślić, iż zagadnienia metod oceny inwestycji w aktywa finanso- we są szeroko opisywane w piśmiennictwie zagranicznym i krajowym. Nieza- leżnie od klasyków teorii portfela (H. Markowitz, J. Tobin, W. Sharpe, J.L. Trey- nor, J. Lintner, J. Mossin, S. Ross) wśród autorów należy wymienić: R. Haugena, E.J. Eltona i M.J. Grubera, F.K. Reilly’ego i K.C. Browna. Z kolei w piśmiennic- twie polskim głównie K. i T. Jajugów i W. Tarczyńskiego. Analiza portfela jest powszechnie uznawana za stosunkowo trudną meto- dę analizy efektywności inwestycji finansowych. Dlatego celem autorki stało się przedstawienie tej wiedzy w  sposób komunikatywny dla czytelnika, nie- wymagający znajomości matematyki wyższej i skomplikowanych metod eko- nometrycznych, ale ułatwiający stosowanie metod oceny portfela w praktyce i zachęcający do studiowania innych bardziej szczegółowych pozycji literatury. Ocena portfela inwestycyjnego wymaga bowiem nie tylko dużej wiedzy teore- tyczno-praktycznej o funkcjonowaniu różnych rynków, ale również świadomo- ści istnienia i potrzeby kwantyfikacji ryzyka podejmowanych decyzji. Przedmiotem dwóch pierwszych rozdziałów opracowania są zmiany global- ne i kryzys na rynkach finansowych, mające wyraźnie duży wpływ na kształ- towanie zmian preferencji inwestorów, a także związane z tym klasyczne i al- ternatywne podejście do portfela inwestycyjnego (subportfel klasyczny i alter- natywny). Obecnie bowiem, nowoczesny portfel inwestycyjny to zbiór różnych 10 Wstęp klasycznych aktywów finansowych i  alternatywnych aktywów rzeczowych dobranych ze względu na różną reakcję ich cen na zmienność tendencji rynko- wych, głównie w okresach dużych spadków (bessy) lub wzrostów cen (hossy) na konkretnych rynkach inwestycyjnych. Zaprezentowano również podstawo- we zagadnienia budowy i zarządzania portfelem inwestycyjnym. Są to przede wszystkim determinanty oraz etapy budowy i  zarządzania portfelem wraz z jego dywersyfikacją, jak również ranga deklaracji i wyników działalności in- stytucji zarządzających portfelami inwestycyjnymi. Ponadto krótko scharakte- ryzowano analizy wykorzystywane w budowie i zarządzaniu portfelem, tzn. analizę techniczną, fundamentalną, behawioralną i portfelową. Drugą ważną częścią podręcznika jest sześć następnych rozdziałów stano- wiących kompendium wiedzy na temat portfeli inwestycyjnych w teorii rynków kapitałowych w kontekście metod ich oceny (rodzaje portfeli, rozwój klasycznej teorii portfela, wykres korelacyjny ryzyko–stopa zwrotu portfela, syntetyczne miary oceny efektywności portfela bazujące na modelach rynku kapitałowe- go). Wstępem do tych rozważań są kryteria atrakcyjności instrumentów finan- sowych niezbędne w decyzjach co do struktury aktywów portfela (pomiar sto- py zwrotu i różnych rodzajów ryzyka). Niezbędne jest docenienie roli strategii i styli zarządzania portfelem inwestycyjnym oraz benchmarków w zarządzaniu wartością portfeli. Ponadto coraz bardziej złożone uwarunkowania behawio- ralnych decyzji inwestycyjnych zadecydowały o prezentacji problematyki be- hawioralnego portfela inwestycyjnego. Kolejny, dziewiąty, rozdział poświęcono problematyce dóbr luksusowych i walutom jako aktywom wzbogacającym alternatywny portfel inwestycyjny. Wśród tych aktywów alternatywnych scharakteryzowano złoto, diamenty, wytworne wina, dzieła sztuki wraz z ich cechami i sposobami inwestowania. Te aktywa alternatywne są bowiem kojarzone nie tylko z wysokim statusem majątkowym i kolekcjonerskim właściciela, ale również z produktem inwesty- cyjnym nadającym się do pomnażania kapitału i dywersyfikacji ryzyka port- fela inwestycyjnego. Natomiast w  trzeciej części opracowania –  czyli w  następnych pięciu roz- działach –  przedstawiono zasady budowy portfeli różnych inwestorów insty- tucjonalnych (funduszy inwestycyjnych, emerytalnych i  ubezpieczeniowych, banków, portfeli-benchmarków) w okresie hossy i bessy na rynku finansowym. Portfele inwestycyjne tych instytucji stają się bowiem ważnymi elementami ak- tywów szeroko rozumianego portfela, który ma coraz większe znaczenie w no- woczesnym kreowaniu finansów osobistych także Polaków. 11 Wstęp W ostatnim piętnastym rozdziale dokonano weryfikacji empirycznej atrak- cyjności aktywów alternatywnych (złoto, diamenty, wytworne wina) portfela inwestycyjnego uwzględniającego fundusze i waluty w okresie ekspansji rynku (hossa) i kryzysu (bessa). Uwieńczeniem całości opracowania jest podsumowa- nie mające charakter refleksji autorki głównie na temat problemu konstrukcji struktury zrównoważonego portfela inwestycyjnego z uwzględnieniem funkcji subportfela alternatywnego w aspekcie jego znaczenia dla inwestorów na ryn- ku kapitałowym. Książka jest adresowana do studentów uczelni ekonomicznych, uniwersyte- tów i politechnik oraz słuchaczy studiów podyplomowych specjalizujących się w finansach i bankowości, a także do analityków i inwestorów aktywnych na rynkach finansowych. Elżbieta Ostrowska 1 Rynek finansowy w aspekcie portfela inwestycyjnego 1.1. Zmiany globalne i kryzys na rynkach finansowych jako wyznacznik preferencji inwestorów 1.1.1. Istota i przyczyny globalizacji rynków Na rynku finansowym dokonywane są obroty różnymi instrumentami finanso- wymi, jest to więc bardzo ważna część gospodarki narodowej obok rynku dóbr, usług i rynku pracy. Rynek ten ma duży wpływ na wzrost gospodarczy i składa się z  segmentu rynku pieniężnego, kapitałowego, instrumentów pochodnych i walutowych. Na rynku pieniężnym występują instrumenty dłużne emitowane na okres minimum jednego roku, a celem tego rynku jest utrzymanie właściwej płyn- ności utożsamianej z  możliwością wymiany tych instrumentów na gotówkę w krótkim okresie według ustalonej ceny. Rynek kapitałowy zaś to rynek, gdzie istnieją instrumenty dłużne i udziałowe służące do transferu kapitału w dłuż- szym horyzoncie czasu. Główne funkcje rynku kapitałowego to mobilizacja i transfer kapitału, wycena kapitału i ocena spółek oraz funkcja informacyjna głównie wobec inwestorów. Natomiast rynek instrumentów pochodnych jest związany z transferem ryzyka, ponieważ odbywa się na nim obrót instrumen- tami pochodnymi, ale bez ograniczeń czasowych. Z kolei na rynku walutowym występują różne instrumenty finansowe (dłużne, udziałowe i pochodne) deno- minowane w obcej walucie, przy czym duże znaczenie ma kurs walutowy. 13 1. Rynek finansowy w aspekcie portfela inwestycyjnego Globalizacja rynków polega na przyjmowaniu, a nawet kreowaniu global- nych ich segmentów i globalnych klientów mających podobne potrzeby, rów- nież co do portfela inwestycyjnego. Globalizacja rynków finansowych ma swoje specyficzne cechy, inne niż światowy rynek, ponieważ tworzy pewną organiczną całość (jednorodną i spójną) światowych procesów zachodzących na rynkach kapitałowych i pieniężnych. W rezultacie, z jednej strony prowadzi ona do utraty tożsamości narodowej rynków, zwłaszcza papierów wartościo- wych, z drugiej zaś narzuca globalne myślenie w sferze finansów (portfela). We współczesnym świecie ponadnarodowego zarządzania finansami postęp tech- niczno-organizacyjny (w komputeryzacji i telekomunikacji) przyczynił się do powszechnego zjawiska globalizacji handlu papierami wartościowymi. Główne giełdy światowe, rozpatrywane w układzie globalnym (całościowym), faktycz- nie funkcjonują przez całą dobę z uwagi na strefy czasowe. Przyczynami globalizacji rynków finansowych, głównie kapitałowych, w skali światowej były: deregulacja, która zniosła istniejące administracyjne ograniczenia we wcześniejszym funkcjonowaniu już ukształtowanego rynku pieniężnego i ka- pitałowego – deregulacja oznaczała liberalizację obrotów kapitałowych między rynkiem krajowym a zagranicznym, była zatem bezpośrednią przyczyną roz- woju finansowych rynków globalnych; liberalizacja przepływu kapitałów i usług – spowodowała ona globalizację wymagań i regulacji prawno-organizacyjnych giełd; standaryzacja i  unifikacja rynków kapitałowych, głównie harmonizacji (upodabniania) rozwiązań techniczno-organizacyjnych i  regulacyjno-praw- nych (np. systemu transakcji i rozliczeń wykorzystywanych na wielu giełdach) w celu wzrostu bezpieczeństwa ponadnarodowego transakcji finansowych; globalizacja informacji związana przede wszystkim ze wzrostem dostęp- ności do szybkiej informacji i swobodnego jej przepływu – umożliwiła ona wy- cenę kapitału na poszczególnych giełdach różnych krajów i kontynentów w sto- sunkowo krótkim czasie; rozwój unii monetarnej, funduszy (inwestycyjnych, emerytalnych i ubez- pieczeniowych) i  nowych wyspecjalizowanych instrumentów finansowych, co sprzyjało konsolidacji giełd w  Unii Europejskiej ze względu na wspólną walutę euro i powstawanie ponadnarodowych aliansów instytucji finansowo- -giełdowych. W  związku z  wstąpieniem Polski do Unii Europejskiej wymienione przy- czyny globalizacji rynków finansowych znalazły odzwierciedlenie w  kształ- 14 1.1. Zmiany globalne i kryzys na rynkach finansowych jako wyznacznik preferencji inwestorów towaniu się zintegrowanego rynku finansowego, czyli sformułowanie – przez państwa członkowskie –  wspólnych zasad jednolitego europejskiego rynku kapitałowego. Po pierwsze, dążono do utworzenia stabilnego i silnego rynku mającego jak najlepiej zaspokoić potrzeby w zakresie finansowania i lokowa- nia wolnych środków na obszarze całej Unii Europejskiej. Po drugie, do zapew- nienia europejskiemu rynkowi odpowiedniego poziomu konkurencyjności ze- wnętrznej w warunkach coraz większej globalizacji rynków. Polska zaakcepto- wała zasady i warunki obowiązujące wszystkie państwa członkowskie, w tym dotyczące funkcjonowania rynków kapitałowych. W  związku z  tym istotne były dwa procesy: dostosowanie polskiego prawa do wymogów i standardów obowiązujących na rynkach kapitałowych całej Unii (wymagane dyrektywy) oraz dbałość o poprawę pozycji konkurencyjnej polskiego rynku kapitałowego na wspólnym europejskim rynku. Rozwój globalizacji rynków finansowych był związany nie tylko ze zmiana- mi na rynku bankowym i z globalizacją gospodarki, ale również z globalizacją zarządzania ryzykiem i usług agencji ratingowych. Pojawiło się coraz więcej globalnych inwestorów (inwestujących na kilku lub więcej rynkach różnych państw) i globalnych usług kapitałowych (realizowanych w różnych centrach finansowych zlokalizowanych w różnych częściach świata), a zarazem wzrosło znaczenie globalnych portfeli inwestycyjnych. Towarzyszyło temu szerokie stosowanie inżynierii finansowej, która miała wpływ na inwestowanie oraz finansowanie dużych przedsiębiorstw, korporacji i holdingów (często o charakterze ponadnarodowym). Rozwój rynku pienięż- nego i kapitałowego coraz bardziej zależał od zaostrzającej się globalizacji oraz konkurencji banków, funduszy inwestycyjnych, emerytalnych i ubezpieczenio- wych, funduszy typu venture capital, domów maklerskich i  innych instytucji w zakresie pośrednictwa i pozyskiwania kapitału wśród potencjalnych inwe- storów. Globalizacja rynków finansowych ukształtowała nowy jakościowo kierunek rozwoju sektora finansowego, jednocześnie też nastąpił zmierzch tradycyjnej bankowości. Powstał nowy kierunek rozwoju sektora, związany z  finansami zintegrowanymi, jako efekt ewolucji sposobu finansowania przedsiębiorstw i  roli pośrednika na rynku kapitałowym, co spowodowało przejmowanie i transferowanie ryzyka (np. sekurytyzacja, fundusze venture capital). Sekury- tyzacja to wykorzystywanie papierów wartościowych do zabezpieczenia należ- ności i zarazem umożliwianie przenikania się rynku pieniężnego oraz kapita- łowego w skali globalnej. Sekurytyzacja to przejście od tradycyjnych kredytów 15 1. Rynek finansowy w aspekcie portfela inwestycyjnego (pożyczek) i lokat pieniędzy za pośrednictwem banków na rzecz wykorzysty- wania papierów wartościowych przy jednoczesnej rezygnacji z  pośredników. Miała ona wpływ na rozwój globalizacji finansowych rynków pozabankowych. Nastąpił zmierzch tradycyjnej bankowości, ponieważ zaczęła się era postban- kowości [Dziawgo, 2005]. Era postbankowości wcale nie oznaczała zmniej- szenia roli banków, ale oznaczała jej modyfikację – wzrost zakresu usług nie- związanych z tradycyjną bankowością depozytowo-kredytową. Ranga banków – w warunkach globalizacji konkurencji – zależy więc od kierunków, dynamiki i skali rozwoju działalności banków na rynkach kapitałowych, czyli od stopnia odchodzenia od swej pierwotnej (tradycyjnej) działalności. Rosnące wymaga- nia finansowe klientów i inwestorów powodują bowiem, że proste czynności bankowe tylko na rynku krajowym nie gwarantują już oczekiwanych korzyści w przyszłości w zakresie relacji zysk–ryzyko. Globalizacja i  zmiany w  sektorze finansowym spowodowały, że przyszła pozycja banków w gospodarce będzie zależała od tego, w jakim zakresie będą one wykonywały swoją główną funkcję – chodzi tu o funkcję w obszarze aku- mulacji, transferu i użyczania kapitałów (a to właśnie jest obszar bankowości), a także od tego, w jakim zakresie funkcja ta będzie zależna od innych czynności niezwiązanych bezpośrednio z  bankowością. Jest to fundamentalne pytanie, ponieważ ma to wpływ na różnice między pojęciami bank i bankowość. Różni- ce te wynikają z tego, że: z jednej strony banki realizują funkcje niebankowe (oprócz funkcji ban- kowych sensu stricto), ponieważ tworzą własne fundusze inwestycyjne i domy maklerskie oraz różne podmioty leasingowe, faktoringowe, bankassurance; z  drugiej strony, funkcje bankowe i  parabankowe zaczęły realizować podmioty niebankowe –  np. Spółdzielcze Kasy Oszczędnościowo-Kredytowe (SKOK), będące niebankowymi instytucjami finansowymi – lub podmioty go- spodarcze, które w swoim pionie finansowym tworzą tzw. wewnętrzną banko- wość. Z tego względu obecnie nie można już utożsamiać banków z bankowością. W rezultacie powstają wielofunkcyjne grupy kapitałowo-bankowe, które uno- wocześniają operacje finansowe i proponują szeroką ofertę produktów i usług finansowych (np. fundusze) i pozafinansowych, aby zapobiec utracie klientów oraz utracie ich kapitałów. W perspektywie globalizacji rynków kapitałowych duże znaczenie ma ry- zyko inwestowania na rynkach wschodzących. Dotyczy to korzystniejszej dy- wersyfikacji portfeli inwestycyjnych uwzględniających nie tylko zakup akcji na 16 1.1. Zmiany globalne i kryzys na rynkach finansowych jako wyznacznik preferencji inwestorów giełdach krajów rozwiniętych (Stany Zjednoczone, Japonia, Wielka Brytania, Niemcy), lecz także na giełdach krajów wschodzących (Singapur, Korea Połu- dniowa, Tajwan, Meksyk, Rosja). Rynki wschodzące umożliwiają bowiem osią- gnięcie wyższej stopy zwrotu, ale przy wyższym ryzyku. Jednak atrakcyjność akcji tych rynków wynika z tego, że kraje rozwijające się mają większy potencjał wzrostu. Ponadto stopy zwrotu z akcji krajów rozwiniętych gospodarczo ule- gają zmianom w sposób zsynchronizowany, a akcje na rynkach wschodzących fluktuują niezależnie. Stąd korelacja między akcjami np. amerykańskimi i ak- cjami z rynków wschodzących jest mniejsza niż korelacja między akcjami ame- rykańskimi i akcjami innych rozwiniętych krajów [Brigham, Houston, 2005]. Właśnie dlatego akcje z rynków wschodzących mogą efektywnie wpłynąć na dywersyfikację portfeli inwestycyjnych, ale należy pamiętać, że mogą one być krańcowo ryzykowne i charakteryzować się mniejszą płynnością. Ponadto na rynkach wschodzących koszty transakcyjne są wyższe, a dostępność inwesto- rów zagranicznych do informacji o spółkach notowanych na tych rynkach jest mniejsza. Generalnie, w skali globalnej nasila się integracja i konkurencyjność rynków kapitałowych Europy, Azji i Ameryki. W rezultacie wzrost zainteresowania usługami agencji ratingowych, które realizują funkcję niezależnego analityka finansowego oceniającego ryzyko, wy- nika z coraz bardziej złożonych i ryzykownych transakcji na rynku globalnym. Agencje ratingowe zaczęły zatem specjalizować się w zarządzaniu ryzykiem, głównie inwestycyjnym, zgodnie z  oczekiwaniami uczestników tego rynku. Chodzi tutaj przede wszystkim o konsekwencje globalizacji dla krajowych ryn- ków kapitałowych, w tym dla giełdy warszawskiej w związku z przystąpieniem Polski do Unii Europejskiej. 1.1.2. Kryzys finansowy i jego konsekwencje W ostatnich trzydziestu latach, globalizacja gospodarki i upowszechnianie in- strumentów finansowych oraz dematerializacja i fetyszyzacja pieniądza niejed- nokrotnie przyczyniały się do zakłóceń na regionalnych rynkach finansowych, ale nie przeszkadzało to w rozwoju rynku światowego. Jednak w niektórych częściach świata zostały wygenerowane – znacznie większe w relacji do gospo- darki realnej – nadwyżki na rynku pieniężnym i kapitałowym. Przyczyniły się do tego słabość i chciwość ludzkich charakterów (błędne oceny standingu in- stytucji finansowych, kreatywna księgowość). 17 1. Rynek finansowy w aspekcie portfela inwestycyjnego W  wyniku nacisków akcjonariuszy oczekujących szybkiego wzrostu war- tości rynkowej spółek ich zarządy inwestowały kapitał w operacje finansowe o wysokim ryzyku i wysokiej oczekiwanej stopie zwrotu na rynku produktów strukturyzowanych i  derywatów. Jak się później okazało banki sprzedawały wirtualne produkty, wykorzystując instrumenty inżynierii finansowej o  czę- sto dyskusyjnej jakości. To powodowało alienację sektora finansów od reszty gospodarki, wzrost ryzyka inwestycyjnego oraz rozproszenie odpowiedzialno- ści za tendencje na rynkach finansowych. Agencje ratingowe okazały się nie- wiarygodne, ponieważ umacniały nieuzasadnioną wiarę kadry zarządzającej, iż dzięki hazardowi moralnemu (pokusie nadużycia) można pozyskiwać duże premie dla korporacji, akcjonariuszy i samych siebie. W wysoko rozwiniętych państwach nadpłynność systemu finansowego przy- czyniła się do podtrzymywania na niskim poziomie stóp oprocentowania instru- mentów finansowych przez władze monetarne. Szczególnie dotyczyło to ame- rykańskiej polityki niskiej stopy procentowej [Soros, 2009]. Miało to wspomóc ożywienie gospodarki i kreować popyt na kredyty, głównie gospodarstw domo- wych. Właśnie to było genezą tzw. „bąbla” na rynku nieruchomości w Stanach Zjednoczonych (potem w innych krajach), który miał negatywne skutki w go- spodarce realnej i na rynkach finansowych. Jednocześnie skuteczność działania systemu rozliczeń kreowała fałszywe poczucie bezpieczeństwa i mobilizowała inwestorów do zainteresowania się, obok aktywów finansowych, również aktywami niefinansowymi (portfelami alternatywnymi). Spekulacje na ryn- ku nieruchomości były wspomagane łatwą dostępnością do pieniądza o niskiej cenie. Jednocześnie duże wzrosty cen nieruchomości powodowały w wielu kra- jach boom budowlany, który wspomagał wzrost gospodarczy. W rezultacie, ważną przyczyną globalnego kryzysu XXI wieku był prowizyj- ny system dystrybucji kredytów w Stanach Zjednoczonych, związany z transfe- rem ryzyka do specjalistycznych instytucji sekurytyzacyjnych. W latach osiem- dziesiątych XX wieku rozszerzało się ryzyko utrzymania systemu finansowego, ponieważ niezależnie od agend rządowych przejmujących właściwie selekcjo- nowane ryzyko kredytów hipotecznych zaczęły powstawać w tym kraju pry- watne firmy sekurytyzacyjne. Firmy te, związane z kredytami hipotecznymi, refinansowały wierzytelności drogą emisji dłużnych papierów wartościowych. Zatem firmy sekurytyzacyjne – nie doceniając skutków wysokiego ryzyka – po- pularyzowały kredyty wśród klientów mających zbyt niską zdolność kredytową lub wcale tej zdolności niemających. W tej sytuacji produkty strukturyzowane i finansowe instrumenty pochodne, dla których bazowym instrumentem stały 18 1.1. Zmiany globalne i kryzys na rynkach finansowych jako wyznacznik preferencji inwestorów się obligacje hipoteczne (asset backed securities) nabywane potem przez emiten- tów (collateralized debt obligation), nie stanowiły rzetelnej podstawy do oceny ryzyka przez gwarantów emisji oraz finalnych kupców złożonych instrumen- tów finansowych. W konsekwencji, sekurytyzacja dotyczyła zarówno kredytów hipotecznych właściwie zabezpieczonych, jak i tych nieodpowiadających stan- dardom (subrime). Pierwszy symptom kryzysu to na początku 2007 r. utrata płynności finan- sowej kilku instytucji amerykańskiego rynku kredytów hipotecznych, co spo- wodowało tylko krótkie spadki kursów na giełdzie papierów wartościowych. Natomiast w okresie sierpień–wrzesień 2007 r. upubliczniono informacje o kło- potach kilkunastu dużych firm sekurytyzacyjnych, instytucji kredytowych oraz banków funkcjonujących w skali globalnej. Oczywiście podmioty, których port- fele inwestycyjne zawierały instrumenty finansowe emitowane na bazie kredy- tów subrime, utraciły płynność finansową lub były narażone na niewypłacal- ność amerykańskich kredytobiorców. Po krótkiej stabilizacji rynku bankructwo Lehman Brothers we wrześniu 2008 r. nasiliło obawy co do rozszerzania się toksycznych aktywów. Inwestorzy w  panice sprzedawali niepewne aktywa, zwłaszcza że państwo deklarowało pomoc tylko wybranym instytucjom finansowym. Jesienią 2008 r. wystąpiło okresowe ograniczenie kredytów (credit crunch) w skali globalnej wskutek bra- ku zaufania, co wywołało turbulencje głównie na rynkach kapitałowych. Po- tem, na początku 2009 r., duża skoncentrowana w czasie podaż instrumentów finansowych jeszcze silniej wpływała na obniżki ich cen, powodując również spekulacje na rynkach walutowych. Jednocześnie rynek produktów sekury- tyzowanych zaczął się kurczyć, a poważne ograniczenia dostępności kredytu spowodowały wzrost roli takich źródeł finansowania, jak dochody z papierów komercyjnych. Duże i  niekorzystne zmiany na światowym rynku pieniężnym i  kapitało- wym zwiększały ryzyko przeniesienia konsekwencji kryzysu finansowego na gospodarkę realną w postaci wzrostu bezrobocia, ograniczenia dostępności do kredytów, a zarazem do aktywności inwestycyjnej. Globalny kryzys finansowy XXI wieku – mający negatywne skutki w obsza- rze funkcjonowania gospodarki realnej i rynków finansowych, w tym giełdo- wych – stworzył dodatkowe bariery w zarządzaniu portfelem inwestycyjnym [Nawrot, 2009]. Wśród tych barier można głównie wymienić: utratę zaufania do rynków i wzrost świadomości ryzyka portfela, wzrost ostrożności wobec in- nowacyjnych instrumentów i transferu ryzyka, w tym kredytowego, na rynek 19
Pobierz darmowy fragment (pdf)

Gdzie kupić całą publikację:

Portfel inwestycyjny klasyczny i alternatywny. Wydanie 2
Autor:

Opinie na temat publikacji:


Inne popularne pozycje z tej kategorii:


Czytaj również:


Prowadzisz stronę lub blog? Wstaw link do fragmentu tej książki i współpracuj z Cyfroteką: