Darmowy fragment publikacji:
NADZÓR
NAD FUNDUSZAMI
INWESTYCYJNYMI
Rafał Mroczkowski
Warszawa 2011
Recenzent:
Dr hab. prof. UG Anna Jurkowska-Zeidler
Wydawca:
Grzegorz Jarecki
Redaktor prowadzący:
Joanna Cybulska
Opracowanie redakcyjne:
Studio Diament
Skład, łamanie:
Studio Diament
Układ typografi czny:
Marta Baranowska
© Copyright by
Wolters Kluwer Polska Sp. z o.o., 2011
ISBN 978-83-264-1296-7
ISSN 1897-4392
Wydane przez:
Wolters Kluwer Polska Sp. z o.o.
Redakcja Książek
01-231 Warszawa, ul. Płocka 5a
tel. 22 535 82 00, fax 22 535 81 35
e-mail: ksiazki@wolterskluwer.pl
www.wolterskluwer.pl
Księgarnia internetowa www.profi nfo.pl
W hołdzie żonie
– mojej miłości
Spis treści
Wykaz skrótów / 11
Słowo wstępne / 17
Wprowadzenie / 21
Rozdział I
Prawne i ekonomiczne podstawy nadzoru nad funduszami
inwestycyjnymi / 29
1. Nadzór jako ogólna instytucja prawa administracyjnego
a nadzór specjalistyczny / 29
1.1. Pojęcie nadzoru / 29
1.2. Nadzór a inne funkcje administracji publicznej / 35
1.3. Klasyfikacja nadzoru / 41
1.4. Nadzór specjalistyczny: nadzór nad rynkiem finansowym,
nadzór nad rynkiem kapitałowym, nadzór nad funduszami
inwestycyjnymi / 42
2. Teoretyczne podstawy nadzoru / 46
2.1. Aksjologia nadzoru: cele i zasady / 46
2.2. Zakres kompetencji organów nadzoru / 61
3. Geneza i ewolucja instytucji nadzoru nad funduszami
inwestycyjnymi / 66
4. Cele nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi / 95
5. Modele nadzoru nad rynkiem finansowym z uwzględnieniem
specyfiki nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi / 112
Rozdział II
Podmiotowy zakres nadzoru nad instytucjami zaangażowanymi
w zbiorowe inwestowanie / 127
1. Zbiorowe inwestowanie / 127
7
Spis treści
2. Fundusz inwestycyjny / 131
2.1. Istota funduszy inwestycyjnych / 131
2.2. Klasyfikacja funduszy inwestycyjnych / 144
2.3. Fundusze inwestycyjne jako przedsiębiorstwo zbiorowego
inwestowania / 151
3. Towarzystwo funduszy inwestycyjnych / 158
4. Depozytariusz funduszu inwestycyjnego / 162
5. Podmioty, którym towarzystwo funduszy inwestycyjnych
powierzyło wykonywanie swoich obowiązków / 167
6. Zagraniczne fundusze inwestycyjne i fundusze z nimi zrównane
oraz spółki nimi zarządzające / 179
Rozdział III
Struktura instytucjonalna nadzoru nad funduszami
inwestycyjnymi / 181
1. Komisja Nadzoru Finansowego jako organ nadzoru
zewnętrznego / 181
2. Nadzór judykacyjny / 194
3. Nadzór sprawowany przez depozytariusza funduszu
inwestycyjnego / 198
4. Kontrola wykonywana przez biegłego rewidenta / 207
5. Struktura nadzoru wewnętrznego / 211
6. Pozostałe prywatne mechanizmy kontroli / 224
Rozdział IV
Prawne formy realizacji kompetencji nadzorczych Komisji Nadzoru
Finansowego / 229
1. Zagadnienia ogólne / 229
2. Czynności kontrolne / 230
3. Czynności postępowania wyjaśniającego / 241
4. Blokada rachunków / 243
5. Indywidualne akty administracyjne i środki nadzoru
administracyjnego / 246
6. Pozostałe formy działania Komisji Nadzoru Finansowego / 265
6.1. Uchwały o charakterze generalnym i abstrakcyjnym / 265
6.2. Czynności ewidencyjno-rejestrowe / 267
6.3. Procedury wymiany informacji / 268
6.4. Uprawnienia prokuratora i status pokrzywdzonego / 270
6.5. Prowadzenie sądu polubownego / 271
8
Spis treści
Rozdział V
Nadzór nad spełnianiem przez towarzystwa funduszy
inwestycyjnych ustawowych wymogów wykonywania działalności
w zakresie zbiorowego inwestowania / 274
1. Wymogi ogólne / 274
2. Wymogi związane z wykonywaniem przez towarzystwa funduszy
inwestycyjnych działalności podstawowej / 288
3. Wymogi związane z powierzaniem osobom trzecim obowiązków
towarzystwa funduszy inwestycyjnych (outsourcing) / 301
3.1. Zarządzanie aktywami funduszu / 301
3.2. Czynności pośrednictwa / 304
3.3. Prowadzenie rejestru uczestników funduszu / 307
3.4. Wymogi w zakresie obowiązków informacyjnych
i sprawozdawczych towarzystw funduszy
inwestycyjnych / 308
Rozdział VI
Nadzór nad tworzeniem i działalnością funduszy
inwestycyjnych / 313
1. Nadzór nad tworzeniem funduszy inwestycyjnych / 313
1.1. Uwagi ogólne / 313
1.2. Nadanie funduszowi inwestycyjnemu statutu / 314
1.3. Postępowanie w przedmiocie udzielenia zezwolenia / 318
1.4. Zawarcie umowy z depozytariuszem / 324
1.5. Zebranie wpłat / 326
1.6. Wpis do rejestru funduszy inwestycyjnych / 331
2. Nadzór nad działalnością funduszy inwestycyjnych / 335
2.1. Polityka inwestycyjna / 335
2.2. Obowiązki informacyjne i sprawozdawcze / 346
2.3. Zmiana statutu / 349
2.4. Zmiana depozytariusza / 354
3. Nadzór nad łączeniem, przejęciem zarządzania
i przekształcaniem funduszy inwestycyjnych / 361
3.1. Łączenie funduszy / 361
3.2. Przejęcie zarządzania nad funduszem / 364
3.3. Przekształcanie funduszy / 367
4. Nadzór nad likwidacją i rozwiązywaniem funduszy
inwestycyjnych / 372
9
Spis treści
Rozdział VII
Nadzór nad działalnością przedsiębiorstw zbiorowego inwestowania
na jednolitym rynku finansowym / 378
1. Nadzór jako fundament jednolitego rynku przedsiębiorstw
zbiorowego inwestowania (UCITS) / 378
2. Nadzór nad zbywaniem tytułów uczestnictwa UCITS poza
terytorium państwa macierzystego / 387
3. Nadzór nad tworzeniem przez spółki zarządzające UCITS
oddziałów poza terytorium państwa macierzystego / 396
4. Nadzór nad wykonywaniem przez spółki zarządzające UCITS
działalności transgranicznej / 404
Podsumowanie / 411
Wykaz tabel i wykresów / 431
Źródła / 433
Wykaz skrótów
Akty prawne
Dyrektywa MiFID I
Dyrektywa UCITS
Dyrektywa
Market Abuse
dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady
2003/6/WE z dnia 28 stycznia 2003 r. w sprawie
wykorzystywania poufnych informacji i manipu
lacji na rynku (nadużyć na rynku) (Dz. Urz. UE
L 96 z 12.04.2003, s. 16)
dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady
2004/39/WE z dnia 21 kwietnia 2004 r. w spra
wie rynków instrumentów finansowych zmienia
jąca dyrektywę Rady 85/611/EWG i 93/6/EWG
i dyrektywę 2000/12/WE Parlamentu Europej
skiego i Rady oraz uchylająca dyrektywę Rady
93/22/EWG (Dz. Urz. UE L 145 z 30.04.2004, s. 1)
Dyrektywa MiFID II dyrektywa Komisji 2006/73/WE z dnia 10 sierpnia
2006 r. wprowadzająca środki wykonawcze do dy
rektywy 2004/39/WE Parlamentu Europejskiego
i Rady w odniesieniu do wymogów organizacyj
nych i warunków prowadzenia dział alności przez
przedsiębiorstwa inwestycyjne oraz pojęć zdefi
niowanych na potrzeby tejże dyrektywy (Dz. Urz.
UE L 241 z 02.09.2006, s. 26)
dyrektywa Rady Wspólnot Europejskich 85/611/
EWG z dnia 20 grudnia 1985 r. w sprawie koordy
nacji przepisów ustawowych, wykonawczych i ad
ministracyjnych odnoszących się do przedsiębiorstw
zbiorowego inwestowania w zby wal ne papiery
wartościowe (Dz. Urz. WE L 375 z 31.12.1985, s. 3
z późn. zm.)
11
Wykaz skrótów
k.c.
k.p.a.
k.p.k.
k.s.h.
p.p.o.p.w. z 1991 r.
p.p.o.p.w.
pr. bank.
r.k.w.
r.o.s.
r.t.l.f.i.
12
ustawa z dnia 23 kwietnia 1964 r. – Kodeks cywil
ny (Dz. U. Nr 16, poz. 93 z późn. zm.)
ustawa z dnia 14 czerwca 1960 r. – Kodeks postę
powania administracyjnego (tekst jedn.: Dz. U.
z 2000 r. Nr 98, poz. 1071 z późn. zm.)
ustawa z dnia 6 czerwca 1997 r. – Kodeks postępo
wania karnego (Dz. U. Nr 89, poz. 555 z późn. zm.)
ustawa z dnia 15 września 2000 r. – Kodeks spółek
handlowych (Dz. U. Nr 94, poz. 1037 z późn. zm.)
ustawa z dnia 22 marca 1991 r. – Prawo o publicz
nym obrocie papierami wartościowymi i fundu
szach powierniczych (tekst jedn.: Dz. U. z 1994 r.
Nr 58, poz. 239 z późn. zm.)
ustawa z dnia 21 sierpnia 1997 r. – Prawo o pu
blicznym obrocie papierami wartościowymi
(tekst jedn.: Dz. U. z 2005 r. Nr 111, poz. 937
z późn. zm.)
ustawa z dnia 29 sierpnia 1997 r. – Prawo banko
we (tekst jedn.: Dz. U. z 2002 r. Nr 72, poz. 665
z późn. zm.)
rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 4 marca
2009 r. w sprawie kontroli wewnętrznej, ewidencji
zawartych transakcji, zapobiegania występowaniu
konfliktów interesów oraz dokumentowania źró
deł będących podstawą decyzji inwestycyjnych
w towarzystwie funduszy inwestycyjnych (Dz. U.
Nr 45, poz. 364)
rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 1 wrze
śnia 2009 r. w sprawie okresowych sprawozdań
oraz bieżących informacji dotyczących działal
ności i sytuacji finansowej towarzystw funduszy
inwestycyjnych i funduszy inwestycyjnych do
starczanych przez te podmioty Komisji Nadzoru
Finansowego (Dz. U. Nr 156, poz. 1235)
rozporządzenie Rady Ministrów z dnia 21 czerwca
2005 r. w sprawie trybu likwidacji funduszy inwe
stycyjnych (Dz. U. Nr 114, poz. 963 z późn. zm.)
r.z.r.f.i.
u.f.i.
u.f.i. z 1997 r.
u.k.r.s.
u.n.r.f.
u.n.r.k.
u.o.i.f.
u.o.p.
u.r.
u.s.d.g.
Wykaz skrótów
rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 24 grud
nia 2007 r. w sprawie szczególnych zasad rachun
kowości funduszy inwestycyjnych (Dz. U. Nr 249,
poz. 1859)
ustawa z dnia 27 maja 2004 r. o funduszach inwe
stycyjnych (Dz. U. Nr 146, poz. 1546 z późn. zm.)
ustawa z dnia 28 sierpnia 1997 r. o funduszach in
westycyjnych (tekst jedn.: Dz. U. z 2002 r. Nr 49,
poz. 448 z późn. zm.)
ustawa z dnia 20 sierpnia 1997 r. o Krajowym
Rejestrze Sądowym (tekst jedn.: Dz. U. z 2007 r.
Nr 168, poz. 1186 z późn. zm.)
ustawa z dnia 21 lipca 2006 r. o nadzorze nad
rynkiem finansowym (Dz. U. Nr 157, poz. 1119
z późn. zm.)
ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad
rynkiem kapitałowym (Dz. U. Nr 183, poz. 1537
z późn. zm.)
ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instru
mentami finansowymi (tekst jedn.: Dz. U. z 2010 r.
Nr 211, poz. 1384 z późn. zm.)
ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicz
nej i warunkach wprowadzania instrumentów fi
nansowych do zorganizowanego systemu obrotu
oraz o spółkach publicznych (tekst jedn.: Dz. U.
z 2009 r. Nr 185, poz. 1439 z późn. zm.)
ustawa z dnia 29 września 1994 r. o rachunkowo
ści (tekst jedn.: Dz. U. z 2009 r. Nr 152, poz. 1223
z późn. zm.)
ustawa z dnia 2 lipca 2004 r. o swobodzie dzia
łalności gospodarczej (tekst jedn.: Dz. U. z 2010 r.
Nr 220, poz. 1447 z późn. zm.)
Czasopisma
Acta Uwr. Prz.
Prawa i Adm.
Acta Universitatis Wratislaviensis Przegląd Prawa
i Administracji
BiK Bank i Kredyt
13
Wykaz skrótów
FRFI
Fakty. Rynek Funduszy Inwestycyjnych
Gaz. Ban. Gazeta Bankowa
GF Gazeta Finansowa
GG Parkiet Gazeta Giełdy Parkiet
GP Gazeta Prawna
GSP Gdańskie Studia Prawnicze
Kontr. Państw. Kontrola Państwowa
MiS Materiały i Studia
M. Pod. Monitor Podatkowy
NRK Nowy Rynek Kapitałowy
ONSA Orzecznictwo Naczelnego Sądu Administracyjnego
OSNAPiUS Orzecznictwo Sądu Najwyższego. Izba Admini
stracyjna, Pracy i Ubezpieczeń Społecznych
OSNC Orzecznictwo Sądu Najwyższego. Izba Cywilna
OSP Orzecznictwo Sądów Polskich
OTK Orzecznictwo Trybunału Konstytucyjnego
OTK ZU Orzecznictwo Trybunału Konstytucyjnego Zbiór
Urzędowy
Przegląd Orzecznictwa Podatkowego
Prawo Bankowe
Rzeczposp. Rzeczpospolita
POP
Pr. Bank.
PP
Przegląd Podatkowy
PPH Przegląd Prawa Handlowego
PPW Prawo Papierów Wartościowych
PS
Przegląd Sądowy
PUG Przegląd Ustawodawstwa Gospodarczego
RNGA Rada Narodowa. Gospodarka. Administracja
RPEiS Ruch Prawniczy, Ekonomiczny i Socjologiczny
Stud. Iur.
Studia Iuridica Lublinesia
TPP Transformacje Prawa Prywatnego
Zesz. Nauk. Wydz.
Prawa WSH-P
Zeszyty Naukowe Wydziału Prawa Wyższej Szko
ły HumanistycznoPrzyrodniczej
Zesz. Nauk. WSB Zeszyty Naukowe Wyższej Szkoły Bankowej
14
Wykaz skrótów
Inne
CPI wskaźnik inflacji konsumenckiej
EEA Europejski Obszar Gospodarczy
ETS Europejski Trybunał Sprawiedliwości
ICA Investment Company Act (Prawo o spółkach in
westycyjnych)
IOSCO International Organization of Securities Commis-
sions (Międzynarodowa Organizacja Komisji Pa
pierów Wartościowych)
IZFiA Izba Zarządzających Funduszami i Aktywami
KNB Komisja Nadzoru Bankowego
KNF Komisja Nadzoru Finansowego
KNUiFE Komisja Nadzoru Ubezpieczeń i Funduszy Eme
rytalnych
KPWiG Komisja Papierów Wartościowych i Giełd
KRS Krajowy Rejestr Sądowy
OECD Organisation de Coopération et de Développement
Economiques (Organizacja Współpracy Gospo
darczej i Rozwoju)
produkt krajowy brutto
PKB
SEC Securities and Exchange Commission (Komisja
Papierów Wartościowych)
SN Sąd Najwyższy
TK Trybunał Konstytucyjny
TFI Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych
UCITS Undertakings for collective investment in transfe-
rable securities (przedsiębiorstwa zbiorowego in
westowania w zbywalne papiery wartościowe)
WAN wartość aktywów netto
15
Słowo wstępne
Dziedziną mało eksponowaną, zarówno przez prawników jak i ekono
mistów, są fundusze inwestycyjne. Na ogół przyjmuje się, że istotą fundu
szu inwestycyjnego jest gromadzenie środków pieniężnych pochodzących
od różnych podmiotów indywidualnych (inwestorów) w celu wspólnego
ich inwestowania. Jest to szczególna forma pośredniego uczestnictwa in
westorów na rynku finansowym. W związku z tym, z jednej strony wystę
pują indywidualni inwestorzy, którzy dysponują czasowo wolnymi środ
kami pieniężnymi, z drugiej zaś podmioty wykazujące chęć pozyskania
owych środków pieniężnych.
Dr Rafał Mroczkowski podjął trudną próbę analizy instytucji nadzoru
nad funduszami inwestycyjnymi w świetle prawa polskiego i unijnego. Jest
to interesujące i ważne dzieło zarówno z punktu widzenia teoretycznego
jak i praktycznego. W polskiej literaturze prawniczej spotykamy nieliczne
opracowania, najczęściej przyczynkarskie, z zakresu funduszów inwesty
cyjnych. Jeszcze skromniejsze są opracowania dotyczące nadzoru nad fun
duszami inwestycyjnymi. Jest to niewątpliwie bardzo staranne, wnikliwe
i spektakularne dzieło.
Fundusze inwestycyjne odgrywają coraz większą rolę w gospodarce
opartej na prywatnej własności kapitału. Z jednej strony są szczególną formą
gromadzenia środków pieniężnych przynoszącą określone korzyści, z dru
giej natomiast sposobem konwersji środków pieniężnych na rynku finan
sowym na akcje, udziały, obligacje skarbowe, nieruchomości i inne. Fundu
sze inwestycyjne są więc narzędziem dopływu kapitału na rynek finansowy
w okresach dobrej koniunktury giełdowej, zaś w czasie dekoniunktury wy
stępuje zazwyczaj wyprzedaż aktywów w celu wypłaty środków pieniężnych
tym osobom, które umarzają tzw. jednostki uczestnictwa.
Innym aspektem mocno eksponowanym przez dr. Rafała Mroczkow
skiego jest traktowanie funduszy inwestycyjnych jako instytucji zaufania
publicznego. Autor traktuje zaufanie publiczne owych funduszy jako wa
17
Słowo wstępne
runek ich istnienia i należytego działania na rynku finansowym. Chodzi
o zaufanie zarówno klientów tych funduszy jak i zaufanie innych uczest
ników rynku finansowego (banków, zakładów ubezpieczeń) do funduszy
inwestycyjnych. Konieczność należytego działania funduszy inwestycyj
nych, a zwłaszcza działania zgodnego z obowiązującym prawem oraz za
chowanie zaufania do funduszy inwestycyjnych łączy się z powołaniem
nadzoru nad tymi instytucjami. Nadzór organu administracji publicznej
sprawowany przez Komisję Nadzoru Finansowego uzupełniany jest przez
niepubliczne mechanizmy kontrolnonadzorcze (rada inwestorów, zgro
madzenie inwestorów), komórki kontroli wewnętrznej funduszy inwesty
cyjnych i kontrolę zewnętrzną (depozytariusz, biegły rewident). Na grun
cie obowiązującego prawa stworzony został zatem złożony mechanizm
nadzorczokontrolny mający na celu należyte działanie funduszy inwe
stycyjnych. Mechanizm ten służy zapewnieniu bezpieczeństwa środków
pieniężnych powierzonych przez inwestorów funduszom inwestycyjnym.
Poddany on został wyjątkowo wnikliwej i rzetelnej analizie dokonanej
z różnych punktów widzenia, a zwłaszcza z punktu obowiązującego prawa.
Dostrzec jednak należy również inne wątki analizy szczególnej instytucji
jaką stanowią fundusze inwestycyjne. Autor prezentowanego dzieła zwraca
też uwagę na aspekty psychologiczne, socjologiczne, a nawet filozoficzne.
Świadczy to o dużej wiedzy na temat funduszy inwestycyjnych, swobodzie
w posługiwaniu się specyficzną niekiedy terminologią i umiejętnością for
mułowania trafnych wniosków.
Nadzór nad funduszami inwestycyjnymi poddany został naukowej
analizie w wielu płaszczyznach, a zwłaszcza podmiotowego zakresu nadzo
ru, struktury instytucjonalnej nadzoru, kompetencji nadzorczych Komisji
Nadzoru Finansowego, nadzoru nad towarzystwami funduszy inwestycyj
nych i nadzoru nad przedsiębiorstwami zbiorowego inwestowania. Ujęcie
to w pełni oddaje procesy nadzorowania i kontroli działalności funduszy
inwestycyjnych. Praca stanowi dużą wartość naukową i poznawczą. Na
leżycie została wykorzystana polska i obcojęzyczna literatura, dokumenty
źródłowe dotyczące nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi, orzecz
nictwo sądowe, źródła internetowe oraz akty prawa polskiego i unijnego.
Zebrane i wykorzystane źródła są imponujące. Świadczą o niezwykłej sta
ranności i pieczołowitości autorskiej.
Za wiodącą tezę badawczą Autor przyjął, iż nadzór finansowy w Polsce
zasadniczo należycie spełnia swoją rolę w odniesieniu do funduszy inwe
stycyjnych, jednakże niezbędne są zmiany regulacji prawnych dotyczące
Komisji Nadzoru Finansowego w warunkach rosnącej konkurencji na ryn
18
Słowo wstępne
ku finansowym Unii Europejskiej. Konieczne jest zwłaszcza zapewnienie
większego poziomu bezpieczeństwa dla kapitału lokowanego na krajowym
rynku finansowym. Wywody zawarte w monografii w pełni potwierdza
ją trafność owej tezy. Na poparcie tego Autor poddał wnikliwej analizie,
a następnie ocenie przepisy obowiązującego prawa dotyczące nadzoru nad
rynkiem finansowym. Nie stroni też od zagadnień trudnych i kontrower
syjnych. Podnosi to wartość naukową monografii.
Dr. Rafałowi Mroczkowskiemu w pełni udało się opracować komplek
sową monografię dotyczącą instytucji nadzoru nad funduszami inwesty
cyjnymi. Jest to pierwsze w polskiej literaturze prawniczej tak obszerne,
wnikliwe i rzetelne opracowanie naukowe. W sposób rzeczowy i jasny po
trafi przedstawić złożone, a niekiedy skomplikowane sfery nadzoru nad
funduszami inwestycyjnymi. Temu młodemu uczonemu udało się osią
gnąć to, czemu nie są w stanie sprostać niekiedy wytrawni badacze. Nie
wątpliwa to zasługa Jego talentu i ogromnej pracowitości.
Prezentowana monografia jest ze wszech miar godna polecenia zarów
no tym Czytelnikom, którzy posiadają skromną wiedzę z zakresu fundu
szy inwestycyjnych, jak i zamierzającym swoją wiedzę znacznie pogłębić
i uporządkować.
Prof. zw. dr hab. Andrzej Drwiłło
Gdynia, 25 lutego 2011 roku
Wprowadzenie
Ostatni kryzys finansowy, którego apogeum przypadło na lata 2008–2009
– nazywane przez media czasami „finansowej apokalipsy”, obnażył słabość
rynków finansowych niezdolnych do samoregulacji i przyniósł głęboką
erozję zaufania do światowego systemu finansowego. Powszechna nieuf
ność stała się cechą znamienną tego kryzysu i dotknęła nie tylko instytucje
finansowe, które realizując strategię maksymalizacji zysku, podejmowały
nadmierne ryzyko, ale również regulatorów podążających drogą liberali
zacji prawa oraz organów nadzoru, które nie zdołały zapewnić stabilności
i bezpieczeństwa systemu finansowego zgodnie z celem, dla jakiego zostały
powołane. Koszty przywracania zaufania do rynku, a w dalszej perspektywie
jego stabilności, liczone były w bilionach dolarów amerykańskich, a potrzeb
ny do tego czas – w latach. Budowany przez lata światowy ład gospodarczy
zdawał się być w ruinie, a przedstawiciele różnych środowisk: politycznych,
gospodarczych, finansowych, naukowych zadawali pytania dotyczące za
równo genezy kryzysu: Jak mogło do niego dojść?, jak również przyszłości
światowego systemu finansowego: Jak będzie wyglądał new world order? Po
okresie, w którym procesy globalizacji i postępu technicznego wymusza
ły liberalizację prawa, czy wręcz w niektórych jego obszarach deregulację,
nadszedł czas, gdy powszechnie odczuwalny na rynku finansowym defi
cyt bezpieczeństwa stał się czynnikiem stwarzającym zapotrzebowanie na
wzrost roli państwa jako gwaranta stabilności finansowej zarówno w sferze
regulacji prawnej, jaki i nadzoru.
Jednocześnie, o ile globalna erozja zaufania dotknęła instytucje dzia
łające na krajowym rynku finansowym, w tym w szczególności fundusze
inwestycyjne i zarządzające nimi towarzystwa funduszy inwestycyjnych,
którym zarzucano błędy w zakresie polityki informacyjnej dotyczącej
czynników i poziomu ryzyka inwestycyjnego, o tyle ominęła w znacznym
stopniu podmioty wchodzące w skład sieci bezpieczeństwa finansowego
(Safety Net) w Polsce (Komisję Nadzoru Finansowego, Narodowy Bank
21
Wprowadzenie
Polski, fundusze gwarancyjne). Należy jednak wskazać, iż jest to raczej
efektem łagodnej postaci kryzysu, jaka dotknęła Polskę, niż aktywności
instytucji tworzących Komitet Stabilności Finansowej w wykorzystywaniu
instrumentów oddziaływania na rynek finansowy w celu utrzymania jego
stabilności i bezpieczeństwa zawieranych na nim transakcji.
Zainteresowanie autora problematyką nadzoru nad funduszami in
westycyjnymi wynika ze wzrostu ich znaczenia w krajowym systemie fi
nansowym, z którym jednak nie koresponduje stan literatury przedmiotu,
w szczególności w zakresie opracowań o charakterze prawnofinansowym.
Fundusze inwestycyjne odgrywają coraz istotniejszą rolę w procesie aku
mulacji oszczędności społeczeństwa i ich konwersji w formie inwestycji
bezpośrednich w: akcje i udziały (kapitał inwestycyjny), obligacje skar
bowe (przychody budżetu państwa), nieruchomości i inne. Jednocześnie
wzrost ich znaczenia, mierzony zarówno udziałem w kapitalizacji ryn
ku i obrocie, jak i w strukturze oszczędności społeczeństwa, zwiększa ich
wpływ na procesy zachodzące na rynku finansowym, a w dalszej kolejno
ści w sferze realnej gospodarki. W czasach dobrej koniunktury giełdowej
fundusze inwestycyjne zapewniają dopływ kapitału na rynek, pozytywnie
wpływając na wycenę instrumentów finansowych, zaś w czasach deko
niunktury wyprzedają aktywa w celu zapewnienia środków pieniężnych
na wypłaty dla uczestników umarzających jednostki uczestnictwa. Przy
czyniają się w ten sposób do pogłębienia spadków kursów tych instru
mentów, które stanowią przedmiot ich lokat. Skutkiem tej działalności jest
zatem wzmocnienie trendu giełdowego: wzrostowego albo spadkowego,
co w skrajnych wypadkach, tak jak w latach 2008–2009, może przyczyniać
się do destabilizacji kursów instrumentów finansowych.
Ponadto fundusze inwestycyjne, obok – między innymi – banków,
zakładów ubezpieczeń, należy zaliczyć da kategorii instytucji zaufania pu
blicznego. Owo zaufanie, zarówno w relacjach między uczestnikami rynku
finansowego, jak i w stosunkach z klientami, stanowi warunek sine qua
non działalności. Jego utrata rodzi ujemne konsekwencje dla działalno
ści poszczególnych instytucji finansowych. W ramach efektu „zarażania”
skutki tego procesu przenoszone są także na innych uczestników rynku,
a wyniki zakłócenia funkcji alokacji i transformacji kapitału odczuwalne są
przez podmioty, które przy wykorzystaniu instrumentów finansowych po
zyskują środki pieniężne na rynku finansowym (przedsiębiorcy, jednostki
sektora finansów publicznych, gospodarstwa domowe). Z tych powodów
działalność funduszy inwestycyjnych powinna być i jest objęta nadzorem
sprawowanym przez powołany do tego organ administracji państwowej
22
Wprowadzenie
(Komisję Nadzoru Finansowego) i uzupełnianym przez prywatne mecha
nizmy kontrolnonadzorcze: nadzór inwestorski (rada inwestorów, zgro
madzenie inwestorów), komórkę kontroli wewnętrznej w towarzystwie
funduszy inwestycyjnych, a także kontrolę sprawowaną przez podmioty
zewnętrzne (depozytariusza oraz biegłego rewidenta).
Fundusze inwestycyjne, z uwagi na przyjętą przez prawodawcę kon
strukcję, działają w określonym otoczeniu prawnym i rynkowym. Wraz
z nimi w procesie zbiorowego inwestowania uczestniczą także inne pod
mioty, w szczególności zaś towarzystwa funduszy inwestycyjnych, depo
zytariusze i dystrybutorzy. Ich prawidłowa działalność oraz wzajemne
współdziałanie jest konieczne dla zapewnienia bezpieczeństwa środków
powierzanych przez inwestorów; stąd też należało na nie rozciągnąć nad
zór Komisji. Ilekroć zatem na kartach niniejszej książki jest mowa o nad
zorze nad funduszami inwestycyjnymi należy przez to rozumieć nadzór
nad podmiotami zaangażowanymi w zbiorowe inwestowanie za pośred
nictwem funduszy inwestycyjnych.
O ile konieczność objęcia nadzorem działalności podmiotów uczestni
czących w zbiorowym inwestowaniu współcześnie nie budzi wątpliwości,
o tyle model tego nadzoru, zakres jego kompetencji i przyznanych instru
mentów powinien być efektem ciągłego poszukiwania punktu równowagi
pomiędzy wysokimi standardami bezpieczeństwa a kosztami generowanymi
przez nadzór dla uczestników obrotu na rynku finansowym. W stopniu do
statecznym udowodniono bowiem, iż nieskuteczny nadzór zwiększa ryzyko
wystąpienia kryzysu finansowego, a także powoduje zwiększenie jego zakre
su i kosztów przywracania stabilności finansowej. Jednocześnie w literaturze
opisywane jest zjawisko arbitrażu regulacyjnego w ramach jednolitego po
rządku prawnego, polegające na rynku kapitałowym na domicylowaniu in
stytucji finansowych (np. spółek zarządzających funduszami) w państwach,
w których z jednej strony zapewniony jest odpowiedni standard bezpieczeń
stwa, z drugiej zaś istnieje przyjazne otoczenie zarówno prawne (realizacja
obowiązków prawnych wiąże się z relatywnie niskimi nakładami organiza
cyjnymi i finansowymi), jak i rynkowe (rozwinięty i konkurencyjny rynek
outsourcingu usług). To ostanie zjawisko wzmocnione swobodami stano
wiącymi filary jednolitego rynku finansowego Unii Europejskiej, z punktu
widzenia państwa członkowskiego niespełniającego owych standardów, może
prowadzić do migracji instytucji finansowych i odpływu kapitału ze wszyst
kimi tego negatywnymi konsekwencjami dla narodowej gospodarki.
Dla oceny konkretnego modelu nadzoru nad rynkiem finansowym
– lub w węższym ujęciu – nad jego segmentem, równie istotnym kryte
23
Wprowadzenie
rium, jak skuteczność, jest kosztochłonność rozumiana jako łączny poziom
kosztów ponoszonych zarówno ze środków publicznych, jak i prywatnych,
w szczególności zaś przez instytucje nadzorowane i inwestorów itp.
Celem niniejszego opracowania jest kompleksowa analiza instytucji
nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi i pozostałymi podmiotami za
angażowanymi w zbiorowe inwestowanie, przedstawienie postulatów de
lege lata i de lege ferenda, a także próba oceny, przy zastosowaniu metod
prawniczych, stopnia skuteczności i efektywności modelu nadzoru nad
funduszami inwestycyjnymi.
Ponieważ miarą skuteczności nadzoru jest stopień wypełniania sta
wianych przed nim celów, a podstawowym celem nadzoru nad rynkiem
finansowym w Polsce jest zapewnienie prawidłowego jego funkcjonowania,
wnioskowanie przeprowadzone w niniejszej rozprawie skupiać się będzie
na ustaleniu czy nadzór nad funduszami inwestycyjnymi cel ten realizuje.
Stan wiedzy autora, poprzedzający podjęcie badań w przedmiotowej dzie
dzinie, pozwala na postawienie następującej tezy badawczej:
Aktualnie nadzór finansowy w Polsce w należytym stopniu wypełnia
stawiane przed nim cele w odniesieniu do funduszy inwestycyjnych. Jed
nakże bez stopniowych zmian regulacji prawnej i praktyki działania Ko
misji Nadzoru Finansowego, w warunkach rosnącej konkurencji na rynku
finansowym Unii Europejskiej ze strony funduszy inwestycyjnych domi
cylowanych w państwach członkowskich zapewniających porównywal
ny poziom bezpieczeństwa przy niższym poziomie kosztów działalności,
może dojść do zaburzenia mechanizmów alokacji kapitału na krajowym
rynku finansowym, co w przyszłości ujemnie może rzutować na ocenę
realizacji celów nadzoru.
Powyższa teza opiera się na następujących hipotezach badawczych,
podlegających weryfikacji w niniejszym opracowaniu:
1. Rynek funduszy inwestycyjnych w Polsce na obecnym etapie rozwoju
postrzegany jest jako dojrzały i bezpieczny. Przyczynia się do realizacji
funkcji: alokacji kapitału, wyceny aktywów, zapewnienia dostępu do in
formacji oraz transferu ryzyka. Fundusze inwestycyjne dobrze spełniają
przypisaną im rolę w procesie zbiorowego inwestowania rozproszonych
zasobów finansowych przy zastosowaniu zasad ograniczonego ryzyka,
umożliwiając realizację różnorodnych strategii inwestycyjnych.
2. O ile instytucję nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi można uznać
za efektywną, o tyle nie przesądza to o efektywności poszczególnych
norm prawnych ją tworzących. Ponadto zauważyć należy, iż pozytyw
na ocena efektywności danej normy prawnej, nie stanowi przeszko
24
Wprowadzenie
dy w poszukiwaniu rozwiązań bardziej efektywnych. Zważywszy, że
poziom stabilności rynku funduszy inwestycyjnych i bezpieczeństwa
ich uczestników jest oceniany in genere jako wystarczający, wzrost
efektywności może być osiągnięty poprzez zmiany regulacji prawnej
umożliwiające obniżenie kosztów dostosowawczych i administracyj
nych ponoszonych przez podmioty nadzorowane (towarzystwa fun
duszy inwestycyjnych, depozytariuszy, dystrybutorów) bez uszczerbku
dla dobra publicznego, jakim jest zapewnienie prawidłowego funkcjo
nowania rynku, jak również – interesu uczestników funduszy inwe
stycyjnych.
3. Na skutek ujednolicenia standardów bezpieczeństwa działalności
przedsiębiorstw wspólnego inwestowania (UCITS) na jednolitym ryn
ku finansowym Unii Europejskiej, w efekcie harmonizacji regulacji
prawnych państw członkowskich, głównym polem konkurencji staje
się poziom kosztów, jakimi spółki zarządzające (w Polsce – towarzy
stwa funduszy inwestycyjnych) obciążają fundusze ich uczestników,
co bezpośrednio wpływa na rentowność inwestycji. W związku z po
wyższym, utrzymywanie regulacji prawnej w zakresie nadzoru, która
po stronie towarzystw funduszy inwestycyjnych i innych podmiotów
zaangażowanych w zbiorowe inwestowanie w sposób bezpośredni lub
pośredni zwiększa koszy ich działalności, w stosunku do odpowied
nich kosztów w państwach członkowskich, gdzie są one najniższe na
rynku wewnętrznym UE, prowadzić będzie do przenoszenia aktywno
ści inwestycyjnej poza granice kraju. Naturalną konsekwencją dla ryn
ku finansowego będzie ograniczenie wielości dostępnego na nim ka
pitału, mniejsza jego atrakcyjność dla emitentów, przenoszenie przez
pośredników finansowych działalności na bardziej konkurencyjne
rynki, a ostatecznie utrata przez Warszawę szansy na status regio
nalnego centrum finansowego, do którego aspiruje. Ponieważ rynek
finansowy słusznie uważany jest za krwioobieg gospodarki, skutki
tego procesu będą odczuwane przez wszystkich uczestników obrotu
gospodarczego i całe społeczeństwo.
W świetle celu prezentowanej książki zasadne jest podjęcie rozważań
koncentrujących się wokół wyszczególnionych poniżej zagadnień badaw-
czych powiązanych logicznie z tezą i pozwalających, przy zastosowaniu me
todologii prawniczej i statystycznej, na jej sprawdzenie. Główne problemy
badawcze można sprowadzić do następujących pytań szczegółowych:
1) czy ustawodawca prawidłowo sformułował katalog celów nadzoru nad
rynkiem finansowym w odniesieniu do funduszy inwestycyjnych?
25
Wprowadzenie
2) czy i w jakim stopniu ukształtowany w Polsce model nadzoru nad
funduszami inwestycyjnymi przyczynia się do realizacji celów tego
nadzoru? (odpowiedź na to pytanie wymaga zaś dokonania oceny):
a) podziału kompetencji nadzorczych pomiędzy nadzorem admini
stracyjnym a judykacyjnym,
b) zakresu reglamentacji prawnej, poprzez rozstrzygnięcie w sytu
acjach zawodności rynku (market failures), czy wprowadzać (utrzy
mywać) regulację prawną, czy też wspierać prywatne mechanizmy
kontrolne (private enforcement) np. standardy ładu korporacyjnego
(corporate governance),
c) wyważenia kompetencji organów nadzoru pomiędzy środki kon
trolne a środki nadzorcze, zaś w ramach tej drugiej grupy pomiędzy
środki nadzoru prewencyjnego (środki prewencyjne) – stosowane
w ramach funkcji reglamentacyjnej Komisji Nadzoru Finansowe
go, środki nadzoru kształtującego (środki kształtujące) – stosowa
ne w ramach funkcji kierownictwa, środki nadzoru represyjnego
(środki represyjne, sankcje administracyjne) – stosowane w ra
mach funkcji nadzoru policyjnego,
d) wyważenia stopnia nieuchronności i surowości sankcji (rodzaju
i wysokości sankcji),
3) czy środki nadzoru przyznane instytucjom nadzorczym:
a) nadają się do realizacji celów nadzoru,
b) są wystarczające do osiągnięcia celów nadzoru,
c) są niezbędne do osiągnięcia celów nadzoru i nie wykraczają poza
to, co jest konieczne do realizacji tych celów – (tzn. czy celów tych
nie można osiągnąć przy użyciu środków prostszych i tańszych
z punktu widzenia organu nadzoru oraz mniej dolegliwych i kosz
townych dla podmiotów nadzorowanych),
4) czy na podstawie analizy norm ostrożnościowych, kompetencji nad
zorczych KNF i obowiązujących procedur w zakresie kontroli i nad
zoru możliwe jest przedstawienie postulatów de lege lata i de lege fe-
renda w zakresie zwiększenia skuteczności działań nadzorczych lub
zmniejszenia ich kosztów,
5) jak dokonane w latach 2004–2008 zmiany regulacji prawnych w sys
temie nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi wpłynęły na ten seg
ment rynku usług finansowych w Polsce,
6) czy w świetle przepisów prawa europejskiego możliwe jest uprosz
czenie regulacji prawnej stanowiącej podstawę wykonywania nadzo
ru nad funduszami inwestycyjnymi w Polsce tak, aby uwzględniała
26
Wprowadzenie
ona w większym stopniu specyfikę i potrzeby rynku lokalnego w celu
zwiększenia konkurencyjności krajowych funduszy inwestycyjnych?
Analiza zakreślonych problemów badawczych doprowadziła do sfor
mułowania wniosków szczegółowych, przedstawionych w poszczególnych
rozdziałach, zaś weryfikacja przyjętych hipotez nastąpiła w ramach wnio
sków końcowych, co umożliwiło odniesienie się do trafności sformułowa
nia przyjętej tezy.
Realizacja przyjętego celu niniejszego opracowania wymagała zastoso
wania prawniczych metod badawczych, wśród których najistotniejszą rolę
odegrały metody: ogólnoteoretyczna, formalnodogmatyczna i prawno
porównawcza. Uzupełniająca rola przypadła ekonomicznej analizie prawa
– rzadko stosowanej przez przedstawicieli polskiej doktryny, ale użytecznej
z uwagi na specyfikę badanych zagadnień.
Nieadekwatny do potrzeb dorobek doktryny w zakresie badania in
stytucji nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi powodował koniecz
ność stworzenia przez autora, w oparciu o teorię prawa administracyjnego
i finansowego, szczegółowych definicji m.in. zbiorowego inwestowania,
funduszu inwestycyjnego, depozytariusza. Szczególnie przydatna w tym
zakresie okazała się być metoda ogólnoteoretyczna.
Przyjęta teza badawcza oraz podporządkowane jej zagadnienia ba
dawcze wymagały przeprowadzenia, przy zastosowaniu metody formal
nodogmatycznej, analizy przepisów prawnych tak prawa krajowego, jak
i europejskiego, a także orzecznictwa Trybunału Konstytucyjnego, Sądu
Najwyższego, sądów administracyjnych i Trybunału Sprawiedliwości.
W dążeniu do wieloaspektowego ujęcia analizowanej materii celowe
stało się przeprowadzenie badań prawnoporównawczych. Dzięki zasto
sowaniu metody kontekstowej pozyskany został dodatkowy materiał ana
lityczny. Jego wykorzystanie przyczyniło się do lepszego zrozumienia we
wnętrznej treści analizowanych instytucji prawnych, ich genezy i rozwoju,
a także powiązań z innymi instytucjami. Pozwoliło to na lepsze poznanie
ratio legis badanych regulacji. Wykorzystanie komparystyki prawniczej
umożliwiło dokonanie oceny prawidłowości procesu implementacji re
gulacji unijnych do krajowego porządku prawnego.
O ile dostrzegana przez niektórych przedstawicieli doktryny prawa
ekonomizacja stosunków prawnych w różnym stopniu dotyczy poszcze
gólnych działów prawa, o tyle należy zauważyć, iż jest ona wpisana w istotę
prawa finansowego, którego przedmiotem badań jest pieniądz w obrocie.
Specyfika tego przedmiotu wymusza zastosowanie odpowiedniej meto
dologii. Kierunkiem myśli prawniczej, który wykorzystuje teorie i metody
27
Wprowadzenie
ekonomiczne do badania procesu tworzenia i stosowania prawa, a także
wpływu, jaki wywiera na społeczeństwo i gospodarkę, jest ekonomicz
na analiza prawa (ekonomiczna teoria prawa lub Law and Economics).
Podstawową tezą ekonomicznej analizy prawa jest przyjęcie efektywności
ekonomicznej (economic efficiency) za kryterium badania, czym i jakie
jest prawo lub czym i jakie powinno ono być. Efektywność jest kryterium,
które pozwala spojrzeć z dystansu na normy lub instytucje prawne, a także
szerzej na gałąź prawa bądź system prawny obowiązujący na terytorium
danego państwa. Jego zastosowanie umożliwia osiągnięcie podobnych ko
rzyści, jak w przypadku badań prawnoporównawczych, stanowiąc war
tościowe uzupełnienie dla komparystyki prawniczej. Kryterium to stało
się punktem odniesienia dla oceny związanych z przedmiotem badań re
gulacji prawnych i formułowania postulatów de lege ferenda, jak również
użytecznym narzędziem w procesie wykładni zawartych tam norm praw
nych. Zastosowanie kryterium efektywności do badania nadzoru nad fun
duszami inwestycyjnymi okazało się być zarówno możliwe, jak i celowe.
Pozwoliło bowiem uzasadnić konieczność poddania nadzorowi uczestni
ków obrotu na tym rynku oraz transakcji na nim dokonywanych. Umoż
liwiło także zarówno ocenę instytucji nadzoru, jak i poszczególnych norm
prawnych ją tworzących. Spojrzenie na prawo rynku kapitałowego przez
pryzmat efektywności stworzyło podstawy do zaproponowania rozwią
zań prawnych uwzględniających specyfikę procesów ekonomicznych na
tym rynku zachodzących oraz ograniczających zakres i skalę ryzyka im
towarzyszącego.
Wnikliwa analiza materiału badawczego pozwoliła na sformułowanie
ogólnych wniosków końcowych. W ich ramach przedstawiono konkluzje
ogólne odnoszące się do hipotez badawczych. Wnioski szczegółowe, sta
nowiące wynik analizy zakreślonych we wstępie problemów badawczych,
dla zachowania ciągłości wywodów i zwiększenia ich przejrzystości, opi
sane zostały w poszczególnych rozdziałach. Podobne rozwiązanie przyjęto
odnośnie do postulatów de lege lata i de lege fereda, które w zakresie roz
wiązań kierunkowych zaprezentowano w ramach wniosków końcowych,
zaś konkretne propozycje zmian legislacyjnych i rozwiązań systemowych
stanowiły integralny element przeprowadzonych w niniejszej rozprawie
wywodów.
Rozdział I
Prawne i ekonomiczne podstawy nadzoru
nad funduszami inwestycyjnymi
1. Nadzór jako ogólna instytucja prawa
administracyjnego a nadzór specjalistyczny
1.1. Pojęcie nadzoru
Instytucja nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi jest nierozerwal
nie związana z dopuszczalnością, celowością i zakresem ingerencji orga
nów administracji publicznej w wolnorynkowe procesy gospodarcze. Le
żąca u podstaw aksjologicznych demokratycznego państwa prawa wolność
gospodarcza nie jest wartością absolutną i doznaje ograniczeń z uwagi na
dobro publiczne. W istotę wolności wpisane są bowiem jej granice1.
Immanuel Kant twierdził, iż prawo to nic innego jak ogół warunków,
dzięki którym możliwe jest współistnienie wolności każdego z wolnością
wszystkich. Prawo pozwala bowiem pogodzić wolność jednego podmiotu
z wolnością drugiego na podstawie powszechnego prawa wolności2. Roz
ważając istotę nadzoru, warto zatem spojrzeć na przymus charakteryzujący
prawo, jako na sposób obrony wolności ogółu podmiotów3. Jak zasadnie
skonstatowała I. Leśnik, paradoks nadzoru finansowego polega na tym,
1 Por. S. Biernat, Podejmowanie i prowadzenie działalności gospodarczej de lege lata i de lege
ferenda, PPH 1994, nr 9, s. 10; M. Zdyb, Publiczne prawo gospodarcze, Kraków 1998, s. 51.
2 Podobny pogląd powszechnie wyraża się we współczesnej doktrynie prawa. Zadaniem
prawa – przesądzającym o jego niezbędności – jest regulacja sposobu korzystania z wolno
ści przez jednostki oraz łagodzenie i rozstrzyganie konfliktów pomiędzy wolnościami (in
teresami) różnych jednostek – por. M. Wierzbowski (red.), Prawo gospodarcze. Zagadnienia
administracyjno-prawne, Warszawa 1996, s. 61.
3 Por. M. Szyszkowska, Zarys filozofii prawa, Białystok 2000, s. 242–244.
29
Rozdział I. Prawne i ekonomiczne podstawy nadzoru...
że jedynym sposobem ochrony wolności uczestników rynku finansowego
jest jej ograniczenie. Nieujęta w granice prawa wolność tych podmiotów
może prowadzić do zaniku wartości wolnego rynku, co w konsekwencji
ujemnie będzie wpływać na jego funkcjonowanie4. Jednym z przejawów
ograniczeń działalności gospodarczej jest nadzór państwowy i stosowane
w jego ramach środki oddziaływania na podmioty nadzorowane.
W doktrynie prawa administracyjnego okresu dwudziestolecia mię
dzywojennego rozróżniano trzy typy nadzoru: państwowy (nad samorzą
dem)5, hierarchiczny (służbowy)6 oraz nadzór policyjny. Ten ostatni re
gulowany był przez przepisy materialne prawa administracyjnego i wiązał
się z wykonywaniem funkcji policji administracyjnej7. Definicję nadzoru
państwowego sformułował J. Staryszak, który rozumiał go jako funkcję
państwa, mającą swój tytuł w ustawie, a zmierzającą w sposób władczy
do uzgodnienia czynności prywatnych i publicznych z wymogami prawa
materialnego dla dobra publicznego8.
Współcześnie problematyka nadzoru doczekała się wielu opracowań
z zakresu prawa administracyjnego (nadzór administracyjny)9, prawa
publicznego gospodarczego (nadzór gospodarczy)10 oraz prawa finan
sowego (nadzór finansowy, nadzór nad rynkiem kapitałowym, nadzór
nad funduszami inwestycyjnymi). Wśród wypowiedzi przedstawicieli
jurysprudencji można odnotować takie, które zmierzają do wyjaśnienia
istoty nadzoru oraz takie, które dokonują klasyfikacji nadzoru lub środ
ków nadzorczych. Pośród tych pierwszych należy wyróżnić te definicje,
które oddają istotę nadzoru jako ogólnej instytucji prawa publicznego
oraz odnoszące się wyłącznie do poszczególnych jego kategorii. Pionier
ski charakter w zakresie badań instytucji nadzoru mają poglądy J. Staro
4 Por. I. Leśnik, Nadzór skonsolidowany nad instytucjami kredytowymi, Warszawa
2003, s. 7.
5 W tym znaczeniu pojęcie to łączone było z procesem decentralizacji administracji
państwowej, a w szczególności z funkcjonowaniem samorządu terytorialnego pod nadzorem
organów administracji państwowej.
6 Wykonywany w ramach administracji państwowej (dotyczy to zarówno organu nad
zorującego, jak i nadzorowanego) i oparty na stosunku podległości służbowej.
7 Por. S. Jędrzejewski, Kontrola administracji, Poznań 2000, s. 13.
8 J. Staryszak, Prawo nadzoru nad administracją samorządową w Polsce, Warszawa 1931,
s. 94, podaję za S. Jędrzejewskim, Kontrola..., s. 13.
9 Nadzór charakteryzujący się tym, iż zarówno podmiot nadzorujący jak i nadzorowany
są organami administracji publicznej.
10 Od nadzoru administracyjnego różni się tym, iż podmiot nadzorowany jest uczestni
kiem obrotu gospodarczego, nie należąc jednocześnie do struktury administracji publicznej.
30
1. Nadzór jako ogólna instytucja prawa administracyjnego...
ściaka, stanowiące punkt wyjścia opracowań innych autorów11. Autor ten
wskazuje, iż nadzór charakteryzuje uprawnienie organu nadzorującego
do wydania poleceń oraz wiążących dyrektyw o zmianie kierunków dzia
łania organu nadzorowanego. Dalej dowodzi on, że organowi nadzoru
jącemu przysługuje nie tylko uprawnienie do prowadzenia obserwacji
i dokonywania ocen, ale i również spoczywa na nim współodpowiedzial
ność za wynik działalności organizatorskiej organów podległych nadzo
rowi12. Według J. Homplewicza przez nadzór należy rozumieć całokształt
uprawnień organu wyższego do ingerencji w działalność i organizację
układu podległego13. Podobnie na istotę nadzoru patrzy W. Dawidowicz
wskazując, iż nadzór to nic innego, jak właściwość organu nadrzędnego
do wywierania wpływu na działalność organu podporządkowanego14.
Zdaniem T. Bigo nadzór to zespół takich kompetencji organu nadzorują
cego, które mają na celu usunięcie nieprawidłowości w zakresie działania
organów podporządkowanych i zapobieganie im w przyszłości15. Z kolei
A. Jaroszyński przez nadzór rozumie zespół instrumentów, które służą
temu, aby prawo było przestrzegane16. Zważywszy na powyższe, należy
wskazać, iż w pojęciu nadzoru poszczególni autorzy dostrzegają róż
ne aspekty, których uwypuklenie stanowi istotę podejmowanych przez
nich prób definiowania17. Zdaniem autora wspólnym mianownikiem dla
powyższych form nadzoru jest uprawnienie organu nadzorującego do
władczego oddziaływania na sytuację podmiotu nadzorowanego. Przy
czym uprawnienie to może być realizowane w oparciu o stosunek hierar
chicznego podporządkowania występujący w systemie organizacyjnym
11 Por. S. Jędrzejewski, Kontrola..., s. 16–17.
12 J. Starościak, Prawo administracyjne, Warszawa 1978, s. 349–350.
13 J. Homplewicz, Ogólne zagadnienia prawne kontroli, Kontr. Państw. 1965, nr 3, s. 4.
14 Por. W. Dawidowicz, Zagadnienia ustroju administracji państwowej w Polsce, War
15 Por. T. Bigo, Z problemów kontroli nad administracją terenową, Kontr. Państw. 1964,
szawa 1970, s. 34.
nr 5, s. 2.
16 Por. J. Jaroszyński, Nadzór nad radami narodowymi i administracją terenową, RNGA
1983, nr 13, s. 17, podaję za S. Jędrzejewskim, Kontrola..., s. 16.
17 Podkreślenia wymaga, iż przytoczone powyżej definicje nadzoru dotyczą układu
stosunków zachodzących w ramach aparatu administracji pomiędzy organami wyższego
i niższego szczebla. Wypowiedzi te znajdują zatem zastosowanie wyłącznie do nadzoru ad
ministracyjnego. Jednakże ich uniwersalny charakter pozwala odnieść je do stosunków po
między organami administracji a podmiotami nadzorowanymi pozostającymi poza strukturą
administracji, a więc zachodzących w ramach nadzoru gospodarczego i specjalistycznego
finansowego.
31
Rozdział I. Prawne i ekonomiczne podstawy nadzoru...
administracji (nadzór administracyjny) lub poza tym stosunkiem (np.
nadzór finansowy)18.
Należy zatem skonstatować, iż nadzór to nic innego jak zespół kom
petencji organu nadzorującego do wywierania w sposób władczy i jedno
stronny wpływu na sytuację prawną podmiotów nadzorowanych poprzez
stosowanie wiążących środków oddziaływania niezależnie od tego, czy
odbywa się to w ramach stosunku hierarchicznego podporządkowania,
czy poza nim. Warto podkreślić, że na zespół kompetencji nadzorczych
składają się nie tylko uprawnienia związane z wykonywaniem czynno
ści nadzorczych, ale i obowiązek sprawowania nadzoru w stosunku do
oznaczonego kręgu podmiotów oraz w określonym zakresie przedmio
towym19. Pogląd taki nie jest jednak powszechnie akceptowany w dok
trynie20.
Należy postawić pytanie, czy w systemie prawa polskiego istnieje jed
nolita instytucja nadzoru, czy też można wyodrębnić wiele odmiennych
instytucji nadzoru będących przedmiotem regulacji różnych dyscyplin
prawa? Brak kodyfikacji części ogólnej prawa administracyjnego zawie
rającego definicję legalną nadzoru oraz nader ogólne jego ujęcie doktry
nalne, w połączeniu ze znacznymi rozbieżności w piśmiennictwie w za
kresie rozumienia istoty nadzoru, prowadzą do wniosku, iż tej instytucji
prawnej nie można przypisać ustalonej treści przywiązanej do jej istoty
i właściwej dla wszystkich lub przynajmniej większości przypadków jej
stosowania. Przeciwnie – to akty normatywne, wprowadzające do syste
mu prawa poszczególne formy nadzoru21, określają każdorazowo zakres
18 Nadzór dokonywany jest w ramach stosunku, na podstawie którego organ administra
cji publicznej, w granicach przyznanych mu przez prawo ustrojowe władczych kompetencji
w oparciu o normy prawa materialnego, jednostronnie ingeruje w sytuację prawną podmiotu
pozostającego poza strukturą administracji.
19 Por. S. Jędrzejewski, Kontrola..., s. 17.
20 Niektórzy jej przedstawiciele upatrują istoty nadzoru właśnie w stosunku hierar
chicznego podporządkowania podnosząc, iż nadzór jest specyficzną instytucją wyrastającą
z elementu organizacyjnej zależności – M. Mincer, Uznanie administracyjne, Toruń 1983,
s. 142 i n.; także W. Dawidowicz uważa, iż pojęcie nadzoru odnosi się wyłącznie do stosun
ków zachodzących wewnątrz hierarchicznie zbudowanej struktury administracji państwowej
i nie obejmuje stosunków pomiędzy organem administracji a jednostką, czyli tzw. nadzoru
policyjnego – por. W. Dawidowicz, Zagadnienia..., s. 309 i n. Inni autorzy zdecydowanie opo
wiadają się za poglądem odmiennym, zgodnie z którym pojęcie nadzoru ma rację bytu tylko
tam, gdzie pomiędzy jednostkami nie występują powiązania organizacyjne – por. B. Dolnicki,
Nadzór nad samorządem terytorialnym, Katowice 1993, s. 17.
21 Np. ustawa z dnia 7 lipca 1994 r. – Prawo budowlane (tekst jedn.: Dz. U. z 2006 r.
Nr 156, poz. 1118 z późn. zm.) wprowadza instytucję nadzoru budowlanego, ustawa z dnia
32
1. Nadzór jako ogólna instytucja prawa administracyjnego...
podmiotowy i przedmiotowy, środki nadzorcze oraz kryteria sprawo
wania kontroli. Wykonywanie każdej z form nadzoru jest odpowiednio
uwarunkowane poprzez więzi prawne i pozaprawne łączące organ nadzo
rujący z podmiotem nadzorowanym22. Zgodnie z wyrażanym w doktry
nie teorii prawa poglądem, wyodrębnienie poszczególnych gałęzi prawa
odbywa się m.in. przy pomocy kryterium typowych dla nich instytucji
prawnych23. Pomimo, iż poszczególne instytucje mogą być regulowane
przez przepisy należące do różnych gałęzi, to „jednak analiza zawsze wy
każe, że tylko w jednej są «zakorzenione», i że tylko dla jednej gałęzi są
reprezentatywne”24. Tymczasem nadzór, rozumiany jako wspólne poję
cie dla odrębnych instytucji prawnych, stanowi fundament wielu gałęzi
i dyscyplin prawa25. Wymienić tu można tak różne instytucje prawne jak:
nadzór administracyjny jako ogólną instytucję prawa administracyjnego,
nadzór finansowy jako kluczową instytucję prawa rynku finansowego,
czy – noszącą wszelkie znamiona nadzoru – kontrolę instancyjną jako
instytucję o fundamentalnym znaczeniu dla procedury cywilnej i kar
nej oraz prawa o postępowaniu przed sądami administracyjnymi. Na
brak jednolitej instytucji nadzoru może również wskazywać postulowany
przez doktrynę zakaz stosowania analogii w zakresie nadzoru sprawo
wanego w różnych układach organizacyjnych26. Powyższe rozważania
pozwalają na postawienie tezy, iż w systemie prawa polskiego nie ist
nieje jednolita instytucja nadzoru. Wobec tego uzasadniony jest pogląd,
29 sierpnia 1997 r. – Prawo bankowe (tekst jedn.: Dz. U. z 2002 r. Nr 72, poz. 665 z późn. zm.)
określająca instrumenty nadzoru bankowego, ustawa z dnia 22 maja 2003 r. o działalności
ubezpieczeniowej (tekst jedn.: Dz. U. z 2010 r. Nr 11, poz. 66 z późn. zm.) określa zasady
sprawowania nadzoru ubezpieczeniowego, zaś ustawa z dnia 27 maja 2004 r. o funduszach
inwestycyjnych (Dz. U. Nr 146, poz. 1546 z późn. zm.) wraz z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r.
o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz. U. Nr 183, poz. 1537 z późn. zm.) reguluje zasady
wykonywania nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi.
22 Por. S. Jędrzejewski, H. Nowicki, Kontrola administracji publicznej, Toruń 1995, s. 12–13.
23 Ponadto przy pomocy kryterium podmiotu i przedmiotu regulacji prawnej oraz po
siłkowego kryterium sposobu regulacji – por. S. Ehrlich, Wstęp do nauki o państwie i prawie,
Warszawa 1979, s. 151–152; por. także J. Kowalski, W. Lamentowicz, P. Winczorek, Teoria
państwa i prawa, Warszawa 1983, s. 137.
24 Por. S. Ehrlich, Wstęp do..., s. 151–152.
25 Rozumianych jako kompleksowe zbiory powiązanych ze sobą norm prawnych, wyod
rębnionych ze względów dydaktycznych, naukowych i praktycznych z dwóch lub kilku gałęzi
prawa np. prawo bankowe jako dyscyplina wyodrębniona z prawa finansowego (stosunki
o charakterze publicznoprawnym) i prawa prywatnego gospodarczego (stosunki o charakte
rze prywatnoprawnym); podobnie prawo rynku kapitałowego, prawo ubezpieczeniowe itp.
26 Por. A. Filipowicz, Pojęcie i funkcje nadzoru w administracji, Wrocław 1984, s. 134,
powołujący się na poglądy L. Bara.
33
Rozdział I. Prawne i ekonomiczne podstawy nadzoru...
iż w pojęciu nadzoru zawiera się wiele odmiennych instytucji nadzo
ru będących przedmiotem regulacji różnych gałęzi i dyscyplin prawa27.
W takim też kontekście w dalszej części pracy zostanie poddana analizie
instytucja nadzoru nad funduszami inwestycyjnymi stanowiącymi istot
ny element struktury rynku finansowego w Polsce.
Biorąc pod uwagę powyższe racje, poszukiwania istoty nadzoru należy
skoncentrować na bezpośrednim źródle powstania tych więzi, które odnaj
dujemy w potocznym rozumieniu terminu „nadzór”. Uniwersalny słownik
języka polskiego podaje, iż przez nadzór należy rozumieć czynności nadzo
rowania, kontroli, pilnowania kogoś lub czegoś oraz opieki28. Dwa ostatnie
określenia są powszechnie zrozumiałe i nie wymagają komentarza, relacje
pojęcia nadzoru i kontroli zostaną omówione poniżej, a zatem pozostaje
skoncentrować się na ustaleniu znaczenia pojęcia nadzorowania. Powoła
ne wyżej źródło podaje, iż nadzorować znaczy tyle co doglądać i pilnować
kogoś lub czegoś. Przez słowo nadzorować powszechnie rozumie się także:
troszczyć się, sprawować pieczę, czuwać nad kimś lub nad czymś. Opie
rając się na potocznym rozumieniu pojęcia nadzoru możemy sformuło
wać wniosek, iż jego istota sprowadza się do funkcji tej instytucji prawnej
wyrażającej się w obowiązku czuwania określonego podmiotu nad innym
podmiotem w zakresie realizacji przez ten drugi podmiot jego obowiąz
ków o charakterze prawnym i pozaprawnym29. Zaprezentowane powyżej
szerokie rozumienie nadzoru pozwala objąć tym pojęciem również takie
instytucje prawne jak nadzór inwestorski30 czy nadzór właścicielski31, które
nie zawierały się w definicjach formułowanych dotychczas przez doktrynę.
27 Do takich samych wniosków dochodzi A. Filipowicz stwierdzając, iż „pod poję
ciem nadzoru można rozumieć zespół kilku zbliżonych instytucji prawnych wywodzących
się ze wspólnych historycznie źródeł i służących podobnym celom”; A. Filipowicz, Poję-
cie..., s. 4.
28 Por. S. Dubisz (red.), Uniwersalny słownik języka polskiego, t. II, Warszawa 2003, s. 786.
29 Taki pogląd prezentuje S. Jędrzejewski oraz H. Nowicki – por. S. Jędrzejewski, Kontrola
administracji..., s. 25–28. W takim ujęciu na plan drugi schodzi zagadnienie, czy podmiotem
nadzorującym i nadzorowanym jest organ administracji publicznej czy też inny podmiot, czy
nadzór opiera się na stosunku hierarchicznego podporządkowania, czy też na innej podstawie
prawnej lub faktycznej, w końcu zaś czy sprawowany jest w interesie podmiotu nadzorowane
go, związku publicznoprawnego, czy też innego podmiotu lub grupy społecznej itd.
30 Wykonywany w oparciu o przepisy prawa budowlanego.
31 Sprawowany nad poszczególnymi podmiotami przez założyciela, właściciela lub or
gany (np. walne zgromadzenie w spółce akcyjnej), w skład których wchodzą osoby, którym
przysługują uprawnienia właścicielskie (np. przypisane do akcji prawo do udziału w zysku, do
głosu, do udziału w podziale majątku w przypadku likwidacji spółki) albo inne organy powo
łane do reprezentowania interesu akcjonariuszy (np. rada nadzorcza, komisja rewizyjna).
34
1. Nadzór jako ogólna instytucja prawa administracyjnego...
Równocześnie zachodzi potrzeba ustalenia związków pomiędzy nadzorem
a innymi powiązanymi z nim funkcjami administracji publicznej: kontrolą,
kierownictwem, reglamentacją.
1.2. Nadzór a inne funkcje administracji publicznej
Wątpliwości w zakresie znaczenia pojęcia nadzoru narastają w przy
padku jego zestawienia z głęboko zakorzenionym w języku polskim po
jęciem kontroli. Nawet pobieżne badania w tym zakresie prowadzą do
wniosku, iż zarówno w języku potocznym32, jak i w tekstach aktów nor
matywnych33 i wypowiedziach przedstawicieli doktryny, terminy te często
używane są zamiennie lub ich rozróżnienie następuje według niejasnych
kryteriów. Przy czym problem ten występuje nie tylko w języku polskim,
ale i wielu innych współczesnych językach używanych zarówno w pań
stwach anglosaskiego, jak i kontynentalnego systemu prawa34.
Do przyczyn powstania problemów terminologicznych należy z całą
pewnością zaliczyć zakreślenie instytucjom nadzoru i kontroli wspólnego
celu, jakim jest zapewnienie prawidłowego funkcjonowania podmiotów
poddawanych czynnościom nadzorczym i kontrolnym35. Podejmowane
wielokrotnie w latach powojennych przez wybitnych przedstawicieli pi
śmiennictwa próby przypisania tym dwóm pokrewnym pojęciom ściśle
określonego znaczenia, pozwalającego na ich jednoznaczne rozróżnienie,
ostatecznie nie przyczyniły się do ujednolicenia terminologii języka praw
niczego i prawnego. Niemniej jednak należy docenić ich wkład w rozwój
dyscyplin prawnych zajmujących się problematyką nadzoru. Według J. Sta
rościaka „istotą działalności kontrolnej jest obserwowanie określonych zja
wisk, analizowanie ich charakteru i przedstawianie spostrzeżeń”36. Jedną
z najtrafniejszych definicji kontroli zawdzięczamy L. Kurowskiemu, który
przez kontrolę rozumie działalność polegającą na porównywaniu stanu
postulowanego (wyznaczonego) ze stanem rzeczywistym (faktycznym,
32 Cytowana powyżej definicja nadzoru zawarta w Uniwersalnym słowniku języka pol-
skiego wyjaśnia, iż przez nadzór należy rozumieć czynności kontroli.
33 Nadzór budowlany, nadzór inwestorski a kontrola skarbowa, kontrola sanitarna, kon
trola weterynaryjna.
34 W języku angielskim: control i supervision, w języku niemieckim: Kontrolle i Aufsicht,
w języku francuskim: contrôle i surneillance.
35 Por. O. Bujkowska, J. Jagielski, J. Lang, Kontrola administracji, Warszawa 1986, s. 16.
36 J. Starościak, Prawo..., s. 349.
35
Rozdział I. Prawne i ekonomiczne podstawy nadzoru...
wykonanym). Proces ten składa się z szeregu czynności, spośród których
do najistotniejszych należy zaliczyć: 1) odtworzenie wzorców powinnego
zachowania (stanu postulowanego) określonych przede wszystkim w ak
tach prawodawczych, ale także w planach, programach, wytycznych, stan
dardach, zasadach gospodarnego i sprawnego działania itp., 2) ustalenie
stanu rzeczywistego na podstawie danych faktycznych ujętych w syste
mach sprawozdawczych, rachunkowych, ewidencji, itp., 3) porównanie
stanu postulowanego z rzeczywistym w celu ustalenia ich zgodności lub
niezgodności, 4) wyjaśnienie przyczyn i określenie skutków stwierdzonej
niezgodności między stanem postulowanym a stanem rzeczywistym37,
5) przekazanie podmiotowi kontrolowanemu wyników kontroli38.
Tak rozumiana kontrola odbywać się może na płaszczyźnie funkcjo
nalnej i instytucjonalnej. W tym pierwszym znaczeniu wykonywana jest
na bieżąco w ramach wewnętrznej struktury przez kierownictwo jednostki
jako jeden z elementów procesu administrowania i zarządzania. Taka kon
trola co do zasady nie podlega regulacjom prawnym. Kontrola w znaczeniu
instytucjonalnym sprawowana jest zaś przez organ kontroli o charakterze
nadrzędnym lub wyspecjalizowany organ działający poza strukturą hierar
chiczną w formalnie określonych granicach i trybie39. Istota kontroli w obu
znaczeniach jest ta sama i sprowadza się do rozumienia kontroli jako czyn
ności materialnotechnicznych. Przedmiotem dalszych rozważań będzie
kontrola w znaczeniu instytucjonalnym. Kontrola w takim ujęciu polega
na badaniu działalności podmiotu kontrolowanego bez prawa ingerencji
w jego funkcjonowanie. Prowadzi zatem do uformowania obrazu działania
kontrolowanego, ale nigdy nie obejmuje uprawnień do władczego wpływa
nia na jego sytuację prawną40. Można jedynie wskazać na uprawnienia for
malne organów kontroli i związane z nimi obowiązki podmiotów kontro
lowanych, polegające na wymogu poddania się czynnościom kontrolnym41.
37 W zakresie punktów 1–4 por. L. Kurowski, H. SuchackaKrysiakowa, Kontrola fi-
nansowa, Warszawa 1968, s. 396–397; por. także W. Dawidowicz, Zagadnienia..., s. 34; J. Łę
towski, J. Szreniawski, Kontrola w administracji (w:) System prawa administracyjnego t. 3,
Wrocław 1978, s. 351 i n.; E. Ochendowski, Prawo administracyjne. Część ogólna, Toruń
2002, s. 291–292; E. ChojnaDuch, Polskie prawo finansowe. Finanse publiczne, Warszawa
2003, s. 54–55; L. Góral, M. Karlokowska, L. KoperkiewiczMordel, Polskie prawo bankowe,
Warszawa 2006, s. 268.
38 Por. J. Boć (red.), Prawo administracyjne, Wrocław 2003, s. 381.
39 Por. A. Sylwestrzak, Kontrola administracji publicznej w III Rzeczypospolitej, Gdańsk
2004, s. 8, także M. Wierzbowski (red.), Prawo administracyjne, Warszawa 2003, s. 329.
40 A. Sylwestrzak, Kontrola..., s. 10.
41 Por. E. Ura, E. Ura, Prawo administracyjne, Warszawa 1999, s. 201.
36
1. Nadzór jako ogólna instytucja prawa administracyjnego...
Tymczasem do kompetencji organu nadzorczego należy, obok czynności
kontrolnych, uprawnienie do samodzielnego podejmowania działań wład
czych w stosunku do podmiotu nadzorowanego w przypadku stwierdzenia
w toku czynności nadzorczych uchybień w jego działalności.
Rozróżnienie instytucji kontroli i nadzoru jest możliwe tylko w przy
padku, gdy występują one niezależnie42. Gdy zaś kontrola jest wykonywa
na przez organ nadzorczy, należy ją traktować jako jedną z form realizacji
funkcji nadzoru43. Co więcej, nadzór zawsze obejmuje czynności kontrol
ne, albowiem jego wykonywanie nie byłoby możliwe bez przeprowadzenia
kontroli, która dostarcza informacji o stanie rzeczywistym44.
Szansą na przezwyciężenie wskazanych powyżej trudności termino
logicznych była podjęta w końcu lat osiemdziesiątych inicjatywa uchwale
nia ogólnych przepisów prawa administracyjnego. Napotkała ona trudne
do przezwyciężenia różnice poglądów w zakresie definicji pojęć nadzo
ru i kontroli, co ostatecznie przyczyniło się do jej niepowodzenia45. Nie
mniej jednak definicje zawarte w projekcie ustawy o przepisach ogólnych
prawa administracyjnego warte są przytoczenia46. Zgodnie z przedmio
towym projektem przez kontrolę rozumie się „czynności sprawdzające,
podjęte dla ustalenia, czy działania podmiotu kontrolowanego są zgodne
z wymaganymi kryteriami oraz sformułowanie ocen, a w miarę potrzeby
wniosków w celu usunięcia stwierdzonych uchybień lub wprowadzenia
usprawnień”. Zaproponowana legalna definicja nadzoru odwoływała się
do pojęcia kontroli wskazując, iż nadzór to „kontrola połączona z upraw
nieniami do podjęcia prawem przewidzianych środków wiążących nad
zorowanego lub możność bezpośredniego wzruszenia jego aktów”. Za nie
zwykle cenną należy uznać próbę uporządkowania
Pobierz darmowy fragment (pdf)